20250802-东吴证券-博瑞医药-688166.SH-战略合作点评_依托华润三九院外渠道打开销售天花板_共同承担研发费用_3页_674kb

证券研究报告·公司点评报告·化学制药
博瑞医药（688166）
战略合作点评：依托华润三九院外渠道打开

内容总结

核心事件：博瑞医药与华润三九于2025年8月1日签署《合作研发协议》，针对BGM0504注射液在中国大陆的联合开发、注册、生产与商业化展开合作。博瑞医药授予华润三九“排他性合作开发实施许可+独占性商业化实施许可”，维系自身产品所有权，华润三九分阶段支付最高2.82亿元研发里程碑及销售里程碑义务，且不涉及股权让渡。因此，并非传统的版图扩大（BD），而是首次以价值贡献衡量双方利益。

战略意义：

1. 创新合作模式：此次合作开创了创新药企业与商业公司合作的新范式，使销售/市场合作方能承担里程碑支付（研发款50%/最高2850万），而博瑞医药仅在产品上市后按比例支付服务费，不放弃核心研发权益。
2. 渠道协同放大价值：华润三九作为OTC渠道龙头，依托其强大的推力，帮助博瑞医药打开国内市场的销售瓶颈，实现国内峰值销售突破。
3. 强强联合：华润三九支付金额的高水平说明其对BGM0504的价值高度认可，同时体现了社会责任，支持创新药发展。

看点与扩展空间：

1. 丰富在研管线：除了BGM0504，公司还在长效Amylin类似物BGM1812、仿制品、铁剂等多个方向推进，提高未来BGM0504上市后的深化合作可能性。公司高端多肽、融合双靶点口服技术代表（如BGM0504）尚处早期开发和国际注册阶段，有望切入国际市场。
2. 估值利好：合作预计打破了原有营收天花板，驱动估值重塑。未来若成功出海，国际空间可期。

盈利预测与评级：公司2025-2027年归母净利润预测分别为261.90（+38.45%）、302.94（+15.67%）、433.39（+43.06%）百万元，现价P/E分别为160.21、138.51、96.82倍，维持“买入”评级。

风险提示：

• 研发速度/进度低于预期；
• 合作实现规模销售不及预期；
• 大宗商品价格以及原料药整体的需求。

信息速递：

• 发行方：东吴证券股份有限公司
• 发布日期：2025年08月02日
• 分析师：朱国广
• 预测时段：2023A至2027E
• 原有评级：维持“买入”
• 估值方法：现价P/E (PE)
• 市场基准对比：沪深300指数强劲上涨