20171214-东吴证券-OMO+MLF加息点评_人行的_择时_与_隐忧__5页_711kb

OMO+MLF 加息点评总结

核心内容概述

2017年12月14日，中国人民银行通过OMO（公开市场操作）和MLF（中期借贷便利）工具进行利率调整，分别将7天和28天逆回购利率上调5个基点至2.5%和2.8%，同时将MLF操作利率上调5个基点至3.25%。此次为本月第二次MLF操作，显示出央行在货币政策调控上的主动性和灵活性。

主要观点

1. 进一步弥合政策利率与市场利率的利差

• 背景：自2017年以来，金融严监管措施导致货币市场利率大幅上升，远超央行同期限工具操作利率。
• 影响：政策利率与市场利率的利差扩大，削弱了货币政策的传导能力，表现为：
  • 央行通过政策工具感知市场需求的能力下降，导致资金投放与市场需求不匹配；
  • 大型银行能够低成本获得央行资金，加剧了中小银行与非银机构的资金分层。
• 应对策略：未来央行将采取“适当放量+择时加息”策略：
  • 适当放量：通过增加市场操作规模，平滑资金面波动；
  • 择时加息：在特定时机进行加息，以“跟随”市场利率，避免对市场预期造成过大冲击。

2. 预期管理充分，但仍然有新隐忧

• 预期管理：央行通过官员表态和MLF操作节奏调整，提前释放政策利率可能调整的信号，有助于稳定市场预期。
• 隐忧：若央行持续跟随美联储加息，可能被市场解读为“被动跟随”，削弱国内货币政策的独立性。
• 预期压力：未来每次美联储议息会议前后，国内市场可能形成“加息预期”，影响央行自主货币政策的实施。

3. 海外对国内长端利率的影响只剩预期渠道

• 传导渠道：
  1. 外汇占款变化；
  2. 政策利率传导；
  3. 投资者预期变化。
• 现状：外汇占款趋于稳定，政策利率与市场利率之间已有一定差距，前两条传导路径已弱化。
• 重点影响：目前主要依赖预期渠道影响国内长端利率，若此次加息强化“人行被动跟随”的预期，可能导致中美债券市场出现过度联动。

4. 风险提示

• 中美经济背离：中国经济与美国经济走势可能出现差异，影响政策协同性；
• Fed主席政策不确定性：新任美联储主席的政策倾向可能带来新的不确定性，影响国内货币政策的独立性与预期管理。

关键信息

• OMO与MLF操作：12月14日央行进行OMO 500亿元与MLF 2880亿元操作，利率均上调5个基点。
• 市场利率与政策利率分层：R007与DR007出现明显分层，反映资金市场地位差异。
• 预期管理：央行通过释放信号，减少对市场预期的意外冲击。
• 政策独立性：跟随美联储加息可能削弱国内货币政策的独立性。
• 中美债券联动：若预期强化，可能引发中美债券市场的过度联动。

图表说明

• 图表1：显示同业存单利率远高于同期限MLF操作利率；
• 图表2：反映R007与DR007的分层现象；
• 图表3：展示中美长端利率走势，体现预期传导的影响。

总结

本次OMO与MLF操作体现了央行在金融严监管背景下，对政策利率与市场利率利差的主动调控。通过“适当放量+择时加息”策略，央行旨在稳定市场预期，促进利率逐步回归均衡。然而，跟随美联储加息可能引发市场对货币政策独立性的质疑，并加剧中美债券市场的联动。未来需密切关注央行如何在政策独立性与市场预期之间取得平衡，同时防范中美经济走势差异带来的潜在风险。