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Siam Cement (SCC TB) 总结

核心内容

Siam Cement Group (SCC) 在2Q15实现了显著的净利润增长，达到THB13.9亿，同比增长63%，超出预期36%。然而，尽管其净利润表现强劲，销售却同比下滑9%，低于预期10%。这一季度的高毛利（24.9%）是自2009年以来的最高水平，但分析师认为这可能是异常现象。

1H15净利润增长48%至THB24.9亿，占全年预测的68%。然而，这一增长主要依赖于其石化业务（Petrochem SBU）的强劲表现，而其他业务如建筑材料（ConsMat）和纸张（Paper）则出现下滑，分别下降15%和23%。因此，Siam Cement的盈利能力存在不稳定性。

主要观点

• 石化业务驱动增长：石化业务是SCC主要的盈利来源，占总资产的37%。2Q15净利润增长主要来自于石化业务，特别是C2-纳普塔（naphtha）的价差扩大，以及向高附加值（HVA）产品的倾斜。
• 建筑材料与纸张业务疲软：建筑材料业务占总资产的36%，而纸张业务占16%。这两个业务板块均出现净利润下滑，尤其是纸张业务，显示其面临增长挑战。
• 盈利可持续性存疑：尽管2Q15和1H15表现亮眼，但分析师认为这些增长可能难以持续，尤其是在全球经济放缓和中国需求疲软的背景下。SCC的高毛利可能难以复制，因此对其长期盈利持谨慎态度。
• HVA产品的作用：HVA产品对SCC的盈利贡献有限，但在2Q15中显示出一定的潜力。管理团队表示，他们通过调整生产策略，将部分乙烯生产转移至HVA产品，从而提升了盈利。

关键信息

• 目标价格：THB490.62，基于DCF模型（WACC为7.87%）。
• 当前股价：THB516.00，较目标价格下跌5%。
• 市值：约17.7亿美元。
• 平均日成交量：约1800万美元。
• 股息：SCC董事会批准了THB7.50/股的中期股息，相当于1H15每股收益（EPS）的36%。
• 股息收益率：约为1.4%，低于市场平均水平3.2%。
• 资产结构：SCC的资产主要集中在石化业务（37%）、建筑材料（36%）和纸张（16%）。
• 盈利能力：1H15净利润为THB24.9亿，而核心净利润为THB36.46亿，ROA为15%。
• 经济环境：泰国和印尼等主要市场正经历经济放缓，这影响了SCC的业务表现。
• 未来增长前景：尽管政府在2015年财政年度预算中计划投入大量资金用于公共项目，但财政赤字和政治不稳定可能抑制实际支出。

估值与评级

• 估值方法：基于DCF模型，目标价格为THB490.62，不受短期现金流波动影响。
• 评级：维持“持有”（HOLD）评级，建议关注其他如Dynasty Ceramic（DCC）等低估值的陶瓷企业。
• 财务指标：
  • P/E（核心）：17倍
  • P/BV：3.1倍
  • 净债务/股权：约90.3%
  • EV/EBITDA：12.5倍

总结

SCC在2Q15和1H15表现出色，但其盈利增长主要依赖于石化业务的高毛利，而建筑材料和纸张业务表现不佳。尽管如此，其目标价格和估值仍基于DCF模型，且未考虑长期可持续性。分析师认为，SCC的盈利前景存在不确定性，建议投资者关注其石化业务的动态变化，以及HVA产品的贡献。在当前经济环境下，SCC的盈利增长难以持续，维持“持有”评级。