20131216-Maybank_KERPL-Uncertain_Outlook_+_Likely_Earnings_Void_19页_751kb

报告摘要

SOHO China 详细总结

核心内容概述

SOHO China 是一家成立于1995年的商业房地产开发商，专注于北京和上海市场。截至2013年11月，其在北京和上海拥有约210万平米的商业和零售土地储备。该报告发布于2013年12月16日，首次覆盖 SOHO China，给出“Sell（新）”的评级，并设定目标价为 HKD5.61，较当前股价 HKD6.93 下跌19%。报告基于对 SOHO China 的投资前景、盈利能力和估值的分析，认为其面临多重挑战，估值偏高，投资风险大于回报。

主要观点

盈利前景悲观：预计2014财年和2015财年的净利润将分别同比下降57%和26%，主要由于可售资源有限和战略转型。
租赁能力未获验证：SOHO Fuxing Plaza 的商业空间租赁率仅为20%，而写字楼部分尚未完成，预租情况不理想。
战略摇摆：媒体报道 SOHO 计划出售三个上海项目，与管理层此前的“长期持有”策略相矛盾，引发对转型决心的质疑。
2014年难以重复大规模回购：2013年通过2.87亿股回购支撑股价，但2014年回购规模可能较小，难以支撑股价表现。
估值偏高：当前股价较净资产价值（NAV）折让32%，但相比同行折让幅度较小，估值偏高。

关键信息

公司信息

股票代码：410 HK
已发行股份：5,091百万股
市值：4.6亿美元
3个月平均日交易额：5.6亿美元
恒生指数：23,245.96
自由流通股比例：34%
主要股东：主席潘石屹和张欣合计持股66%

财务表现

2013年预测收入：CNY163.46亿
2013年预测净利润：CNY44.02亿
2014年预测收入：CNY86亿
2014年预测净利润：CNY19.11亿
2015年预测收入：CNY67.62亿
2015年预测净利润：CNY14.37亿

资产与负债

NAV（净资产价值）：约 HKD56.5亿，即 HKD10.20/股
资产负债率：截至2013年，净负债率为19%
自由现金流：2013年预计为 CNY4.4亿，但未来两年可能受限

股票表现

当前股价：HKD6.93（截至2013年12月13日）
2013年至今表现：12%涨幅
2013年12月表现：3%涨幅
2013年预测PE：6.3倍
2014年预测PE：14.6倍
2015年预测PE：19.4倍
2013年预测P/B：0.8倍
2014年预测P/B：0.6倍
2015年预测P/B：0.5倍
股息收益率：2013年预测为4.7%，2014年预测为4.8%，2015年预测为5.0%

投资观点

投资逻辑

租赁能力尚未验证：SOHO Fuxing Plaza 的商业空间租赁率仅为20%，写字楼部分尚未完成，预租情况不理想。
战略不确定性：出售部分投资物业可能影响其转型为“纯业主”的决心。
回购规模受限：2014年难以重复2013年大规模回购，对股价支撑有限。
盈利难以恢复：即使在理想情况下，租金收入也无法达到2013年的核心盈利水平。

风险与机遇

风险：
- 租金增长缓慢
- 战略执行不一致
- 2014年盈利下滑
- 估值偏高
机遇：
- 有可能的并购活动提升NAV
- 上海自贸区可能带来办公需求
- 中国Xintiandi成功上市可能带来比较优势

估值分析

当前股价：HKD6.93
NAV：HKD10.20/股
折让率：32%
目标价：HKD5.61，折让45%
市盈率：2014年预测为11.8倍，2015年预测为15.7倍
市净率：2014年预测为0.7倍，2015年预测为0.6倍

图表要点

图1：显示SOHO China的收入在2014和2015财年显著下降
图2：显示租金收入将在2017年后达到峰值
图3：显示SOHO China的估值较NAV折让32%，相比同行折让较小
图4：显示上海未来五年写字楼供应增加，竞争加剧
图5：显示北京写字楼市场供需情况
图6：显示投资物业的可出租面积
图7：显示SOHO China在2012-2013年的回购情况
图8：显示SOHO China的项目完成计划
图9：显示投资物业的预计成本
图10：显示NAV构成，包括开发物业、投资物业和净现金等

结论

报告认为 SOHO China 的投资前景不明朗，盈利前景悲观，战略执行存在不确定性，且估值偏高，因此给出“Sell”评级，并设定目标价为 HKD5.61。投资者应谨慎对待，关注其租赁能力和战略执行情况，以及未来可能的并购和市场变化。

展开完整摘要

试读结束，高清完整版pdf/doc/ppt,请点下载