20140317-宏源证券-天马精化-002453.SZ-新设保健品公司成为新亮点_21页_861kb

天马精化公司深度报告总结

核心内容概览

天马精化是一家专注于精细化学品研发、生产与销售的公司，近年来通过一系列业务拓展和产业整合，逐步形成了造纸化学品、医药保健品及光气衍生品三大核心业务板块。公司积极布局保健品市场，与韩国星宇设立合资公司，同时通过吸收合并和收购，增强了原料药和医药中间体业务的竞争力，推动了业务多元化和产业链整合。在造纸化学品领域，公司是国内最大的AKD系列供应商，市场份额稳步提升，未来可能形成行业寡头垄断格局，带来提价机会。此外，公司围绕光气资源发展下游产品，提升成本控制能力和盈利能力。

主要观点

1. 保健品业务成为新增长点

• 市场潜力大：中国保健品市场未来五年预计保持20%的增速，2017年市场规模有望达到3500亿元，有翻倍空间。
• 产品优势：公司现有原料药制成的保健品具有预防老年痴呆的功能，在海外市场广受欢迎，国内市场前景广阔。
• 合作优势：与韩国星宇设立合资公司，利用其技术优势，推动保健品研发与生产，提升品牌影响力。

2. 原料药业务获国际认证，附加值提升

• 国际认证：2013年以来，公司多个原料药产品获得GMP、FDA认证，提升其在专业领域的品牌和附加值。
• 产品潜力：心血管药（如硫酸氢氯吡格雷）和胃药（如瑞巴派特）等产品市场增长迅速，未来增长空间较大。
• 政策利好：国内医改和行业规范化为原料药业务带来发展机遇，公司获得认证具有先发优势。

3. 造纸化学品业务稳步发展

• 市场地位稳固：公司是国内最大的AKD系列造纸化学品供应商，市占率由2009年的50%提升至2012年的70%。
• 成本控制：通过收购山东天安获得光气资源，实现自给自足，降低AKD原粉加工成本，提升毛利率。
• 产能扩张：募投项目将提升AKD原粉产能，增强市场竞争力，推动公司向医药保健品转型。

4. 光气衍生品业务拓展

• 产业链延伸：公司通过光气资源发展下游产品，如氯甲酸酯、酰氯类等，提升产品附加值。
• 技术优势：公司拥有光气生产专利，技术领先，有助于开拓更多应用领域。
• 环保与成本优势：光气生产工艺相对环保，成本较低，具备较强的竞争力。

关键信息

业务拓展

• 与韩国星宇设立合资公司，进军保健品市场。
• 吸收合并中科天马与苏州天立，整合资源，提升医药中间体和原料药业务。
• 收购山东天安和南通纳百园，巩固光气资源，延伸产业链。

盈利预测

• 2014年：EPS为0.27元，PE为44.44倍。
• 2015年：EPS为0.38元，PE为31.31倍。
• 收入增长：预计2014年收入为13.5亿元，2015年收入为16.28亿元。
• 净利润增长：2014年净利润为7600万元，2015年净利润为1.08亿元。

估值与投资建议

• 首次给予“增持”评级，目标价为16元。
• 估值切换预期：随着医药业务的崛起，公司估值有望从造纸化学品转向医药保健品，带来投资机会。

结构分析

一、业务开拓持续发力，保健食品成新增长点

• 公司通过设立合资公司、吸收合并和收购，不断拓展保健品业务。
• 保健品市场集中度较低，品牌质量是关键。
• 公司新产品在欧美市场广受欢迎，国内也有较大发展空间。

二、医药：新的增长极，原料药保健品有巨大成长空间

• 医药中间体和原料药业务成为公司新的增长点。
• 医药中间体产品如A酯、A胺、保护氨基酸等在国内市场具有领先地位。
• 原料药业务获得GMP、FDA认证，提升附加值和市场竞争力。

三、造纸化学品：募投增加产能，寡头垄断局面可能形成

• 造纸化学品收入占比高，AKD系列市场占有率稳步提升。
• 通过募投项目扩大产能，提升市场地位。
• 未来可能形成寡头垄断，带来提价机会。

四、光气衍生品：努力开拓，稳中求进

• 光气资源成为公司的重要资产，有助于发展下游产品。
• 农化业务处于技术积累阶段，但具备一定优势。
• 光气生产工艺具有环保和成本优势，提升公司竞争力。

未来展望

公司通过不断整合产业链，提升医药保健品业务的竞争力，推动业务转型。随着保健品市场增长空间的释放，以及原料药和医药中间体的国际认证，公司有望实现业绩的持续增长，提升市场占有率。光气衍生品业务的拓展也将为公司带来新的利润增长点。整体来看，公司未来增长动力强劲，具备良好的投资价值。