深度报告-20201205-东吴证券-万泰生物-603392.SH-止于至善的基因工程技术领跑者_30页_3mb

万泰生物总结

核心内容

万泰生物是一家具备基因工程技术优势的公司，专注于疫苗和体外诊断（IVD）产品。公司依托厦门大学的科研资源，在病毒基础研究方面具有显著优势，同时通过自身强大的研发能力实现技术转化和产品产业化。公司目前主要产品包括2价HPV疫苗“馨可宁”、化学发光试剂和多种诊断试剂，同时在研疫苗管线丰富，具有全球技术领先性。

主要观点

• 基因工程疫苗技术平台领先：公司拥有全球领先的大肠杆菌表达系统，具备病毒样颗粒（VLP）的合成能力，且拥有多个专利，能够生产多种病毒疫苗。
• 2价HPV疫苗表现优异：馨可宁于2019年底上市，保护率高达100%，价格仅为进口疫苗的5.7折，具有高性价比。公司已建立成熟的营销模式，有望在国内HPV疫苗市场占据龙头地位。
• IVD板块增长潜力大：公司是国内最大的传染病免疫诊断试剂生产企业，化学发光板块将成为IVD业务增长的重要引擎，预计2024年底收入将达9亿，5年CAGR为31.5%。
• 盈利预测与估值：预计2020-2022年公司收入分别为23.93亿、39.69亿和59.32亿，归母净利润分别为6.51亿、11.09亿和20.29亿，对应PE分别为120、71和39倍。合理市值预计为1349亿，首次覆盖给予“买入”评级。
• 技术合作与专利布局：公司与GSK和赛诺菲巴斯德有重要合作，且在多个领域拥有专利，增强了其在疫苗和诊断试剂领域的竞争力。
• 市场推广与营销模式：公司通过三位一体的营销模式，覆盖推广商、学校师生和疾控中心医师，推动HPV疫苗的市场接受度。

关键信息

盈利预测与估值

2价HPV疫苗市场表现

• 馨可宁：全球第二个2价HPV疫苗，保护率达100%，价格仅为GSK疫苗的5.7折，性价比高。
• 适用人群：9-45岁女性，9-14岁只需接种2针，价格为329元/剂次。
• 市场渗透率：2019年市场渗透率接近2%，预计2028-2029年可达到30%，对应市场空间1112亿元。
• 预计收入：2020年预计贡献7.24亿，2021年23.03亿，2022年39.48亿。

IVD板块发展

• 化学发光板块：2020年装机量预计达700台，年底累计装机量将超1100台，2024年底预计装机量达2500台。
• 化学发光试剂收入：预计2024年底达到9亿，5年CAGR为31.5%。
• IVD板块总收入：预计2024年底达到22.9亿，对应5年CAGR为14.9%。
• 产品种类：涵盖传染病、肿瘤、激素、代谢等领域的检测，其中传染病检测占比40%，肿瘤标记物、甲功与激素检测各占30%左右。

技术优势

1. 大肠杆菌表达系统：具有全球专利，成本低、效率高。
2. 抗原蛋白表达与VLP组装技术：具备丰富经验，可应用于多种病毒疫苗。
3. VLP合成技术延展性强：可生产20价HPV疫苗及多种其他病毒疫苗。
4. 技术合作：与GSK和赛诺菲巴斯德合作，获得技术背书和里程碑付款。

疫苗在研管线

• 戊肝疫苗：已上市，全球唯一，正在国际化。
• 9价HPV疫苗：国内进度最快，预计2024年上市，领先竞争对手2-4年。
• 水痘疫苗（V-Oka）：预计2021年Q1申报生产，2022年上市。
• 水痘疫苗（VZV-7D）：正在II期临床，预计2025年上市，更加安全。
• 新冠疫苗：鼻喷流感病毒载体疫苗（XWG03）正在临床I期，预计年内进入II期。
• 轮状病毒疫苗：与赛诺菲巴斯德合作，预计2026-2027年上市。
• 多价肠道病毒疫苗：已完成专利储备，未来可能上市。
• 通用型流感疫苗：已完成专利储备，正在推进临床转化。

风险提示

• 2价HPV疫苗销售放量不及预期。
• 在研疫苗管线失败。
• IVD板块竞争加剧。
• 与厦门大学合作研发协议续签内容不及预期。

总结

万泰生物凭借其强大的基因工程技术平台和与厦门大学的深度合作，已在HPV疫苗和IVD领域取得显著进展。2价HPV疫苗馨可宁具有高性价比和优异的保护效果，有望在国内市场占据领先地位。化学发光板块将成为IVD业务增长的主要动力，预计2024年底实现9亿收入。公司整体盈利能力强劲，未来增长可期，合理市值约为1349亿，首次覆盖给予“买入”评级。公司也具备多项疫苗在研管线，包括9价HPV疫苗、水痘疫苗、轮状病毒疫苗等，具备全球技术领先性。然而，公司仍需面对销售不及预期、在研产品失败及市场竞争加剧等风险。