经济修复动能放缓，后市转债如何配置？-20230520-安信证券-23页_1mb

2023年5月20日：经济修复动能放缓，后市转债配置策略分析

核心内容概述

2023年4月，转债市场表现优于正股，债底保护优势明显。中证转债指数上涨0.91%，而万得全A指数下跌0.79%。整体估值呈现修复，其中偏债型转债估值快速抬升，偏股型转债迎来配置时机。4月机构全面增持转债，显示市场回暖迹象。

一季度财报显示，全A盈利周期底部改善，但仍在探底。主板盈利增速转正，科创板盈利仍处探底阶段。TMT板块中计算机和传媒表现亮眼，电子行业疲软。医药板块业绩改善显著，部分细分行业如中药、化学制剂、医疗设备出现高增长。

经济修复动能放缓，二季度盈利周期可能仍处于下行阶段，但拐点渐近。库存周期由主动去库存向被动去库存过渡，市场对经济复苏的预期逐步升温。转债市场整体估值处于80%分位数水平，具备一定配置价值。

主要观点

• 转债市场表现：4月转债跑赢正股，债底保护优势显现，大盘品种抗跌性较强。
• 估值变化：修正百元溢价率高位回落，中高评级内部估值分化加剧。
• 机构行为：4月机构全面增持转债，显示市场回暖趋势。
• 盈利周期：全A盈利周期底部改善，但仍在探底，预计二季度仍处于下行阶段。
• 库存周期：库存周期见底伴随盈利周期触底反弹，目前处于主动去库存向被动去库存过渡阶段。
• 转债业绩表现：偏股型转债业绩多数占优，平衡型次之，偏债型表现较弱。

关键信息

1. 转债市场回顾

• 市场表现：4月中证转债指数上涨0.92%，跑赢万得全A指数。
• 估值修复：偏债型转债估值快速修复，偏股型转债迎来配置时机。
• 溢价率：修正百元溢价率处于2019年以来的82.8%分位数水平。
• 机构持仓：4月机构全面增持转债，显示市场回暖。

2. 一季度财报看点

• 全A盈利周期：全A盈利周期底部改善，但仍在探底。
• 主板盈利：主板盈利增速转正，科创板盈利仍在探底。
• TMT板块：计算机和传媒业绩高增，电子行业疲软。
• 医药板块：业绩改善明显，中药、化学制剂、医疗设备等细分行业增长显著。
• 消费板块：大消费板块业绩改善明显，社会服务、农林牧渔、非银金融等景气度居前。

3. 市场展望与配置思路

• 经济预期：经济修复动能放缓，二季度仍以“恢复性”为主。
• 估值与信用风险：转债估值处于合理水平，但需关注信用风险。
• 配置建议：
  • 中特估主题：关注国央企、一带一路相关转债，如招路、北港、中钢、中信、常银等。
  • TMT调整后机会：关注AI产业链，如AI+教育、AI+建筑设计、AI+传媒等，以及算力相关转债。
  • 创业板低估：创业板估值已到历史低位，关注新能源、电力等板块。
  • 复苏链：关注大消费、区域白酒等业绩筑底的板块。

配置策略

思路一：中特估主题

• 关注对象：国央企、一带一路主题相关转债。
• 推荐标的：招路、北港、中钢、中信、常银等。

思路二：TMT调整后机会

• AI产业链：关注AI+教育、AI+建筑设计、AI+传媒、AI+遥感、AI+医疗等。
• 推荐标的：正元转02、华阳、风语、宏图、卫宁、天阳、亚康等。
• 算力相关：关注光模块、服务器、PCB等行业。
• 推荐标的：烽火、永鼎、兴森、华正、国微等。

思路三：创业板低估机会

• 关注对象：新能源、电力等板块。
• 推荐标的：嘉泽、麦米转2、申昊、金盘、科利、万顺、嘉元、新化等。

思路四：复苏链机会

• 大消费：关注立高、智尚等。
• 区域白酒：关注伊力等。
• 机械设备：关注柳工转2、合力等。

风险提示

• 海外银行挤兑：海外中小银行挤兑超预期可能影响市场情绪。
• 政策变化：政策变化可能对市场产生影响。
• 信用风险：部分低资质转债可能面临违约风险。

图表目录

• 图1：年初以来转债相关指数累计收益率
• 图2：转债历史价格分位数水平
• 图3：转债修正百元溢价率变化情况
• 图4：偏债型转债估值快速抬升
• 图5：中高评级内部估值剧烈分化
• 图6：上证转债持有人结构
• 图7：深证转债持有人结构
• 图8：各主板营收/业绩对比
• 图9：分行业归母净利润增速对比
• 图10：申万一级行业杜邦分析
• 图11：2023Q1 ROE(TTM)较2022A改善部分行业
• 图12：A股盈利周期与经济周期相关性高
• 图13：不同板块累计归母净利润同比增速
• 图14：不同板块单季度归母净利润同比增速
• 图15：A股库存周期见底伴随盈利周期触底反弹
• 图16：库存周期理论示意图
• 图17：我国正处于库存周期下行阶段
• 图18：2023年3月工业企业营收累计同比负增长，但环比改善
• 图19：2022全年转债对应正股增长企业占比
• 图20：2023Q1转债对应正股增长企业占比
• 图21：2023Q1全部转债业绩增速分布
• 图22：2023Q1偏股型转债业绩增速分布
• 图23：2023Q1偏债型转债业绩增速分布
• 图24：2023Q1平衡型转债业绩增速分布
• 图25：TMT(除电子)细分产业链业绩同比增速
• 图26：TMT(除电子)细分产业链转债业绩同比增速
• 图27：新能源细分产业链业绩同比增速
• 图28：新能源细分产业链转债业绩同比增速
• 图29：半导体细分产业链业绩同比增速
• 图30：半导体细分产业链转债业绩同比增速
• 图31：医药细分产业链业绩同比增速
• 图32：医药细分产业链转债业绩同比增速
• 图33：军工细分产业链业绩同比增速
• 图34：军工细分产业链转债业绩同比增速
• 图35：机械细分产业链业绩同比增速
• 图36：机械细分产业链转债业绩同比增速