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美国通胀下行：数据质量或有干扰

核心内容概述

2025年11月美国消费者价格指数（CPI）同比增速为2.7%，低于市场预期的3.1%，核心CPI同比增速也降至2.6%，低于预期的3.0%。整体通胀数据的回落主要受到住房分项的影响，尤其是租金的下降。然而，由于政府关门，部分数据未能及时收集，导致统计方法出现偏差，从而可能低估了实际的通胀压力。

主要观点

1. 通胀数据低于预期

• CPI同比增速：11月CPI同比增速为2.7%，较9月回落0.3个百分点，远低于市场预期的3.1%。
• 核心CPI同比增速：11月核心CPI同比增速为2.6%，较9月回落0.4个百分点，同样低于预期的3.0%。
• 环比数据：10-11月CPI环比增速仅为0.1%，核心CPI环比增速为0.1%。

2. 统计失真放大通胀降温幅度

• 住房租金低估：由于采用“结转法”插补10月数据，住房租金的通胀被明显低估。BLS计算方法依赖于过去6个月租金的几何平均增速，若假设10月租金无变化，将导致11月租金通胀被低估。
• 数据采集滞后：政府关门导致11月数据采集窗口延后至11月14日，正值感恩节及黑色星期五促销季，样本价格可能被低估。
• 未来数据影响：10月数据缺失可能影响2026年4月及10月的CPI数据计算，并可能影响季节性调整因子。

3. 通胀对美联储降息影响有限

• 短期通胀温和：虽然11月通胀数据回落，但整体通胀压力仍偏温和，不会成为美联储降息的障碍。
• 降息预期提前：CME数据显示，市场对美联储2026年降息时点的预测已由4月提前至3月。
• 关注就业市场与新主席表态：未来美联储是否降息，需关注失业率是否持续上升以及新任主席的政策倾向。

关键信息

1. 数据结构分析

• 住房分项：是CPI增速不及预期的主要拖累因素，若剔除住房分项，CPI同比增速仅回落0.1个百分点。
• 核心商品：二手车环比增速有所回升，但服装、休闲娱乐用品、电脑等分项环比增速回落明显。
• 核心服务：除租金外，机票、医疗服务、娱乐服务等分项环比增速也有所降温。

2. 数据统计方法

• 插补方法：BLS对无法采样的商品使用三种插值方法：Home cell、Different cell、Carry forward（结转法）。由于政府关门，10月数据只能使用Carry forward方法，导致住房租金等数据被低估。
• 数据采集时间：政府关门导致11月数据采集窗口延后，影响了对假日促销的反映。

3. 对未来数据的影响

• 住房租金分项：2026年4月的住房租金通胀数据将受到2025年10月数据缺失的影响。
• 同比数据：2026年10月的同比数据可能无法获取。
• 地理分布分析：部分城市每两个月调查一次，10月数据缺失将影响12月发布的这些城市通胀数据的基准判断。

风险提示

• 美联储独立性担忧：美联储的独立性可能因政策不确定性而再次受到质疑。
• 就业市场放缓：美国就业市场若持续超预期放缓，可能成为美联储降息的催化剂。

关键图表与数据

• 图1：11月美国CPI同比增速为2.7%，核心CPI同比增速为2.6%。
• 图2：11月核心CPI环比折年率回落至1%。
• 图3：核心商品同比增速变化，二手车有所回升，其他分项回落明显。
• 图4：核心服务中，租金以外的分项环比增速下降。
• 图5：住房租金分项指数计算方法说明。
• 图6：CPI中使用Different cell方法估算的比例增加。
• 图7：11月住房租金通胀或被明显低估。
• 图8：剔除二手车后，核心商品环比增速回落。
• 图9：核心服务环比增速回落，除租金外。

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总结

11月美国通胀数据整体表现弱于预期，但部分数据可能因政府关门导致的统计失真而被低估。住房租金的大幅回落是主要拖累因素，但需注意统计方法对实际通胀的扭曲。尽管通胀数据有所降温，但短期内仍不足以影响美联储的降息决策，更多关注点应放在就业市场变化与新任主席的政策表态上。同时，需警惕数据质量问题可能对后续通胀分析带来的干扰。