20130409-中投证券-天虹股份-002419.SZ-收入_利润增速放缓不掩优秀公司本色_11页_357kb

天虹商场分析总结

核心内容

天虹商场作为中国百货零售行业的龙头企业，2012年面临宏观经济不景气、珠三角经济下滑等挑战，但其在收入、利润增速放缓的情况下，仍展现出优秀企业的特质。公司通过有效扩张、优化运营和战略转型，持续提升市场竞争力。

主要观点

1. 业绩表现优于同地区同行：2012年，天虹商场深圳地区营业收入增速达5.27%，华南区可比店营业收入和利润总额增速分别为4.45%和10.31%，优于珠三角地区其他主要百货公司如人人乐、岁宝百货、广州友谊等。

2. 坚持有效益扩张的全国化策略：2012年新增9家门店，新增营业面积近31万平方米，全年新增门店数量与“十二五”期间保持一致。2013年计划新增6-8家门店，继续推进全国布局。

3. 卓越的经营管理能力：公司毛利率逆势提升，综合毛利率达23.48%，零售业毛利率达22.14%，仅低于徐家汇。通过品类管理、自有品牌发展、直采和O2O探索，显著提升了盈利能力。

4. 人效项目成效显著：2012年商业面积增长25%，但员工仅增长3.7%，人均营业收入和净利润均有所提升，显示出公司在提升运营效率方面的成功。

5. 战略转型开启：2013年被定义为战略转型开局之年，公司将城市中心店向时尚化、体验性转型，社区店向社区生活中心转型，逐步增加购物中心占比，并提升自有物业比例至轻重资产6:4。

6. O2O探索与线上业务发展：网上天虹于2010年上线，2012年减亏，未来将拓展至东莞、惠州、厦门等地，探索线上线下融合的新模式。

关键信息

财务数据概览

• 总股本：800百万
• 流通股本：164百万
• 流通市值：16亿
• EPS：0.73元
• 每股净资产：4.96元
• 资产负债率：58.1%

股价表现

• 1M：-13.49%
• 3M：-20.41%
• 6M：-15.66%
• 行业对比：商业贸易指数-5.28%，深证成指-3.58%，整体表现疲软

目标价与评级

• 6-12个月目标价：12.04元
• 当前股价：9.75元
• 评级调整：维持“推荐”评级
• 2013-2015年EPS预测：0.86、1.01、1.22元
• 2013年PE预测：14倍

营收与利润

• 2012年营业收入：143.8亿元，同比增长10.3%
• 2012年归属净利润：5.88亿元，同比增长2.4%
• 2013-2015年收入预测：164.6亿、191.6亿、226.1亿元
• 2013-2015年净利润预测：6.88亿、8.09亿、9.75亿元

门店网络

• 2012年末门店数量：59家，覆盖9省21城市
• 营业面积：约163万平方米（含加盟）
• 城市中心店：16家，占比27.1%
• 社区购物中心：43家，占比72.9%

新签储备项目

• 2012年新增项目：6个，合计建筑面积24.8万平方米
• 自有土地项目：南昌朝阳新城项目，土地面积43,444平方米，成交价3.26亿元

投资收益

• 2012年短期理财产品收益：711万元，税后贡献净利润533万元

财务指标

• 毛利率：23.48%，零售业毛利率22.14%
• 期间费用率：17.09%，同比上升0.81个百分点
• 实际有效税率：29.94%
• 资产结构：自有物业占比4.64%，未来将提升至60%

现金流与利润

• 2012年经营现金流：770百万元
• 2013-2015年经营现金流预测：1691、1726、2130百万元
• 2012年净利润：586百万元
• 2013-2015年净利润预测：688、809、975百万元

财务比率

• P/E：13.28、11.33、9.64、8.00
• P/B：1.97、1.68、1.51、1.35
• EV/EBITDA：2、2、2、1
• ROE：14.8%、14.8%、15.7%、16.9%
• 总资产周转率：1.57、1.63、1.68、1.74

风险提示

1. 异地门店培育期较长，可能超过4年
2. 多家老门店面临大幅提租
3. 存在关店风险

投资建议

• 维持“推荐”评级：基于公司卓越的管理能力、持续的全国化扩张及战略转型潜力，预计未来三年业绩稳步增长，给予2013年14倍PE，目标价12.04元。

研究团队

• 徐晓芳：中投证券百货零售、奢侈品分析师，中山大学岭南学院经济学硕士
• 樊俊豪：连锁零售行业分析师，中山大学金融学硕士

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