石油开采行业：国内海上油服行业复盘，蛟龙得水，破浪可期-20200908-申万宏源-40页_2mb

国内海上油服行业复盘总结

核心内容

国内海上油服行业自2002年以来经历了多轮周期波动，行业景气度主要受国际油价影响，同时受益于国内政策推动。中海油服和海油工程作为行业代表，其股价和市值变化与行业周期高度相关，体现出明显的周期性特征。

主要观点

• 行业周期性明显：海上油服公司股价与国际油价波动密切相关，油价高位时公司业绩向好，股价跑赢市场；油价下跌时公司业绩承压，股价跑输市场。
• 政策驱动复苏：2018年以来，国内政策推动油气增储上产，保障能源安全，成为国内海上油服行业景气度复苏的主要驱动力。
• 业绩支撑股价：虽然油价是行业景气度的主导因素，但股价的持续表现仍需业绩支撑，尤其是当油价出现趋势性下跌时，公司业绩的改善滞后于油价变化。
• 公司转型升级：中海油服和海油工程从依赖产能扩张转向技术升级，提升了自主技术替代进口和装备国产化能力，增强了行业竞争力。
• 估值处于低位：当前中海油服和海油工程整体估值处于历史低位，具备长期价值修复空间。

关键信息

• 中海油服：2002年H股上市，市值从76亿增长至1793.6亿，2019年行业复苏时市值重回千亿；2015年之后，公司逐步从钻井服务转向油田技术服务，2019年单季净利润大幅增长，确认复苏。
• 海油工程：2002年A股上市，市值从38.9亿增长至755亿，2019年行业复苏时市值回升至350亿；公司拓展陆地LNG建造业务，提升深水能力，2019年营收和订单显著改善。
• 油价传导机制：油价波动通过影响石油公司资本支出，进而影响油服行业需求，存在较长的传导链条和时滞。
• 国内政策作用：2018年以来，国内政策不断推进，中海油加大资本支出，带动旗下油服公司业务增长，行业景气度独立于国际油价。
• 未来潜力：全球深海油气资源丰富，探明率低，具备较大开发潜力；国内海上油气开发成本持续下降，技术升级提升了行业竞争力。

行业周期划分

• 2010年~2014年：油价高位震荡，行业需求旺盛，产能持续扩张，景气度高涨。
• 2014年~2018年：油价暴跌，资本支出断崖式下降，行业景气度低迷。
• 2018年~2020年：政策接棒，国内海上油服行业景气度回暖，成为全球唯一逆势增长的区域。

公司成长路径

• 中海油服：从产能扩张向技术升级转变，业务重心从钻井服务转向油田技术服务，毛利率提升，盈利模式优化。
• 海油工程：拓展陆地LNG建造业务，提升深水作业能力，实现多元化发展，增强盈利能力。

估值和结论

• 当前估值：中海油服和海油工程整体估值处于历史低位，具备长期投资价值。
• 投资建议：看好国内海上油服行业在油价回升和政策支持下的复苏前景，预计公司业绩将逐步修复，估值有望回升。
• 风险提示：国际油价大幅下跌、资本支出不及预期、服务价格回升不及预期、海外项目推迟等。

有别于大众的认识

• 政策主导复苏：国内政策的推动使得海上油服行业在油价下跌背景下仍保持增长，表现出优于同行的抗风险能力。
• 技术积累价值：国内海上油服行业在低油价环境下持续积累技术经验，为未来行业复苏提供更强的弹性。
• 成本控制优势：中海油通过有效成本控制，降低桶油主要成本和作业费用，增强盈利能力和市场竞争力。

图表目录（简要）

• 图1-图45：涵盖公司股价与市值变化、相对收益趋势、业绩指标与油价走势、政策文件与行业目标等。
• 表1-表9：包含公司阶段性相对收益与绝对收益、政策推进情况、国内油气对外依存度、资本支出与产量增长等关键数据。

总结

国内海上油服行业在油价主导下经历了多轮周期波动，但政策支持显著提升了行业景气度和公司业绩表现。中海油服和海油工程通过技术升级和业务拓展，增强了行业竞争力，当前估值处于历史低位，具备长期价值修复空间。未来随着国际油价回升和国内政策持续支持，行业有望迎来新一轮增长，公司盈利能力将进一步提升。