20220223-国盛证券-固定收益专题_2号文之后如何看待贵州城投机会——债观天下2022_35页_1001kb

贵州城投债务风险分析与政策展望

核心内容概述

本文主要分析了贵州城投债务风险现状及国务院2号文对贵州债务化解带来的影响，同时对贵州各地级市的经济财政实力、债务负担及资源禀赋进行了详细梳理，并对城投平台进行了评级分析与估值评估。

主要观点

1. 债务风险未有效改善
   尽管贵州在过去两年推出多项化债措施，如“茅台化债”、贷款展期和借新还旧等，但整体债务风险并未明显改善。2021年贵州城投净融资额为负，发行更趋短期化，城投利差达到历史最高点。

2. 2号文带来政策希望
   国务院2号文肯定了贵州的发展定位，提出允许融资平台与金融机构协商展期、债务重组等措施，并研究支持在部分高风险地区开展降低债务风险等级试点，这为贵州债务化解带来了新的政策支持。

3. 贵州债务化解的关键路径

   • 中央财政支持：包括转移支付、政府债券等，重点关注再融资债置换隐性债务的可能。
   • 政策性银行支持：国开行、农发行等可能通过债务置换等方式降低贵州债务风险。
   • 银行与非标降成本操作：通过展期、置换等方式降低融资成本。
   • 债务缓释基金：主要用于稳定市场，提供短期流动性支持。
   • 优质资产出售谨慎：茅台等优质资产的出售意愿可能下降，因为其他渠道资金支持增加。

4. 各地级市经济与债务情况差异明显

   • 贵阳市和遵义市经济总量较大，但债务率也较高；
   • 安顺市债务率超过800%，且未来一年到期压力大，财政收入覆盖度较低；
   • 黔南州和黔西南州债务率相对较低，但政府性基金收入较低，广义债务率偏高；
   • 铜仁市估值最低，且债务负担较轻。

5. 贵州城投估值分层严重

   • 安顺市估值最高，为15.92%；
   • 毕节市估值为13.30%；
   • 遵义市、黔南州、黔西南州、六盘水市与黔东南州估值集中在9.6%左右；
   • 铜仁市估值最低，为7.26%。

6. 未来潜力与区域发展定位

   • 贵阳市人口增速最高，经济结构以第三产业为主，财政收入质量较高；
   • 遵义市工业基础雄厚，但高新技术产业占比较低；
   • 铜仁市发展新能源、新材料、智能终端等产业，高新技术占比高；
   • “三州”地区经济基础较弱，但工业经济增速强劲。

关键信息

贵州省总体概况

• 地理位置：位于中国西南内陆地区，是长江经济带的重要组成部分。
• 经济总量：2021年GDP为19586.42亿元，人均GDP为5.08万元，全国排名第22位。
• GDP增速：2021年GDP增速为8.1%，处于中等水平。
• 财政收入：2021年一般公共预算收入为1969.51亿元，税收占比为34%，财政自给率为35.23%。

各地级市经济与债务情况

城投平台估值情况

投资建议

1. 关注政策落地情况：未来几个月是贵州债务风险的重要观察期，需密切关注中央财政支持、政策性银行资金支持及债务置换等具体措施的实施。
2. 重点区域与平台：贵阳市和遵义市经济实力较强，但债务压力较大；安顺市、六盘水市债务压力突出，需警惕违约风险。
3. 估值分化明显：贵州省内信用估值分层明显，安顺市和毕节市估值较高，铜仁市估值最低，需结合区域经济与债务状况综合判断。
4. 优质资产出售意愿下降：随着其他渠道资金支持的增加，茅台等优质资产的出售可能性将下降，有助于稳定债务结构。
5. 区域发展潜力：贵阳市人口与收入增长较快，是贵州发展的主要动力；铜仁市发展新能源等产业，未来潜力较大；“三州”地区经济基础较弱，但工业经济增速强劲。

风险提示

• 城投政策超预期收紧，可能导致城投违约风险上升；
• 地方经济财政实力超预期下滑，可能影响城投资质；
• 债务化解政策效果不达预期，可能影响市场信心。

结论

贵州城投债务风险依然较高，但国务院2号文为债务化解带来了新的政策支持。未来几个月是政策落地的关键时期，需密切关注中央财政支持、政策性银行资金支持及债务置换等措施的实施情况。各地级市经济与债务情况差异明显，安顺市、六盘水市需重点防范违约风险，而贵阳市和遵义市作为经济核心区域，具有较大的发展潜力。