2019-11-12_长城证券_中航沈飞_600760_从模仿创新到自主研发_大国之翼崛起之路_31页_3mb

中航沈飞公司深度报告总结

核心内容

中航沈飞（600760）是中国战斗机板块的唯一上市平台，被誉为“中国歼击机的摇篮”，是核心军工资产整体上市的第一股。公司主要产品包括歼-15、歼-16与歼-31，均为重型战斗机，其中歼-15是我国首款舰载战斗机，歼-16是新型多用途重型战机，歼-31是针对国际市场需求研发的中型第五代隐身战斗机。

主要观点

• 唯一战斗机上市平台：公司是我国唯一战斗机上市平台，拥有丰富的技术积累和行业壁垒。
• 借壳上市：2017年通过重大资产重组，完成借壳中航黑豹，实现军工资产整体上市。
• 产品结构聚焦：公司产品结构以战斗机为主，占比高达98.3%，主要产品包括歼-11、歼-15、歼-16和歼-31。
• 未来需求量：根据美国空军编制与规模发展推测，我国未来战斗机需求量或达1000架，为公司提供广阔市场空间。
• 盈利能力提升：近三年公司营收与净利润保持稳定增长，ROE和销售净利率逐步提升，实际盈利能力增强。
• 自主研发趋势：公司从模仿创新向自主研发转变，歼-31具备自主知识产权，有望成为新一代舰载隐形战机。

关键信息

市场数据

• 目前股价：30.13元
• 总市值（亿元）：421.94
• 流通市值（亿元）：120.07
• 总股本（万股）：140,039
• 流通股本（万股）：39,852
• 12个月最高/最低：38.22/26.86

盈利预测

• 营业收入（百万元）：2019E为24112，2020E为29104，2021E为35431
• 净利润（百万元）：2019E为908，2020E为1118，2021E为1379
• 摊薄EPS：2019E为0.65，2020E为0.80，2021E为0.98
• PE：2019E为45，2020E为36，2021E为30
• 合理价格区间：31.11元 - 42.18元

历史机型

• 歼-6系列：基于米格-19，是我国航空史上生产量最多的战斗机，曾长期担任空军防御主力。
• 歼-7系列：基于米格-21，是我国自主研发的第一次尝试，大量出口海外，2013年停产。
• 歼-8系列：我国首款自主研发的战斗机，具有高空高速性能，但逐渐被新型战机替代。
• 歼-11系列：基于苏-27，是我国第一款三代战斗机，具备较强作战能力，衍生出多种型号。

现有主力机型

• 歼-15“飞鲨”：我国首款舰载战斗机，继承苏-33的机动性能，但受辽宁舰滑跃起飞影响，战斗力有所限制。
• 歼-16“重剑”：第三代半双发重型多用途战斗机，兼具制空与对地打击能力，未来将作为空军主力。
• 歼-31“鹘鹰”：我国第二款隐身战斗机，具备综合作战效能，具有自主知识产权，有望成为新一代舰载隐形战机。

风险提示

• 新机型量产不达预期
• 军机交付延迟
• 军费增速下降

投资建议

公司作为我国战斗机板块的唯一上市平台，具备较高的行业地位和增长潜力。未来随着我国第二艘航母服役与海军航空兵采购需求增加，公司营收增速有望回到16-17年的平均水平。结合盈利预测与估值水平，合理价格区间为31.11元 - 42.18元，投资建议为“推荐”。

图表目录

• 图1：中航沈飞股权结构
• 图2：中航沈飞生产的主要现役战机与对标机型
• 图3：中航沈飞资产证券化历程
• 图4：历年营业收入与增速（2015-2018年）
• 图5：历年归母净利润与增速（2015-2018年）
• 图6：历年费用（2015-2018年）
• 图7：历年销售毛利率（2015-2018年）
• 图8：历年ROE（2015-2018年）
• 图9：公司年末预收账款（2015-2018年）
• 图10：公司产品结构
• 图11：2018年公司各类产品毛利率
• 图12：米格-19机型图片
• 图13：米格-19SU机型图片
• 图14：歼-6甲机型图片
• 图15：歼教-6机型图片
• 图16：米格-21机型图片
• 图17：米格-21Bis机型图片
• 图18：歼-7C机型图片
• 图19：歼-7G机型图片
• 图20：歼-8I机型图片
• 图21：歼-8IIM机型图片
• 图22：F-15机型图片
• 图23：苏27机型图片
• 图24：歼-11B机型图片
• 图25：歼-11D机型图片
• 图26：歼-15机型图片
• 图27：歼-15D机型图片
• 图28：苏-33机型图片
• 图29：苏-33UB机型图片
• 图30：F-18机型图片
• 图31：各国家F-18系列战斗机数量
• 图32：歼-16机型图片
• 图33：苏-30MKK机型图片
• 图34：苏-30机型图片
• 图35：各国家苏-30系列战斗机数量
• 图36：F-15E机型图片
• 图37：各国家F-15系列战斗机数量
• 图38：歼-31机型图片1
• 图39：歼-31机型图片2
• 图40：F-35A机型图片
• 图41：各国家F-35系列战斗机数量
• 图42：苏-35机型图片1
• 图43：苏-35机型图片2
• 图44：全球战斗机数量前十名国家
• 图45：全球主要国家战斗机份额占比
• 图46：美国空军中队扩编情况
• 图47：美国空军组织机构框架

表格目录

• 表1：中航沈飞子公司基本情况
• 表2：首期限制性股票授予时的业绩条件
• 表3：首期限制性股票解锁时的业绩条件
• 表4：歼-6衍生型号汇总
• 表5：歼-7衍生型号汇总
• 表6：歼-8衍生型号汇总
• 表7：苏-27衍生型号汇总
• 表8：歼-11衍生型号汇总
• 表9：歼-15衍生型号汇总
• 表10：F-18衍生型号汇总
• 表11：苏-30衍生型号汇总
• 表12：F-15E后衍生型号汇总
• 表13：相关上市公司估值比较（2019年11月6日）
• 表14：收入预测明细（单位：万元）
• 表15：三阶段模型主要假设
• 表16：敏感性分析结果
• 表17：中航沈飞盈利预测结果