兼谈2024年美国消费前景：被低估的美国消费还能继续超预期吗？-20231107-招商证券-15页_637kb

被低估的美国消费还能继续超预期吗？

核心内容

2023年美国消费持续超预期，主要得益于居民资产负债表改善和现金流量表优化的双重推动。2024年消费增速预计有所放缓，但部分商品型消费可能受益于美联储潜在的降息周期。

主要观点

• 资产负债表改善推动消费：2020-2022年，美国居民资产负债表因遗产继承、股市与房地产价格上涨而改善，进而推动消费意愿上升。2023年该逻辑仍有余温，储蓄率维持在历史低位。
• 现金流量表优化助力消费：2023年个税起征点大幅上调约7%，叠加通胀回落，个人可支配收入增加，消费支出同比增速提升约0.7-1.8个百分点。
• 消费结构分化：耐用品消费受地产复苏和汽车销售支撑，服务消费虽不及2022年，但整体表现仍具韧性，尤其是食品服务和饮吧的消费在2月份后保持稳定。
• 2024年消费前景：预计个人消费实际增速降至1%左右，服务消费下行压力更大，而商品消费可能因房地产市场改善而受益。

关键信息

一、2023年消费超预期原因

1. 资产负债表改善

   • 遗产继承：新冠导致死亡率上升，遗产与赠与税收规模增加，部分群体提前退出就业市场。
   • 财富效应：股市和房地产价格上涨，优化居民资产负债表，即便加息环境下，资产负债率仍低于疫情前。
   • 失业率与储蓄率关系：历史上失业率下降，储蓄率也下降，2022-2023年失业率维持在4%以下，储蓄率低位波动。

2. 现金流量表优化

   • 个税调整：2023年个税标准扣除额提高约7%，显著高于往年。
   • 有效税率下降：2023年1-9月实际有效税率为12.1%，比去年同期下降2.3个百分点。
   • 可支配收入提升：个税调整带来的额外可支配收入约为1994亿美元，推动消费支出增长约1795亿美元。

二、2023年消费特征

• 对GDP贡献：前三季度个人消费支出对实际GDP季调环比折年率的贡献分别为2.5%、0.6%、2.7%。
• 耐用品消费
  • Q1表现强劲，受益于地产销售回暖。
  • Q2-Q3由汽车销售支撑，销量同比增速从1月的4.1%上升至9月的16.6%。
• 非耐用品消费
  • Q1-Q2偏弱，Q3明显反弹，主要因日用品、服装服饰、食品饮料零售景气度回升和汽油价格上涨。
• 服务消费
  • 整体不及2022年，但韧性超预期，食品服务和饮吧仅2月出现负增长。

三、2024年消费展望

• 实际增速预计降至1%：由于个税调整红利退坡和失业率上行，消费倾向趋弱。
• 服务消费下行压力：占美国居民总消费的2/3，受跨境旅游恢复和前期压抑需求释放影响，2023年入境游客恢复至2019年的86.2%，预计2024年将面临更大压力。
• 商品消费或受益：若美联储开启降息周期，可能提振房地产市场，进而带动地产后周期相关商品消费。

风险提示

• 美国经济超预期下行风险。

图表与数据支持

• 图1：美国粗死亡率及遗产与赠与税收规模
• 图2：美国股市和住宅价格变化
• 图3：美国居民和非营利机构部门的资产负债率
• 图4：美国失业率和居民储蓄率
• 图5：美国个税有效税率变化
• 图6：美国居民缴纳的个税变化
• 图7：美国个人可支配收入变化
• 图8：美国个人消费支出同比增速
• 图9：2023年个税调整对名义GDP的影响
• 图10-11：美国实际GDP季调环比折年率分项贡献
• 图12-14：美国消费结构及耐用品、非耐用品、服务消费变化
• 图15-17：个税调整、消费倾向与消费增速预测
• 图18-19：美国名义与实际GDP及消费分项增速
• 图20-21：美国入境与出境游客人数
• 图22：美国非制造业PMI的商业活动和就业分项

数据表格

• 表1：美国个人收入和支出（单位：十亿美元）
• 表2：美国个人所得税标准扣除额增长幅度
• 表3：各适用税率的收入下限上升幅度
• 表4：零售和食品服务销售额季调环比（%）

结论

2023年美国消费表现超预期，主要得益于减税政策和居民资产负债表改善。2024年消费增速预计放缓，服务消费面临更大压力，而商品消费可能因降息周期有所改善。整体来看，消费对GDP的支撑作用将减弱，需关注失业率上升和通胀回落对居民消费意愿的影响。