20211020-天风证券-海外文献推荐第197期_14页_1mb

报告摘要

金融工程 - 共同基金的 alpha 分解：选股与赋权

核心内容

本文探讨了共同基金 alpha 的来源，将其分解为选股 alpha 和赋权 alpha，并分析了它们在共同基金业绩中的作用。作者通过构建模拟投资组合，剥离市值加权策略的影响，从而分别衡量选股和赋权对基金 alpha 的贡献。研究发现，赋权 alpha 对基金总体 alpha 的影响更为显著，并且具有更强的持续性。

主要观点

选股 alpha 与赋权 alpha 的区别：选股 alpha 指基金通过选择表现优于市场的股票所产生的超额收益，而赋权 alpha 指基金通过调整股票权重所产生的超额收益。
赋权 alpha 更重要：对于基金的总体 alpha，赋权比选股更为重要，且赋权 alpha 的持续性更长，可达12个月，而选股 alpha 仅持续1个月。
Alpha 的预测能力：赋权 alpha 和选股 alpha 都对未来的总 alpha 和双重调整 alpha 具有预测作用，但赋权 alpha 的相关性更强。
高 alpha 的组合特征：当基金在赋权和选股 alpha 均处于前五分之一时，其未来的总 alpha 和双重调整 alpha 显著高于其他组合，分别比第二高的组合高出 111% 和 80%。
主动管理的衡量指标：作者还探讨了赋权 alpha 和选股 alpha 与 $1 - R^2$ 值、主动赋权和主动份额之间的关系，发现这些指标提供了不同于传统主动管理指标的重要信息。

关键信息

数据与样本

样本数据来自2004年1月至2017年12月的共同基金数据。
样本包含2979只共同基金，共计174,994个月度观测。
样本基金需满足以下条件：股票仓位不低于80%且不高于105%、基金总净资产高于1500万美元、持股数量超过10只、运作超过一个报告期。

变量定义

TNA：基金总净资产（以百万美元为单位）
Expense Ratio：年度费用比率
Turnover：基金平均年周转率
Load：是否收取销售佣金（指示变量）
Number of Holdings：基金持股数量
Size Style：基金规模风格（1-5）
Book-to-Market Style：基金价值风格（1-5）
Momentum Style：基金动量风格（1-5）
Percent in Stock：基金投资组合中股票占比
Percent in Cash：基金投资组合中现金占比
HHI：赫芬达尔—赫希曼指数，衡量投资组合的集中度
$1 - R^2$：衡量投资组合与基准的拟合度
Active Weight：基金主动赋权（相对于市值加权组合）
Active Share：基金主动份额（相对于基准）
Selecting Return：选股收益
Weighting Return：赋权收益
Total Return：总收益
Selecting Alpha：选股 alpha
Weighting Alpha：赋权 alpha
Total Alpha：总 alpha
Double Adjusted Total Alpha：双重调整 alpha

分析结果

选股 alpha：平均为 $-0.02%$，表明基金在选股方面整体表现不佳。
赋权 alpha：平均为 $0.15%$，表明基金在调整股票权重方面表现较好。
总 alpha：平均为 $0.13%$，为选股和赋权 alpha 的总和。
双重调整 alpha：调整了基准的 alpha，更真实地反映了基金的主动管理能力。
相关性分析：总 alpha、选股 alpha 和赋权 alpha 之间相关性高，但选股 alpha 和赋权 alpha 与组合特征性指标（如 TNA、持股数量等）相关性低，说明它们含有额外信息。
预测能力：赋权 alpha 和选股 alpha 均能预测未来 alpha，但赋权 alpha 的预测能力更强。
业绩可持续性：赋权 alpha 的持续性可达12个月，而选股 alpha 仅持续1个月。
交互作用分析：在赋权 alpha 和选股 alpha 均处于前五分之一的组合中，基金未来的总 alpha 和双重调整 alpha 显著更高。