20180314-国金证券-电影市场强劲复苏的深层逻辑_回归线下_内容升级_供给创造需求_21页_1mb

电影行业研究总结

核心内容

本报告对电影行业进行了深入分析，指出当前电影市场正经历结构性复苏，并提出了相应的投资建议。复苏主要源于线上娱乐对线下注意力的“抽血”结束、内容质量提升带来的“正反馈”效应，以及低线城市银幕供给增加所引发的“供给创造需求”现象。

主要观点

1. 线上娱乐“抽血”结束

   • 2016年，移动互联网娱乐形式（如在线视频、直播）迅速扩张，导致电影市场遇冷。
   • 2017年第三季度起，线上娱乐增长乏力，消费者注意力逐渐回归线下，推动电影市场强劲复苏。
   • 春节档的崛起是这一趋势的直接体现，证明电影作为线下娱乐形式的不可替代性。

2. 内容升级红利显现

   • 2017年，国产电影质量明显提升，与观众形成“正反馈”循环。
   • 优质内容带动观众付费意愿，进而刺激更多优质内容的产出。
   • 文艺片和纪录片等小众影片也逐渐获得市场认可，表明观众口味日益分化。

3. 供给驱动型增长模式

   • 三线以下城市影院建设热度不减，带动票房增长。
   • 银幕数量的增加促进了低线城市观影习惯的形成，是电影市场复苏的重要推动力。
   • 供给驱动模式在短期内（1-2年）仍具备可持续性。

关键信息

市场数据

投资建议

• 预期票房增速：2018-19年全国电影票房收入复合增速预计为 $20 - 25%$，三线以下城市增速可能超过 $30%$。
• 投资原则：选择高确定性、高杠杆、低线城市敞口的公司。
• 推荐组合：
  • IMAX中国：具备高确定性、高经营杠杆，三线以下城市银幕占比提升，估值处于历史低位。
  • 横店影视：专注于三线以下城市，扩张速度快，经营模式稳健，具备高经营杠杆。
  • 光线传媒：内容和发行双轮驱动，投资猫眼业务，具备互联网协同优势。
  • 中国电影：战略地位稳固，但经营风格保守，业绩弹性较低。

风险提示

1. 电影市场票房增速不达预期。
2. 政策监管趋严可能对制作发行公司产生影响。
3. 影院建设与整合速度落后于预期。
4. 移动互联网等新媒体渠道可能继续分流观众。

投资评级说明

行业复苏逻辑总结

1. 线上娱乐“抽血”结束

• 2016年移动互联网娱乐增长放缓，导致线下娱乐市场恢复。
• 春节档票房和观影人次大幅增长，表明观众回归影院。

2. 内容升级带来“正反馈”

• 国产片质量提升，观众更倾向于为优质内容付费。
• 文艺片和纪录片等小众影片的成功，显示观众口味分化。
• 优质内容与票房形成正相关，但尚未完全建立稳定的“正反馈”机制。

3. 供给创造需求，尤其是低线城市

• 三线以下城市影院数量持续增加，带动票房增长。
• 银幕供给的增加促使观众观影习惯逐步养成。
• 低线城市将成为未来电影市场增长的核心动力。

投资逻辑总结

• 高确定性：优先选择内容风险较低的公司。
• 高经营杠杆：在票房复苏时期，经营杠杆高的公司更能放大业绩增长。
• 低线城市敞口：三线以下城市票房增长快，是未来增长重点。

推荐公司分析

IMAX中国 (1970 HK)

• 银幕扩张速度快，经营杠杆高。
• 在三线以下城市银幕占比提升，战略地位最佳。
• 未来内容风险降低，具备高性价比。

横店影视 (603103)

• 扩张速度快，专注于三线以下城市。
• 自建影院模式降低收购风险，增强对非票房收入的掌控。
• 上市后可能加强并购，提升扩张速度。

光线传媒 (300251)

• 加强内容投入，转型为垂直整合型公司。
• 投资猫眼，提升互联网发行和营销能力。
• 虽然存在内容不确定性，但通过规模和内容把控可降低风险。

中国电影 (600977)

• 国有背景赋予战略优势，但经营风格保守。
• 在互联网资本支持下，具备与民营公司合作的潜力。
• 院线业务稳定，但影院扩张速度较慢。

结论

中国电影市场正经历结构性复苏，主要由线上娱乐的放缓、内容质量的提升和低线城市银幕供给的增加驱动。在这一背景下，投资应优先考虑具备高确定性、高经营杠杆和低线城市布局的公司。IMAX中国、横店影视和光线传媒是当前最具投资价值的标的，而中国电影则具备战略优势。未来2-3年，电影行业仍将保持增长，但需警惕政策变化和市场风险。