20180621-天风证券-深赤湾A-000022.SZ-蛇吞象回归A股_评深赤湾收购招商局港口_10页_1mb

深赤湾A（000022）收购招商局港口分析总结

核心内容概述

深赤湾A（000022.SZ）计划以21.46元/股向CMID发行11.49亿股，作价246.5亿元收购CMID持有的招商局港口38.72%股份。交易完成后，深赤湾将持有招商局港口38.72%股权，招商局港口将纳入深赤湾的合并报表范围，实现境内平台控制境外平台的架构，解决同业竞争问题。同时，深赤湾的业务体量和盈利水平将显著提升。

主要观点

• 解决同业竞争问题：通过此次交易，招商局集团旗下港口资产将统一归至A股上市平台深赤湾，彻底解决同业竞争问题。
• 业务体量大幅增加：交易前，深赤湾A主要经营深圳赤湾港区和东莞麻涌港区；交易后，其港口资产将大幅增加，包括深圳西部港区、汕头港、顺德港、厦门漳州港、斯里兰卡科伦坡港及汉港、多哥洛美港、巴西巴拉那瓜港等。
• 盈利水平大幅提升：交易后，深赤湾的资产规模、营业收入和净利润将显著增长，2017年备考归母净利润为23.3亿元，对应PE为18.8x。

关键信息

• 交易结构：深赤湾以21.46元/股发行11.48亿股，收购CMID持有的招商局港口12.69亿股（占总股本38.72%）。
• 配套募集资金：计划募集不超过40亿元，用于“一带一路”相关项目建设，包括汉港配套改造项目和海星码头改造项目。
• 交易对价公允性：交易对价为246.5亿元，较招商局港口38.72%股份截至2018Q1模拟合并报表归属于母公司股东净资产增值率仅为0.18%。
• 新公司估值：若交易完成且配套募集资金，新公司市值预计为438.4亿元，对应PE为18.8x。

估值分析

• 深赤湾A当前估值：PETTM为29.0x。
• 标的公司估值：收购招商局港口股权对价为PE13.5x，低于其应有的估值溢价。
• 新公司估值：若交易完成且配套募集资金，新公司PE为18.8x。

投资建议

• 投资评级：上调至“买入”评级。
• 未来预期：预计2018-2020年深赤湾营业收入为25.39亿元、25.89亿元、26.45亿元，归母净利润为5.78亿元、6.39亿元、6.93亿元，PE分别为25.5X、23.0X、21.2X。
• 主题催化：受益于“一带一路”和国企改革政策，未来发展前景可期。

风险提示

• 交易不及预期：可能影响交易进度和结果。
• 全球经济复苏乏力：可能对港口吞吐量和盈利产生负面影响。
• 中国经济下滑：可能影响港口业务需求。
• 区域竞争加剧：可能影响深赤湾的市场份额和盈利能力。

交易前后的股权变化

财务预测摘要

公司简介

招商局港口是招商局集团的重要子公司，是世界领先的港口开发、投资和营运商，拥有广泛的港口网络，覆盖中国沿海主要枢纽港及南亚、非洲、欧洲地中海、南美等地区。2017年，招商局港口完成集装箱吞吐量10,290.26万TEU，同比增长7.4%；散杂货吞吐量5.07亿吨，同比增长10.31%。

全球布局

招商局港口在全球17个国家和地区的32个港口进行投资和运营，包括斯里兰卡科伦坡港、汉港、多哥洛美港、巴西巴拉那瓜港等，同时参资上海、宁波等集装箱枢纽港。

股权结构

• 深赤湾：总股本为6.45亿股，招商局香港通过全资子公司招商局港通持有3.7亿股A股股份，通过全资子公司布罗德福持有5,531万股B股股份，合计持有深赤湾4.26亿股股份，持股比例为66.10%。
• 招商局港口：总股本为32.78亿股，CMID持有38.72%股权即12.69亿股，为招商局港口第一大股东。

交易时间轴

• 2018年6月20日：深赤湾A和招商局港口发布公告。
• 2018年6月：深赤湾第九届董事会审议通过交易方案。
• 2018年6月：招商局集团批准交易。
• 2018年6月：香港证监会同意深赤湾免于以要约方式增持招商局港口。
• 后续时间点：股东大会审议、国资委批准、发改委境外投资批准、商务部境外投资批准等。

总结

此次交易将使深赤湾A的业务体量和盈利水平大幅提升，同时解决同业竞争问题，实现境内平台控制境外平台的架构。交易对价较低，仅为PE13.5x，低于其应有的估值溢价。配套募集资金将用于“一带一路”相关项目，提升公司竞争力。交易完成后，深赤湾A的估值将提升至PE18.8x，投资建议上调至“买入”评级。风险包括交易不及预期、全球经济复苏乏力、中国经济下滑和区域竞争加剧。