估值重塑系列之二：台韩股票市场那些事儿，水到渠成，估值重塑-20180308-华泰证券-25页-1mb

A股成长资产重估与外资持股比例提升趋势分析

核心内容

本文围绕A股外资持股比例上升的趋势展开分析，结合台湾与韩国90年代金融开放及经济转型的经验，探讨中国金融市场开放对A股成长资产重估的可能影响。核心观点包括：

• 外资持股比例提升是中国金融市场开放的重要趋势。
• 中国具备吸引外资流入的基本条件，如人民币汇率稳定、热钱流出减少、非标资产占比下降、利率下行预期增强等。
• 外资在初期进入市场时倾向于“逆势操作”，在熟悉后会与内资行为趋同，形成“顺市操作”。
• 外资配置偏好与国家经济结构和行业优势密切相关，如信息技术、高端制造等成长型行业。
• 未来中国可能经历类似台湾和韩国的外生性宽松时期，从而推动成长资产重估。

主要观点

外资持股比例提升是时代趋势

1. 中国A股外资持股比例（2017Q3）为1.4%，远低于台湾（16.8%）、韩国（11.6%）等国家和地区。
2. 2018年是A股纳入MSCI新兴市场指数的元年，标志着中国金融市场进一步开放。
3. 高层推动金融改革，如刘鹤和周小川等官员表态，以及2018年A股纳入MSCI指数等事件，将推动外资流入。
4. 中国金融市场开放有助于提升优质企业的国际竞争力，并改善居民的金融资产配置。

外资在初期倾向于“逆势操作”

1. 台韩经验显示，外资在金融市场开放初期倾向于“逆势操作”，在股指下跌时净流入，形成一定的领先性。
2. 随着市场熟悉度提高，外资行为与内资趋同，净流入与股指走势正相关。

外生性宽松时期外资偏好成长资产

1. 台湾在1999年和2004-2005年经历外生性宽松，外资流入显著，带动信息技术、原材料、工业等成长行业表现优异。
2. 韩国在1995年和2000年也出现“通胀起+利率下”的宽松环境，外资流入带动科技和制造业发展。
3. 在外资流入期间，个股涨幅与外资持股比例呈正相关，尤其在非金融行业中，成长型行业表现突出。

中国未来可能经历类似宽松环境

1. 中国当前经济增速换挡，从投资和出口向消费和内需过渡，与90年代台湾和韩国相似。
2. 未来利率水平可能下行，外资流入将引导A股成长资产重估，尤其是高端制造业、科技研发类板块。
3. 供给侧改革和创新政策将支撑经济优化升级，提升成长资产的竞争力。

关键信息

• 外资持股比例：中国A股外资持股比例较低，提升空间较大。
• 金融开放政策：中国在2001年后逐步推进金融开放，2017年“债券通”、2018年A股纳入MSCI等政策进一步推动开放。
• 经济转型：中国正从高速增长向高质量增长过渡，消费和内需成为增长主动力。
• 行业配置：外资偏好成长型行业，如信息技术、高端制造、新能源等，与国家经济结构密切相关。
• 利率预期：未来利率水平大概率回落，有利于成长资产估值提升。
• 政策支持：政府工作报告强调“万众创新”、“互联网+”、“中国制造2025”等政策，支持科技和制造业发展。

风险提示

1. A股国际化进程推进速度不及预期。
2. 中国宏观经济结构转型存在不确定性。
3. 债务违约风险及股债联动等黑天鹅事件。
4. 台韩股票市场数据可得性限制，研究结论存在一定的数据局限性。

结论

随着中国金融市场不断开放，外资配置将逐步引导A股成长资产重估，尤其是在高端制造业、科技研发等具备成长潜力的行业。这一趋势与中国当前的经济转型和政策导向高度契合，但需警惕政策执行不力、经济下行压力等风险。