20180128-招商证券-一图一观点_美元_美债_美股以及油价背离暗示了什么__9页_521kb

证券研究报告总结

核心内容

本报告为招商证券于2018年1月28日发布的宏观研究报告，内容涵盖全球经济走势分析、美元与美债、美股、原油价格背离现象、特朗普对华政策的影响、宏观杠杆率的控制及劳动报酬增速变化等关键议题。报告通过历史数据对比与当前形势分析，探讨了这些因素对中国宏观经济、金融市场及贸易关系的影响。

主要观点

1. 美元、美债、美股、原油价格背离现象

• 美元指数走弱：2018年初美元指数跌至89附近，今年以来跌幅达3.5%，主要由于欧洲、日本等经济体基本面好于预期，推动欧元和日元升值。
• 美债收益率、美股指数、原油价格上涨：美债收益率上升、三大股指上涨及原油价格走高，反映了市场对全球经济前景的乐观预期。
• 历史对比：2004年美联储加息周期中也出现过类似情形，当时美元指数下跌、美股上涨、原油价格先涨后跌，但年末仍高于半年末水平。该时期国际资本涌入新兴经济体，推动美元走弱。
• 中国影响：若当前情况与2004年类似，中国出口将受益，人民币汇率可能走强，国际资本可能回流新兴市场，对A股市场中的价值股和成长股有利，但对国内债市不利。

2. 特朗普对华政策日趋强硬

• 中美关系紧张：特朗普政府对华政策明显强硬，尤其在贸易和国家安全领域，中美贸易战风险上升。
• 贸易保护措施：301调查及税改后，特朗普迅速转向贸易领域，采取了一系列保护性措施，可能对部分中国出口行业造成冲击。
• 行业影响排序：钢铁、化工产品、其他金属制品等行业受到贸易保护影响最大，而美国依赖度高的行业如汽车、大豆也可能受到中国反制措施的影响。
• 短期市场反应：贸易战和政治紧张可能推高黄金等避险资产，同时刺激国防军工板块，但长期走势需结合行业基本面。

3. 宏观杠杆率的控制

• 政策背景：中财办主任刘鹤在达沃斯论坛上强调“有效控制宏观杠杆率”，目标是在未来3年左右实现宏观杠杆率下降。
• 杠杆率定义：报告采用政府和实体债务余额/名义GDP作为衡量指标，与BIS口径一致。
• 当前趋势：2017年四季度宏观杠杆率首次下降至255.7%，表明去杠杆取得初步成效。
• 控制路径：若名义GDP增速稳定，政府和实体债务增速与名义GDP增速接近，则宏观杠杆率可稳住，2018年预计小幅回落。

4. 劳动报酬增速放缓

• 历史趋势：2007年至2015年劳动报酬占比持续上升，主要受经济增速放缓、人口结构变化及政策倾斜影响。
• 2016年后变化：劳动报酬占比下降，资本报酬占比上升，形成有利于企业的分配格局。
• 数据支持：城镇居民可支配收入和农民工月收入增速均在2016年下半年后降至GDP增速以下，劳动报酬在国民收入分配中的占比持续下滑。

5. 冷冬对CPI的影响

• 拉尼娜现象：2017年12月中旬中东太平洋进入拉尼娜状态，预计冷冬可能推升CPI。
• 实际影响有限：由于基数效应，原油价格上涨对CPI的冲击在一季度相对较弱，且冷冬偏弱，蔬菜鲜果价格涨幅有限，CPI同比增速难超预期。

关键信息

• 主要经济指标预测（2018年）：

  • GDP: 6.7%
  • CPI: 2.3%
  • PPI: 3.0%
  • 社会消费品零售总额: 10.5%
  • 工业增加值: 6.3%
  • 出口: 7.0%
  • 进口: 6.0%
  • 固定资产投资: 7.3%
  • M2: 9.3%
  • 人民币贷款余额: 11.9%

• 汇率与资本流动：

  • 人民币汇率: 6.55
  • 美元指数下跌3.5%，欧元和日元升值3.5%和2.6%。

• 国际资本流动：

  • 中国资本市场开放程度提高，海外资金对中国市场影响增强。
  • 2016年被视为新一轮国际资本流动周期的起点。

• 劳动报酬变化：

  • 城镇居民可支配收入和农民工月收入增速均低于GDP增速。
  • 2017年劳动报酬占比下降，资本报酬占比上升。

• CPI预测：

  • 冷冬与原油价格上涨可能推升CPI，但实际涨幅有限，预计难超预期。

分析师信息

• 谢亚轩：南开大学经济学博士，招商证券研究发展中心分析师，多次获得新财富最佳分析师奖项。
• 张一平：南开大学经济学博士，招商证券研究发展中心宏观经济分析师。
• 闫玲：北京大学经济学硕士，香港大学金融学硕士，招商证券高级分析师。
• 刘亚欣：美国雪城大学金融学硕士，招商证券宏观经济分析师。
• 高明：中国人民大学国民经济学博士，招商证券应用经济学博士后。
• 林澍：中山大学金融学博士，招商证券宏观经济助理分析师。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：股价涨幅在5%-20%之间
  • 中性：股价变动幅度介于±5%之间
  • 回避：股价表现弱于基准指数5%以上

• 公司长期评级：

  • A：长期竞争力高于行业平均水平
  • B：长期竞争力与行业平均水平一致
  • C：长期竞争力低于行业平均水平

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，跑赢基准指数
  • 中性：行业基本面稳定，跟随基准指数
  • 回避：行业基本面向淡，跑输基准指数

重要声明

• 本报告由招商证券编制，具有证券投资咨询业务资格。
• 报告基于合法信息，但不对其准确性和完整性作任何保证。
• 报告内容仅供参考，不构成投资建议。
• 报告可能涉及利益冲突，客户需自行判断风险。

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