环保及公用事业行业年报一季报与最新ppp数据分析：宏观框架考虑本质，环保供给侧改革看治理运营及资本能力！-20180510-东吴证券-34页-3mb

报告摘要

环保行业的投资逻辑链为：行业政策-空间-订单-业绩。随着政策的密集出台，行业空间保持稳定，但主要痛点在于订单落地与业绩转化。2016年PPP项目清理及财政去杠杆导致融资放缓，项目进度与融资成本受影响。因此，项目入库及收益率与融资成本的剪刀差成为关注重点。

政策与行业趋势：
- 地方财政监管与资本金穿透是影响环保行业的重要政策要素。
- 定向降准表明货币环境有底，行业估值处于10年底部，有望在财政清理结束后享受估值溢价。
- PPP项目清理期间，环保行业整体呈现年化增速超过100%的趋势，且行业收益率上升，竞争格局优化，有助于传导融资成本。
行业增长与结构：
- 水环境治理及PPP：在落地率、清库率、增长速度上具有明显优势，是当前增长较快的细分领域。
- 大固废：包括固废、危废、土壤修复，整体增速稳定，但受PPP影响较小。
- 环境监测：虽增速波动，但行业仍保持增长，监测类企业通过产业链延伸推动业务扩张。
- 烟气治理：客户以工业企业为主，应收账款可控，但行业整体增速放缓。
- 水务运营：收费机制明确，应收账款稳健，但2018年一季度增速有所波动。
- 工业节能：增速波动较大，受政策及市场变化影响显著。
重点个股：
- 市政环保：关注运营实力强、业务现金流改善的公司，如国祯环保、启迪桑德、中金环境、碧水源等。
- 工业大气、危废等领域：关注具备模式和壁垒优势的龙头，如东江环保、金圆股份、龙净环保等。

行业层面：
- 2017年营收、归母净利润和扣非净利润同比增速均有所下降，但毛利率触底回升，显示行业竞争格局改善。
细分领域：
- 水环境治理及PPP：2018年一季度扣非增速达64.27%，仍保持50%以上增速。
- 大固废：扣非增速提升至39.40%，显示出行业增长潜力。
- 环境监测：一季度扣非增速达102.82%，行业毛利率回升。
- 烟气治理：一季度扣非增速为17.00%，毛利率波动。
- 水务运营：一季度扣非增速为35.34%，毛利率回升。
- 工业节能：一季度扣非增速为-26.97%，行业整体增速下降。

行业整体：资产负债率逐步上升，主要受PPP项目集中释放影响。
细分领域：
- 水环境治理及PPP：资产负债率明显提升，与PPP形式密切相关。
- 大固废：受PPP影响较小，资产负债率变化不明显。
- 环境监测：资产负债率有所上升，主要因PPP订单增加及产业链延伸。
- 烟气治理：资产负债率波动，但总体可控。
- 水务运营：资产负债率稳定，应收账款稳健。
- 工业节能：资产负债率上升，应收账款波动较大。

行业整体：销售商品收到的现金/营收保持稳定，但一季度经营活动净现金流/净利润多为负值。
细分领域：
- 水环境治理及PPP：现金流状况波动，但整体保持稳定。
- 大固废：现金流状况稳定，但增速有所下降。
- 环境监测：现金流状况波动，但一季度有所改善。
- 烟气治理：现金流状况波动，但总体可控。
- 水务运营：现金流状况稳健，但一季度增速有所下降。
- 工业节能：现金流状况下降，行业整体改善有限。

全库、管理库、落地库：三库清库率分别为11.2%、5.3%、2.7%，均低于行业平均水平。
细分行业：
- 全库：综合治理、景观绿化、海绵城市增速较快。
- 管理库：综合治理、海绵城市、污水处理增速较快。
- 落地库：综合治理、景观绿化、湿地保护增速较快。
付费方式：
- 使用者付费：占比下降，可行性缺口补助和政府付费占比上升。
- 清库情况：可行性缺口补助与政府付费清库率较低，使用者付费清库率较高。

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