20170709-东吴证券-纺织服装周观点_如何玩转A股时尚类标的_—论太平鸟的高成长业绩指标与歌力思的缩量大涨_32页_4mb

A股时尚类标的投资分析总结

核心内容概述

本文分析了A股时尚行业的投资机会，重点讨论了太平鸟与歌力思两家公司的表现及投资逻辑，同时对比了国内外“严选”模式，对纺织服装行业的市场走势、行业数据、公司公告及未来发展趋势进行了全面梳理。

主要观点与关键信息

1. 时尚品牌分类与投资逻辑

小众时尚品牌（产业资本主导）

• 小众品牌具有独特的风格和有限的受众，因此存在天然的规模天花板，难以实现永续增长。
• 国内小众品牌已多进入稳定期，缺乏成长性，应视为价值股。
• 引进海外优质品牌是满足国内消费升级的有效方式。
• 产业资本在小众品牌成长过程中发挥关键作用，如LVMH、Kering等海外成功案例。
• 歌力思因其缩量大涨，体现了市场对其产业投资逻辑的认可，值得长期看好。

大众时尚品牌（产业链效率比拼）

• 大众市场容量大，但只有具备高效产业链的企业才能长久立足。
• 流行趋势变化快，需强大的产品开发与库存管理能力。
• 产业链效率包括：产品开发、零售管理、供应链协同与管控能力。
• 中国本土快时尚标杆为ZARA、H&M，对应A股为太平鸟、森马、UR。
• UR在零售与产品开发效率上表现突出，但供应链资源不足，需通过成长弥补。
• 太平鸟与森马在供应链与产品组织上具备优势，因此被看好。

2. 投资主线与标的推荐

投资角度

• 社交电商与直连消费者模式：关注跨境通、南极电商。
• 服装品牌运营：关注太平鸟、歌力思、中国利郎、富安娜。
• 优质供应链企业：关注江苏国泰、航民股份、开润股份、搜于特、延江股份。
• 新模式组织者：关注柏堡龙。

重点公司分析

• 太平鸟：

  • 限制性股权激励目标为4.5亿/6.5亿/8.5亿，三年复合增速35%以上。
  • 当前市值133亿，对应PE为30/20/15倍，估值合理。
  • 历史最低估值为14倍，但隐含市场对行业下滑的悲观预期。
  • 未来增长点：门店扩张、内部提效（库存管理、供应链优化）。
  • 预计2017/2018/2019年EPS为0.98/1.38/1.80元，PE为28.6/20.3/15.5倍，首次覆盖“买入”评级。

• 歌力思：

  • 多品牌矩阵发展顺利，ED Hardy增长迅速，主品牌在中高端消费回暖。
  • 2017年预计业绩2.8亿+，对应PE28X。
  • 换手率仅2%，显示股东持股坚定。
  • 推荐关注其并购及品牌收购潜力，维持“买入”评级。

• 搜于特：

  • 服装主业深耕三四线城市，供应链管理业务迅速放量。
  • 供应链服务收入占比达68.37%，2016年净利润1.70亿。
  • 未来三年计划投资10.2亿设立20家子公司，打造“时尚智造网”平台。
  • 预计17/18/19年收入增长191%/54%/46%，EPS为0.26/0.36/0.51元，PE为27/20/14倍，首次覆盖“买入”评级。

• 中国利郎：

  • 男装行业逐步复苏，16年Q4及17年Q1零售增速中单位数以上。
  • 关闭副牌L2，优化产品结构，主品牌增长稳健。
  • 市值65亿港元，PE为9X+，股息率接近8%，适合价值投资者。

• 海澜之家：

  • 供应链优势明显，主品牌稳定扩张，爱居兔同店增长超20%。
  • 2017年预计净利润34.3亿，PE为12.7倍。
  • 值得关注其在童装领域的拓展，维持“买入”评级。

3. 国内外“严选”模式对比

好市多（美国）

• 定位中产阶级，通过“严选”模式精选商品，SKU仅3700。
• 会员费收入占比高达70%，年会员续卡率超90%。
• 通过精简SKU实现规模效应，提升议价能力，毛利率控制在14%以内。
• 市值十年增长157.58%，远超沃尔玛的14.20%。

网易严选（中国）

• 以线上自有流量和ODM直采模式切入中产市场。
• SKU达5000，但采购规模及议价能力仍不及好市多。
• 通过引入大牌ODM工厂，降低加价倍率，实现低价精选。
• 未来需加强品牌护城河及运营效率，以实现可持续增长。

4. 行业数据与市场表现

• 零售复苏：

  • 2017年5月，全国百家重点大型零售企业服装类零售额同比增长8.4%，高于社会消费品零售总额增速。
  • 限额以上企业服装类零售额同比上涨8.0%，显示市场回暖。

• 出口表现：

  • 5月纺织品、服装、鞋类出口同比增速分别为1.97%、-2.34%、1.51%。
  • 出口整体弱复苏，但部分品类表现尚可。

• 原材料行情：

  • 棉价基本稳定，人民币小幅回调。
  • 化纤、染料、牛皮等价格波动不大，整体行情稳定。

5. 风险提示

• 宏观经济风险：消费疲软、原材料价格波动。
• 运营风险：多品牌协同不及预期、库存与供应链管理能力不足。
• 竞争风险：阿里等平台加入精选电商，加剧竞争。
• 管理效率：随着规模扩大，运营效率与成本控制成为关键。

6. 行业动态与公司公告

• 纺织制造：
  • 欣龙控股提供担保，*ST中绒高管辞职，孚日股份实际控制人增持。
• 服装家纺：
  • 多喜爱、步森股份、太平鸟等召开股东大会，部分公司继续停牌。
• 其他：
  • 瑞贝卡参股公司中原银行上市，凯瑞德高管辞职及战略合作。
• 新模式：
  • 开润股份、南极电商等在供应链与品牌拓展方面有积极动作。

7. 估值表（2017年7月7日）

总结

本文对A股时尚类标的进行了深入分析，指出小众品牌与大众品牌分别对应不同的投资逻辑。歌力思与太平鸟作为代表，展现了不同的成长潜力与市场表现。同时，通过对比好市多与网易严选，揭示了“严选”模式在中国市场的适用性与挑战。整体来看，A股时尚行业在零售复苏与品牌创新的推动下，具备一定的投资价值，但需关注宏观经济、运营效率与竞争环境等风险因素。