20170810-招商证券-债市每日观点_挣钱也要讲道理__再论商品和债市的关系_11页_1mb_1mb

债券市场定期报告总结

核心内容

本报告主要分析了当前商品价格上涨对债券市场的影响，以及上市公司中报数据所反映出的行业分化和潜在信用风险。核心观点在于：商品价格上涨对债券市场的影响更多体现在“预期”层面，而非“实际”传导，因此投资者不应仅凭短期盈利就断定债券市场会持续承压。

主要观点

1. 商品与债市的关系逻辑

   • 商品价格上涨对债券市场的冲击更多是“虚”的，即基于预期，而非实际融资需求的变化。
   • 商品价格上涨可能反映“通胀预期”或“增长预期”，从而影响投资者的风险偏好，对债券市场形成抛压。
   • 供给侧改革虽然提升了部分企业的盈利，但同时压缩了整体融资需求，削弱了商品上涨对债市的实质性影响。

2. 商品上涨的传导机制

   • 融资需求角度：商品价格上涨未必能拉动宏观层面的融资需求，供给侧改革反而压缩了融资需求。
   • 预期角度：商品上涨可能通过预期改变影响投资者配置，导致债券配置减少，从而对债券市场造成压力。
   • 但若商品上涨主要由政策红利推动，缺乏基本面支撑，其预期影响可能无法持续。

3. 投资者行为警示

   • 投资者近期从周期品或周期股中获利，但若仅以此为理由空债券，可能忽略其背后逻辑，导致后续风险。

关键信息

一、上市公司中报表现

• 整体盈利改善：2017年A股上市公司中，已有2186家披露业绩预告，其中盈利向好的公司占比近72%，较去年同期明显改善。
• 业绩类型变化：预增和略增公司数量显著上升，占整体业绩预告比例超50%；续盈公司数量亦有提升，显示一季度盈利改善具有惯性。
• 负面预告下降：首亏和续亏企业数量占比明显回落，显示上半年整体盈利好转。

二、行业分化情况

• 正面预告集中行业：
  • 机械设备、化工和过剩行业（如采掘、钢铁、有色）盈利改善显著。
  • 过剩行业盈利提升幅度高于弱周期行业，显示行业景气度明显分化。
• 负面预告集中行业：
  • 弱周期行业如传媒、医药、计算机等负面预告较多。
  • 机械设备和化工行业负面预告亦较多，主要因小型民企受成本压力影响较大。

三、发债上市公司表现

• 发债上市公司盈利好转：355家已披露业绩预告的发债上市公司中，72%为正面预告，高于去年同期的66%。
• 行业分布：正面预告主要集中在过剩行业，如化工、有色和钢铁；负面预告则集中在弱周期行业。
• 评级风险企业：部分发债上市公司存在盈利下滑、资产负债率高、到期券负担重等问题，可能面临评级下调风险。

评级下调风险企业示例

行业景气度分化

• 过剩行业（如化工、有色、钢铁）受益于供给侧改革，盈利显著改善，成为业绩好转的主要来源。
• 弱周期行业（如传媒、医药、计算机）盈利改善不明显，甚至出现下滑。
• 行业相对占比变动：正面预告越多的行业，负面预告越少，反映行业景气度的分化趋势。

信用风险提示

• 部分发债上市公司盈利持续下滑，资产负债率偏高，存在评级下调风险。
• 评级下调风险企业主要集中在盈利下滑、到期券负担重、资产负债率高的企业。
• 投资者应关注这些企业的基本面变化及潜在信用风险。

研究团队信息

• 分析师：

  • 徐寒飞：招商证券固收研究首席分析师，拥有丰富的宏观与债券策略研究经验。
  • 谭卓、周岳、刘郁、姚思齐、李豫泽：均为招商证券固收研究团队成员，具备不同背景与专业能力。

• 信用评级符号与定义：

  • 投资档：A3、A2、A1，代表信用风险较低。
  • 投机档：B3、B2、B1、C3、C2、C1，代表信用风险较高或极高。

重要声明

• 本报告由招商证券编制，基于合法取得的信息，不保证其准确性和完整性。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告可能涉及公司证券头寸及投资银行业务，存在利益冲突风险。