20100528-招商证券-棕榈股份-002431.SZ-棕榈园林新股定价报告_演绎精品地产园林龙头的高成长传奇_19页_658kb

棕榈园林新股定价报告总结

核心内容

棕榈园林是A股市场上市的第二家园林公司，其业务主要集中在地产景观园林工程领域，占营业收入的87%以上。公司拥有强大的品牌优势、客户资源优势、苗木资源优势和人才优势，未来在行业中的竞争地位将更加突出。根据分析，公司合理定价区间为43.34-55.16元，对应2011年EPS的22倍至28倍PE。

主要观点

1. 业务结构：棕榈园林的主营业务以地产园林景观为主，同时涵盖高端休闲度假区园林工程及政府公共园林工程。
2. 财务指标：公司营业收入稳步增长，三项费用率保持稳定，毛利率稳步提升，资产负债率下降，ROE保持高位，财务结构稳健。
3. 行业前景：地产园林行业市场规模预计在2010年达到1800亿元，未来5-10年将以25%-30%的年增长率快速发展。城市公共园林投资持续增长，生态园林城市建设成为趋势。
4. 市场集中度：园林行业市场较为分散，CR10仅为4%左右，行业竞争激烈但增长潜力大。
5. 竞争优势：公司具备品牌、客户、苗木和人才等多重优势，使其在行业中具有较强竞争力。
6. 募投项目：公司拟使用募集资金用于补充园林工程施工业务运营资金、苗木基地技术改造及风景园林科学研究院建设，提升接单能力和设计研发实力。
7. 盈利预测：预计2010-2012年公司净利润分别为1.46亿元、2.36亿元、4.11亿元，同比增长88%、62%、74%。摊薄后基本每股收益分别为1.21元、1.97元、3.43元。
8. 估值分析：采用DCF和市盈率法，得出公司合理估值区间为43.34-55.16元。
9. 投资建议：给予公司“A”的长期投资评级，认为房地产调控对公司发展有利。
10. 风险提示：包括股权分散、人才聚集进度低于预期、市场风险等。

关键信息

发行数据

• 发行前总股本：9000万
• 本次发行股数：3000万
• 发行后总股本：12000万

主要股东

• 吴桂昌兄弟持股比例：22.52%

财务数据

• 2008年净利润：56百万元
• 2009年净利润：78百万元
• 2010年预计净利润：146百万元
• 2011年预计净利润：236百万元
• 2012年预计净利润：411百万元
• 2010年摊薄后基本每股收益：1.21元
• 2011年摊薄后基本每股收益：1.97元
• 2012年摊薄后基本每股收益：3.43元

盈利预测

• 2010年营业收入：1199百万元
• 2011年营业收入：1956百万元
• 2012年营业收入：2835百万元
• 2010年同比增长：81.8%
• 2011年同比增长：63.2%
• 2012年同比增长：45%

估值方法

• DCF估值：公司股票价值估值区间为48.4-60.8元。
• 市盈率法估值：给予公司11年22-28倍PE，对应定价区间为43.34-55.16元。

募投项目

• 补充园林工程施工业务运营资金：8000万元
• 高要苗木基地技术改造及建设：2742万元
• 英德苗木基地技术改造及建设：4280万元
• 风景园林科学研究院建设：1860万元

风险提示

1. 股权过于分散，实际控制人持股比例仅为22.52%。
2. 人才聚集进度低于预期。
3. 市场风险。

结构清晰

一、以地产园林景观为主，各项经营指标保持稳健

• 公司主要业务集中在地产景观园林工程，收入来源主要来自房地产开发商。
• 营业收入稳步增长，三年复合增长率达30%。
• 毛利率稳步上升，从2008年的26.1%提升至2009年的26.6%。
• 资产负债率下降，ROE保持高位。
• 流动比率和速动比率趋于稳健，利息保障倍数大幅提升。

二、行业背景——大市场，小龙头

• 地产园林行业市场规模预计在2010年达到1800亿元，未来增长潜力大。
• 城市公共园林投资持续增长，生态园林城市建设成为趋势。
• 园林行业市场集中度低，CR10仅为4%，竞争激烈。

三、公司股权结构、竞争优势

• 控股股东为吴桂昌兄弟，持股比例22.52%。
• 管理层持股有助于保持公司稳定发展。
• 品牌优势、客户资源优势、苗木资源优势和人才优势显著。

四、募投项目分析

• 募投项目将用于提升公司接单能力、设计研发实力和毛利率水平。
• 募投资金将优先用于补充运营资金、苗木基地建设及风景园林科学研究院建设。

五、盈利预测及估值

• 盈利预测基于行业增长、公司能力提升及募投项目效果。
• 估值采用DCF和市盈率法，合理定价区间为43.34-55.16元。

六、投资建议及风险分析

• 不管房地产调控与否，对公司都是利好。
• 投资建议为“A”评级，认为公司具备长期成长价值。
• 风险包括股权分散、人才聚集不足及市场波动。

图表目录（关键数据）

• 图1：公司主营业务以地产园林为主
• 图2：公司营业收入稳步增长
• 图3：三项费用率保持稳定
• 图4：毛利率稳步上升
• 图5：资产负债率稳步下降
• 图6：净资产收益率保持高位
• 图7：流动比率、速动比率趋于稳健
• 图8：利息保障倍数高位大幅提升
• 图9：风景园林细分行业（按发包方和投资方类别）
• 图10：景观园林工程行业产业链示意图
• 图11：景观园林工程行业发展历程
• 图12：房地产完成开发土地面积、新开工、竣工房屋面积一览
• 图13：募集资金对公司产业链的作用示意图

表格目录（关键数据）

• 表1：公司承接的地产景观园林项目一览
• 表2：地产园林景观工程市场容量估算表
• 表3：地产园林景观工程造价经验数据
• 表4：城市绿化投资加快，近年来逐步超过全社会固定资产投资（FAI）
• 表5：城市绿化投资加快，近年来逐步超过全社会固定资产投资（FAI）
• 表6：园林行业集中度较低，2008年CR10仅为4%
• 表7：公司IPO前后股权明细
• 表8：募投项目明细
• 表9：公司分项业务预测
• 表10：盈利预测简表
• 表11：各年自由现金流量预测
• 表12：DCF参数选取及估值结果
• 表13：公司内在价值的敏感性分析
• 表14：与公司具有一定相关性的建筑类公司估值情况

总结

棕榈园林作为一家在地产景观园林工程领域具有显著优势的企业，其业务成长空间巨大，未来发展前景良好。公司具备强大的品牌、客户、苗木和人才优势，募投项目将有效提升其市场竞争力和盈利能力。尽管存在一定的风险，但整体来看，公司具备良好的投资价值。