20170825-申万宏源-写在新三板做市三周年之际_生于希望_初于灿烂_长于忧患_成于变革_11页_852kb

新三板做市商制度总结

核心内容

新三板做市商制度自2014年8月25日实施以来，经历了三年的发展历程，从最初的高光时刻逐步走向低迷。该制度旨在提升市场流动性、促进价格发现，并为挂牌公司提供合理的估值服务。然而，随着市场环境的变化及制度设计的不足，做市商制度逐渐面临挑战，亟需系统性改革以重振市场活力。

主要观点

• 做市指数波动明显：做市指数在2015年初曾一度上涨160%，但随后进入漫长的下跌周期，三年后回到起点。成指则开始反弹，而做市指数依旧低迷。
• 做市商制度吸引力下降：做市公司数量在2017年1月达到峰值后，开始持续减少，且优质公司更倾向于退出做市。
• 做市商作用减弱：尽管做市商在初期对流动性改善和价格发现有一定贡献，但近年来其作用逐渐减弱，定价偏差未见改善。
• 盈利模式缺陷影响做市积极性：做市商更倾向于投资收益，缺乏对流动性服务的正向激励，导致其服务意愿下降。
• 制度不完善成为核心问题：IPO常态化、三类股东问题未解决、盘后大宗交易系统缺失等问题，严重制约了做市商制度的健康发展。

关键信息

做市指数表现

• 2015年1月：做市指数创历史新高，达到2673.17点。
• 2016年7月：指数连续下跌17天，跌幅3.32%。
• 2017年4月：指数再次回落，从1159.92点跌至1088.06点，跌幅6.2%。
• 三年周期：做市指数从高点回落，形成“先扬后抑”的趋势，与三板成指走势背离。

做市公司数量变化

• 2014年8月：做市公司数量开始增加。
• 2017年1月：达到峰值1660家。
• 2017年8月：做市公司数量降至1495家。
• 2017年新增：仅97家，远低于前两年。
• 2017年退出：达256家，是过去三年做市转协议公司总数的近3倍。

做市商贡献

• 流动性贡献：平均占比约16%的做市公司在过去三年贡献了每天平均68.4%的有成交股票、49%的成交额和42%的成交量。
• 股权分散：做市公司股权分散度高于协议公司，但2016年又有所集中。

定价偏差问题

• 30天定价偏差：2015年仅有15%的公司定价偏差小于正负0.05，而2016年则有25%的公司满足这一条件。
• 60天定价偏差：2015和2016年中，超过10%的公司30天或60天定价偏差度大于正负0.5。

制度问题分析

• IPO开闸影响：优质公司转向IPO，导致做市公司业绩整体下滑。
• 三类股东问题：尚未解决，导致企业对IPO持观望态度。
• 盘后大宗交易系统缺失：限制了投资者之间的直接交易，增加了交易成本。
• 盈利模式问题：做市商更关注投资收益，缺乏对价差收益的激励。

建议

• 推进制度变革：应尽快推出制度红利，提升市场信心。
• 优化交易制度：引入盘后大宗交易系统，增强做市商市场对投资者的吸引力。
• 建立正向激励机制：通过奖惩设计，引导做市商更重视流动性服务和合理定价。
• 提升做市商服务积极性：设定阶梯式交易费用，对积极报价的做市商给予规费和税收减免。

总结

新三板做市商制度虽为市场带来了一定的流动性改善和价格发现功能，但随着市场环境变化和制度设计的不足，其作用逐渐减弱。制度不完善、盈利模式缺陷、IPO转板障碍等问题成为市场低迷的核心原因。唯有通过系统性制度变革，提升做市商制度的吸引力和有效性，才能推动新三板市场健康发展。