游戏行业_跨越生命周期的壁垒_长青游戏如何重塑游戏产业价值_47页_2mb

报告摘要

游戏行业：长青游戏重塑产业价值

核心内容

长青游戏正在成为全球游戏产业的重要组成部分，其价值体现在稳定的收入来源、长期的用户留存以及持续的商业化潜力。2025年，移动端TOP100游戏中，老产品的收入占比预计达到94.8%，PC端老游戏用户时长占比达到86%。长青游戏不仅具备强大的用户基础，还能够通过内容迭代和社交生态构建实现用户黏性的长期维持，从而形成第二成长曲线。

主要观点

长青游戏的定义
长青游戏是指具有高用户留存率、高流水收入以及长生命周期的产品。腾讯将其定义为年流水收入≥40亿元人民币，移动端季度平均DAU≥500万或PC端季度平均DAU≥200万的游戏。
长青游戏的四大支柱
- 品质筑基：优秀的品质是吸引并留住用户的基础。
- 品类基因决定论：竞技类、SLG类与休闲类游戏更易实现长线运营。
- 内容迭代能力：持续更新内容是维持玩家新鲜感和长期参与的关键。
- 社交生态构建：社交关系的深化能够增强用户归属感和认同感，是用户留存的重要因素。
长青游戏的演化路径
长青游戏可分为两类：
- 内容型游戏：如《梦幻西游》《魔兽世界》等，通过怀旧服、畅玩服等方式实现用户周期性激活。
- 服务型游戏：如《王者荣耀》《蛋仔派对》等，通过公平竞技机制和UGC平台持续吸引年轻用户。
长青游戏的商业价值
长青游戏具有更强的商业化潜力，用户付费随游戏时长增长逐步释放，从而实现持续的收入增长。其生命周期和利润率弹性远高于常规游戏。

关键信息

移动端：2025年TOP100游戏中，老产品收入占比高达94.8%，《王者荣耀》《和平精英》等产品具备旗舰长青潜力。
PC端：Steam中，上线超过8年的经典游戏用户时长占比高达40%，《魔兽世界》等游戏拥有超20年的运营历史。
内容更新：持续的内容迭代是长青游戏的关键，如《魔兽世界》每两年推出一部大型资料片，《梦幻西游》则通过高频次更新保持玩家活跃度。
社交构建：社交是游戏体验的核心，通过构建社群关系和身份认同，增强玩家的参与感和归属感。

投资建议

优先推荐：具备多款长青游戏的公司，如腾讯控股、网易等。
基于第一类长青游戏：推荐具备优秀老游戏激活能力的恺英网络、吉比特等。
基于第二类长青游戏：推荐深耕SLG品类，具备优秀运营能力的世纪华通、神州泰岳、三七互娱等。
其他推荐：巨人网络（《超自然行动组》）、心动公司等具备优质产品储备的公司。

风险提示

游戏行业监管加强可能影响产品发布和运营。
行业竞争加剧可能导致利润下降。
产品上线不及预期可能影响市场表现。

行业评级

行业评级：买入
前次评级：买入
报告日期：2026-02-28

重点公司估值与财务分析

股票简称	股票代码	货币	最新收盘价	最近报告日期	评级	合理价值（元/股）	EPS（元）	PE（x）	EV/EBITDA（x）	ROE（%）
横店影视	603103.SH	人民币	26.37	2025/10/24	买入	18.18	0.32	82.41	13.80	15.7
芒果超媒	300413.SZ	人民币	24.38	2025/10/26	买入	36.99	0.68	35.85	8.50	5.4
万达电影	002739.SZ	人民币	10.94	2025/10/31	买入	14.20	0.29	37.72	7.50	8.0
新媒股份	300770.SZ	人民币	45.66	2025/11/1	买入	56.27	3.13	14.59	10.10	18.6
天下秀	600556.SH	人民币	7.24	2025/9/6	买入	6.82	0.05	144.80	49.50	2.2
世纪华通	002602.SZ	人民币	18.41	2026/1/30	买入	28.07	0.82	22.45	14.50	22.0
巨人网络	002558.SZ	人民币	37.10	2025/11/2	买入	51.59	1.24	29.92	29.90	16.3
完美世界	002624.SZ	人民币	21.59	2025/11/1	买入	18.72	0.45	47.98	24.10	11.5
神州泰岳	300002.SZ	人民币	11.64	2025/11/1	买入	17.09	0.60	19.40	14.50	14.7
吉比特	603444.SH	人民币	419.57	2026/1/29	买入	541.76	24.65	17.02	10.60	33.0
三七互娱	002555.SZ	人民币	24.50	2025/12/8	买入	27.94	1.38	17.75	12.50	20.2
恺英网络	002517.SZ	人民币	22.68	2025/12/29	买入	30.09	0.99	22.91	19.30	25.5
分众传媒	002027.SZ	人民币	7.07	2026/1/25	买入	9.45	0.22	32.14	10.80	22.4
中南传媒	601098.SH	人民币	11.11	2025/10/30	买入	15.72	0.87	12.77	4.40	9.7
凤凰传媒	601928.SH	人民币	10.03	2025/8/28	买入	15.96	0.89	11.27	10.40	11.1
皖新传媒	601801.SH	人民币	6.98	2025/11/1	买入	8.42	0.42	16.62	3.40	7.0
蓝色光标	300058.SZ	人民币	18.50	2025/10/30	买入	8.84	0.06	308.33	35.80	2.5
华立科技	301011.SZ	人民币	25.71	2025/11/1	买入	28.27	0.59	43.58	16.90	10.7
电广传媒	000917.SZ	人民币	11.77	2025/9/4	买入	8.47	0.17	69.24	32.20	2.3
易点天下	301171.SZ	人民币	56.49	2025/10/29	买入	33.52	0.57	99.11	51.60	7.0
腾讯控股	00700.HK	港元	518.00	2026/1/16	买入	744.46	28.11	16.31	17.80	22.2
美团-W	03690.HK	港元	81.15	2026/2/6	买入	133.47	-3.73	-	16.46	-15.3
泡泡玛特	09992.HK	港元	229.80	2025/10/21	买入	385.02	9.88	20.58	16.90	56.1
哔哩哔哩	BILI.O	美元	28.47	2025/11/14	买入	33.94	0.90	31.48	18.00	5.0
哔哩哔哩-W	09626.HK	港元	221.20	2025/11/14	买入	263.76	7.07	31.27	18.00	5.0
网易	NTES.O	美元	115.44	2026/2/12	买入	142.43	1.82	12.67	11.80	21.7
网易-S	09999.HK	港元	179.20	2026/2/12	买入	222.68	2.85	12.56	11.80	21.7
腾讯音乐	TME.N	美元	14.74	2025/11/13	买入	23.44	0.90	16.46	1.92	15.0
腾讯音乐-SW	01698.HK	港元	56.85	2025/11/13	买入	91.09	3.50	16.23	1.92	15.0
阿里巴巴	BABA.N	美元	148.05	2026/1/8	买入	194.94	5.62	26.35	20.90	6.8
阿里巴巴-W	09988.HK	港元	142.90	2026/1/8	买入	190.39	5.49	26.01	20.90	6.8
京东集团	JD.O	美元	26.98	2026/1/13	买入	37.45	2.53	10.67	4.17	9.7
京东集团-SW	09618.HK	港元	104.40	2026/1/13	买入	143.06	9.89	10.56	4.17	9.7