20150812-中泰证券-互联网零售实务研究专题之三_线下实体新时代新价值_推荐徐家汇_广百股份_13页_410kb

证券研究报告总结

核心内容

本报告聚焦于中国零售业在“互联网+”背景下，线下实体价值的重新评估。通过分析小市值百货类上市公司的自有物业资产，认为其具备较高的安全边际，并推荐徐家汇、广百股份，建议关注东百集团。

主要观点

1. 线下实体价值提升：在“互联网+”和中国经济转型升级的推动下，线下实体零售业价值被重新挖掘，赋予其新的时代价值，包括渠道、媒体、社交、场景体验、仓储配送等。
2. 小市值公司资产低估：通过自有物业重估，筛选出13家小市值百货类公司，其中欧亚集团、东百集团、广百股份的市值低于其自有物业重估价值，具备投资潜力。
3. 优质商圈与高分红企业：优质商圈赋予企业稳定的客流量和较高的利润率，使得企业具备良好的分红能力，具备长期配置价值。
4. 投资策略：综合自有物业重估价值和商圈位置、高分红等因素，首推徐家汇（高分红+资产价值优越+国企改革），建议关注广百股份和东百集团。

关键信息

自有物业重估价值

• 欧亚集团：公允净资产价值约72亿，当前市值48亿，折溢价51%。
• 东百集团：公允净资产价值约49亿，当前市值46亿，折溢价5%。
• 广百股份：公允净资产价值约65亿，当前市值61亿，折溢价6%。
• 徐家汇：市值与物业重估价值接近，当前市值63亿，重估价值59亿，折溢价-6%。
• 津劝业：当前市值40亿，重估价值34亿，折溢价-16%。
• 百大集团：当前市值60亿，重估价值41亿，折溢价-31%。
• 汉商集团：当前市值32亿，重估价值20亿，折溢价-38%。
• 中兴商业：当前市值34亿，重估价值19亿，折溢价-44%。
• 武汉中商：当前市值31亿，重估价值15亿，折溢价-51%。
• 兰州民百：当前市值36亿，重估价值18亿，折溢价-50%。
• 南宁百货：当前市值47亿，重估价值20亿，折溢价-57%。
• 秋林集团：当前市值32亿，重估价值13亿，折溢价-60%。
• 商业城：当前市值28亿，重估价值7亿，折溢价-77%。

商圈与分红能力

• 徐家汇：扣非净利润率稳定，股息率2.46%，具备长期配置价值。
• 广百股份：扣非净利润率有所回升，股息率1.69%。
• 东百集团：扣非净利润率显著提升，股息率2.02%。
• 秋林集团：扣非净利润率增长，股息率0.41%。
• 兰州民百：扣非净利润率增长，股息率0.00%。
• 百大集团：扣非净利润率增长，股息率0.00%。

投资策略

• 首推徐家汇：具有高分红、合理市值、国企改革背景，具备多重优势。
• 建议关注广百股份：自有物业重估价值较高，具备长期投资价值。
• 建议关注东百集团：商圈位置优秀，扣非净利润率显著提升，具备稳定分红能力。

结构清晰

1. 自有物业重估价值提供安全边际

• 估值框架：通过将会计思维转化为金融思维，估算出公司的公允净资产价值。
• 计算方式：自有物业估值 = 线下实体店建筑面积 × 物业重估单价（参考搜房网数据）。
• 加减项：包括账面资金、应收、预付项目、交易型金融资产、长期股权投资（公允价值）等，减去应付项目、预收项目、带息负债等。

2. 商圈位置优秀，高分红企业具备长期配置价值

• 商圈影响：商圈位置决定客流量、品牌入驻意愿、议价权等，影响公司净利润率。
• 净利润率：徐家汇、广百股份、秋林集团等在优质商圈中表现出较高的净利润率。
• 股息率：徐家汇、东百集团、广百股份等具备较高股息率，适合长期配置。

3. 投资策略：首推徐家汇、广百股份

• 安全边际：根据自有物业重估，徐家汇、广百股份、东百集团具备较高安全边际。
• 推荐理由：徐家汇具备高分红、合理市值、国企改革等多重优势，广百股份自有物业重估价值高，东百集团在优质商圈中表现出色。

附录

• 门店资产重估明细：包括各公司自有和租赁门店的面积、物业性质、重估单价等，具体数据见各图表。

图表目录

• 图表1：小市值百货类公司自有物业重估价值与市值对比
• 图表2：欧亚集团资产重估明细
• 图表3：东百集团资产重估明细
• 图表4：广百股份资产重估明细
• 图表5：各小市值百货企业2014和2015Q1扣非净利润率比较
• 图表6：各公司股息率比较
• 图表7：欧亚集团门店价值重估明细
• 图表8：东百集团门店价值重估明细
• 图表9：广百股份门店价值重估明细
• 图表10：徐家汇门店价值重估明细
• 图表11：津劝业门店价值重估明细
• 图表12：百大集团门店价值重估明细
• 图表13：汉商集团门店价值重估明细
• 图表14：中兴商业门店价值重估明细
• 图表15：武汉中商门店价值重估明细
• 图表16：兰州民百门店价值重估明细
• 图表17：南宁百货门店价值重估明细
• 图表18：秋林集团门店价值重估明细
• 图表19：商业城门店价值重估明细

重要声明

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