20210706-安信证券-固定收益主题报告_三轮违约潮复盘——降产能_去杠杆_弱信仰_20页_2mb

信用债三轮违约潮复盘总结

核心内容

2014年3月“11超日债”违约打破信用债刚兑后，中国信用债市场经历了三轮违约潮：降产能阶段（2014-2016）、去杠杆阶段（2018-2019）、弱信仰阶段（2020H2至今）。每一轮违约潮均受到特定经济背景和政策环境的影响，违约主体和行业分布也有所不同。

主要观点

• 三轮违约潮分别对应不同的经济背景和政策导向，依次为：行业供需失衡、金融严监管、市场信仰弱化。
• 每一轮违约潮中，弱资质企业（如民企、低评级企业）为主要违约主体，且违约金额逐渐扩大。
• 信用利差在违约后显著走阔，反映市场风险偏好下降。
• 国企在后两轮违约潮中也逐渐成为违约主体，尤其在2020H2之后，国企违约占比显著上升。

关键信息

1. 降产能阶段（2014-2016）

背景

• 光伏行业产能扩张迅速，但出口受阻导致供需失衡，产品价格骤降。
• 2014年3月“11超日债”违约成为信用债市场破刚兑的标志。

特征

• 违约主体22家，违约金额117.4亿，主要集中在民企和低评级企业。
• 违约企业主要来自光伏、纺织服装、化工等行业。
• 企业盈利能力下降是主要违约原因，同时对外投资激进和偿债能力弱也是重要因素。

市场表现

• 市场反应相对平淡，仅A级债券信用利差走阔。
• 违约后，市场对弱资质债券态度趋于谨慎。

应对措施

• 宏观政策宽松，行业补贴增加，反倾销调查推动出口恢复。
• 银行信贷支持，企业盈利逐步修复。

2. 去杠杆阶段（2018-2019）

背景

• 债务集中到期，盈利缩水，再融资压力加大。
• 金融严监管和资管新规导致非标融资压降，民企融资困难。

特征

• 违约主体80家，违约金额3196亿，主要集中在民企。
• 违约企业涉及多个行业，如化工、电子、医药生物等。
• 企业盈利能力、偿债能力、再融资能力均较弱。

市场表现

• 市场情绪悲观，信用利差大幅走阔。
• 市场对民企信用风险敏感度提高，信用利差保持高位。

应对措施

• 货币政策宽松，金融资源向民企倾斜。
• 资管新规补丁文件温和落地，市场情绪逐渐修复。
• 企业盈利能力逐步改善，再融资压力有所缓解。

3. 弱信仰阶段（2020H2至今）

背景

• 国企和大民企因盈利能力弱化、公司治理问题等出现违约。
• 永煤控股等大型国企违约引发市场恐慌。

特征

• 违约主体35家，违约金额2433.4亿，国企违约占比提升至37.1%。
• 中高等级国企违约个数增加，反映市场对国企信用资质的分化。
• 违约企业涉及采掘、钢铁、化工等重资产行业。

市场表现

• 信用利差集体走阔，市场风险偏好下降。
• 央行加大资金面支持，监管强调打击逃废债。
• 信用债估值缓慢修复，但市场信仰仍被削弱。

应对措施

• 央行净投放资金，稳定市场情绪。
• 监管加强打击逃废债，提升市场信心。
• 企业盈利能力持续弱化，市场进一步向强资质国企集中。

总结

三轮违约潮反映了信用债市场在不同经济周期和政策环境下的演变。从最初的行业供需失衡，到金融监管趋严，再到市场信仰弱化，每一次违约潮都对信用债市场产生了深远影响。投资者需密切关注企业盈利能力、债务结构、再融资能力和行业景气度，以应对信用风险。