20160707-申万宏源-全球资产配置系列报告之六_全球资产配置视野下的关键假设表3.0重构_18页_1mb

全球资产配置关键假设表3.0重构总结

核心内容

申万宏源研究于2016年推出《全球资产配置关键假设表3.0》，旨在通过“五星模型”分析框架，从商业周期、信贷周期、估值周期、货币周期与政治周期五个维度，对全球大类资产配置格局进行分析与定位。该表重构了关键假设指标体系，融合了国内外宏观与行业中微观的传导关系，为投资者提供更全面的资产配置依据。

主要观点

• 全球资产联动性增强：自2015年下半年以来，全球资产呈现高估值、高波动、高联动的特征，各类风险资产之间的抽象关联性增强，表明全球风险资产具有较高的脆弱性。
• “五星模型”分析框架：构建了涵盖商业周期、信贷周期、估值周期、货币周期和政治周期的分析框架，以全面理解资产配置的宏观背景。
• 关键假设表特点：指标需反映“五星模型”市场特征，具备可研究、可计量、可获得、可预测和可跟踪的特性，并能体现各关联行业的勾稽验证关系。
• 全球资产配置逻辑：各周期因素的变化影响资产的内在估值，进而决定其价格走势和预期收益，是资产配置的核心考量。
• 中国货币政策约束：中国货币政策宽松长期面临汇率、房价和潜在通胀的制约，需在宏观对冲格局下进行资产配置。

关键信息

1. 全球资产配置视角下重构关键假设表(KAT)

• 大类资产联动性加强：全球风险资产之间的抽象关联越来越紧密，风险资产总有“锚”，导致全球资产配置的重要性提升。
• “五星模型”构建：通过商业、信贷、货币、政治与估值五个周期维度，构建全球资产配置分析框架，以全面把握资产价格走势。

2. 全球资产配置“关键假设”构建逻辑

• 商业周期：是大类资产收益的根本来源，核心指标包括各国GDP与企业盈利，2015年全球经济周期处于乏善可陈的阶段，增长动能减弱。
• 货币周期：影响资金流动与风险偏好，核心指标包括央行资产负债表规模与基准利率，2016年全球股债估值水平持续提高。
• 信用周期：反映杠杆水平变化，既是商业周期的助力也是制约因素，中国企业债务负担最重，去杠杆压力最大。
• 政治周期：是影响资产配置的长期因素，难以量化，主要通过跟踪选举和重要政治事件来分析。
• 估值周期：反映资产价格与市场预期的关系，当前全球股市估值偏高，而大宗商品估值相对较低，成为重要的战术配置机会。

3. 关键假设表3.0构建

• 三大类指标：中国市场宏观策略类指标、中国市场产业指标、全球资产配置类指标。
• 中国市场宏观策略类指标：包括经济总量、信贷与杠杆、财政、利率、汇率、盈利估值，共计6个二级指标。
• 中国市场产业指标：包括消费品、金融地产建筑、制造业、现代服务业、信息化、原材料和能源环保，共计7个产业链。
• 全球资产配置类指标：包括经济总量、财政、利率、盈利估值、信贷与杠杆，涉及美国、欧元区、日本、德国、金砖四国和中国，共29个数值指标。

4. 内在逻辑关系

• 指标之间的相互影响：各周期因素之间存在相互勾稽关系，例如货币周期影响商业周期和信用周期，政治周期影响政策走向。
• 资产价格与预期收益：资产价格走势反映市场对基本驱动因素变化的预期，相对低估值资产可能成为资金追逐对象。

5. 假设表3.0一览

• 中国市场宏观策略类指标：涵盖GDP、信贷与杠杆、财政、利率、汇率、盈利估值等，如GDP增速、人民币贷款余额增速、M2增速、中证800PE(TTM)等。
• 中国市场产业指标：包括消费品、金融地产建筑、制造业、现代服务业、信息化、原材料和能源环保等，如生猪价格、白酒销量增速、铁路固定资产投资增速、在线教育规模等。
• 全球资产配置类指标：涵盖各国经济总量、财政、利率、盈利估值、信贷与杠杆，如美元指数、欧元/美元、人民币/美元、全球股市估值等。

图表目录

• 图1：全球风险资产之间的“抽象关联”越来越紧密，风险资产总有“锚”
• 图2：“五星模型”：申万宏源全球资产配置分析框架
• 图3：关键假设表讲究整体作战，是研究工作的前提和开始
• 图4：各国GDP未见明显复苏
• 图5：剔除中国之外的金砖四国12年之后就增长乏力
• 图6：企业盈利：美国趋势相对较好，其他各国仍弱
• 图7：销售收入：中美企稳，欧洲再度恶化
• 图8：四大央行资产负债表扩张速度
• 图9：各大央行基准利率
• 图10：08年金融危机之后，全球整体杠杆水平不断创出新高
• 图11：各大经济体杠杆率
• 图12：各国指数微观杠杆情况（Net Debt/EBIT）
• 图13：大宗商品今年出现反转
• 图14：全球期限利差处于历史低位
• 图15：全球股市估值仍不便宜
• 图16：全球股市估值仍不便宜
• 图17：全球大类资产配置指标应该具备的特点
• 图18：关键假设表3.0版本如何构建
• 图19：关键假设表3.0版本的内在逻辑关系图
• 图20：申万宏源研究关键假设表-KAT（1）
• 图21：申万宏源研究关键假设表-KAT（2）
• 图22：申万宏源研究关键假设表-KAT（3）

表格目录

• 表1：全球资产配置商业周期相关指标
• 表2：全球资产配置货币周期相关指标
• 表3：全球资产配置信用周期相关指标
• 表4：未来一段时间全球主要政治周期进程
• 表5：全球资产配置估值周期相关指标