20180212-招商证券-票面利率与转股溢价率规律探析_转债定价_你应该知道的事_14页_561kb

债券市场专题报告总结：可转债与可交换债定价规律分析

核心内容概述

本报告分析了2015年以来上市的可转债与可交换债在票面利率及转股价格设定方面的规律。重点包括票面利率的设定方式、影响因素及转股价格与转股溢价率的变化趋势。

主要观点

一、票面利率设定方式

• 可转债：通常采用累进利率的设定方式，每年付息一次，发行期限多为5-6年。
• 可交换债：普遍采用固定利率，每年付息一次，发行期限一般为3-5年。

二、票面利率的影响因素

• 信用评级：可转债的票面利率与信用评级密切相关。评级越高，票面利率越低。
  • AA-级：前两年票面利率中枢为【0.41%，0.61%】
  • AA级：前两年票面利率中枢为【0.34%，0.54%】
  • AA+级：前两年票面利率中枢为【0.28%，0.48%】
  • AAA级：前两年票面利率中枢为【0.2%，0.4%】
• 发行规模：发行规模对票面利率影响较弱，但存在一定的趋同现象。
• 正股所属行业：与票面利率无明显关系。
• 可交换债：票面利率设定主要为1%，不受评级、行业、盘面大小影响。

三、转股价格与溢价率规律

• 2015年前上市的可转债：转股价格较公告日前二十日正股均价上浮程度明显高于2015年后上市的可转债，这与当时股市波动率较高有关。
• 2015年后上市的可转债：由于股市波动率降低，转股价格上浮幅度有所减少。
• 可交换债：转股价格上浮幅度通常高于同期可转债，但与行业无关。
• 转股溢价率：在定金申购阶段，溢价率中枢与股市牛熊相关。2015年前上市的可转债溢价率中枢低于2015年后上市的可转债。自信用申购开始，溢价率中枢有所下移。

关键信息

1. 可转债票面利率设定

• 发行规模：2015年以来，发行规模小于20亿的小盘转债占比较高，达69.5%。
• 评级影响：评级越高，票面利率越低。例如，AAA级可转债前两年利率中枢为【0.2%，0.4%】，而AA-级为【0.5%，0.7%】。
• 行业影响：行业对票面利率无显著影响，但历史数据显示，化工行业早期发行的转债票面利率较高。

2. 可交换债票面利率设定

• 利率设定：普遍为1%，仅少数如15国资EB、17山高EB和18中油EB的票面利率高于1%。
• 发行规模：大盘交换债如17中油EB利率较低，小盘交换债如15国资EB利率较高。

3. 转股价格设定

• 设定依据：通常基于发行公告日及前20日正股均价，转股价格不低于公告日前20日均价。
• 历史趋势：2015年前上市的可转债转股价格上浮幅度较大，而2015年后则有所下降。

4. 转股溢价率

• 趋势变化：定金申购阶段溢价率中枢与股市周期相关，2015年前上市的转债溢价率中枢较低。
• 信用申购影响：自信用申购开始，溢价率中枢有所下降，反映出市场环境变化对定价的影响。

总结

• 可转债与可交换债在票面利率设定方式上存在明显差异，前者采用累进利率，后者采用固定利率。
• 票面利率主要受信用评级影响，与发行规模和行业关系较弱。
• 转股价格设定与正股走势密切相关，2015年前上市的可转债转股价格上浮幅度较大。
• 转股溢价率与股市周期密切相关，且受到发行方式的影响。

风险提示

• 监管政策可能带来超预期变化，需持续关注政策动向对市场的影响。