20140619-国金证券-上汽集团-600104.SH-从DDM模型和历史估值波动看上汽股价_17页_656kb

上汽集团（600104.SH）投资分析总结

核心内容概览

上汽集团是中国汽车行业的龙头企业，具备良好的长期投资价值。当前，公司评级为“买入”，上调评级主要基于其估值具有足够安全边际，且未来存在显著的估值提升空间。本文从DDM模型、PE/PB相对估值以及个股期权推出等角度对上汽集团的估值进行了详细分析。

主要观点

• 上汽集团的业绩主要来源于上海大众和上海通用，两家合资公司的市场份额稳定且增长潜力大，为公司业绩提供了可靠保障。
• 上汽集团历史上分红比例一直较高，平均在27%左右，且上交所政策和公司章程对分红比例有明确规定，未来有望维持30%以上的分红比例，甚至达到50%。
• 从DDM模型来看，上汽集团的合理估值区间为13-18元，其中18元为大概率下的合理价格。
• 相对估值方面，上汽集团当前的PE约为6.3倍，PB约为1.16倍，均低于国际同行，表明其估值明显偏低，具备向上修复空间。
• 个股期权的推出被视为上汽集团估值提升的重要契机，预计将带动股价上涨和交易活跃度提升。

关键信息

市场数据

财务指标（2012-2016E）

投资逻辑

绝对估值分析（DDM模型）

• 乐观增长假设：在30%、40%、50%分红比例下，上汽的合理估值分别为16元、21元、27元，最低值约为13元。
• 中性增长假设：在30%、40%、50%分红比例下，上汽的合理估值分别为18元、24元、30元，最低值约为13元。
• 悲观增长假设：在30%、40%、50%分红比例下，上汽的合理估值分别为14元、18元、23元，最低值约为10元。

综合考虑，上汽的合理估值区间为13-18元，其中18元为大概率下的合理价格。

相对估值分析

• PB估值：上汽曾短暂破净（平均PB约0.93倍），但0.9倍PB可视为估值底部。
• PE估值：上汽近年来PE持续下降，5倍为底部极端值，当前PE约6.3倍，仍属低估。
• 国际对比：国际汽车巨头2014年平均PE约为10倍，PB约1.3倍，上汽的PE和PB均低于国际平均水平，表明其估值明显偏低。

估值提升契机

• 个股期权即将推出，上汽集团有望成为首批标的。
• 个股期权对正股交易活跃度和股价有显著提升作用，预计上汽股价将上涨并跑赢大盘。
• 海外市场经验表明，个股期权推出后，正股上涨概率显著高于下跌概率。

投资建议

• 上汽集团当前股价具有足够安全边际，向上空间远大于向下空间。
• 个股期权的推出将成为估值提升的重要催化剂。
• 综合判断，上汽集团具备长期投资价值，是A股中难得的可以长期持有的价值投资标的，建议积极买入。

风险提示

• 汽车行业增速超预期下降；
• 宏观经济出现严重恶化；
• 上汽集团未来分红比例大幅低于预期。

附录：三张报表预测摘要

损益表（人民币百万元）

现金流量表（人民币百万元）

资产负债表（人民币百万元）

总结

上汽集团作为汽车行业龙头，具备稳健的业绩增长和高分红的传统。从DDM模型和相对估值来看，当前股价处于低估区间，具有显著的估值修复空间。未来个股期权的推出有望进一步推动股价上涨，提升市场关注度。综合判断，上汽集团具备长期投资价值，建议投资者积极买入。