2019年市场策略_麋角不解_水泉难动_50页_1mb

麋角不解，水泉难动 - 2019年市场策略总结

核心结论

2019年被判断为结构性牛市与熊市并存的局面，主要逻辑如下：

• 市场底依赖于经济底，预计经济底可能出现在明年三季度末。
• 利率端对估值的支撑对冲了盈利增速放缓带来的下行压力。
• 货币信用周期将逐渐走向对股市有利的区间。
• 外部摩擦与美元压力较2018年有所改善。
• 结构性来源于盈利稳定性与政策倾斜带来的估值溢价。

关注的问题

• 节奏比幅度重要：明年4-5月可能是资产配置的分水岭，8-9月可能是盈利触底点。
• 美联储何时停止加息：是明年大类资产的重要拐点。
• 欧央行货币政策变化：可能对美元资产形成向下的拉力，美元可能先扬后抑。

绕不开的话题

• A股继续对外开放：增量资金主导下，市场风格偏价值。
• 中美贸易偏向扩大进口：概率较高。
• 稳增长与促改革：股权质押仍是关注点。
• 科创板与新动能：建议配置指数ETF。

市场预期

宏观经济

• 共识：分析师普遍偏空，预测实际GDP增速在6.2%-6.5%之间。
• 分歧：
  • 房地产：空头认为销量放缓拖累投资；多头认为低库存加快销量传导。
  • 消费：空头认为经济下行不利消费；多头认为税改与消费贷回升支撑消费。
  • 通胀：空头认为经济周期制约通胀；多头认为猪瘟支撑猪价，关税与汇率影响传导至通胀。

A股市场

• 共识：盈利增速下行，股票在大类资产中具备比较优势，估值具吸引力。
• 分歧：
  • 节奏：市场对2019年走势预测不一。
  • 风格：多数策略分析师看好成长股，但也有观点认为价值股更受长线资金青睐。

压制市场的核心要素

• 货币信用周期：货币与融资数据更具客观性，对经济指标有领先性。
• 全球股市共性：2018年为宽货币紧信用周期。
• 中美矛盾：影响市场情绪与资金流动。

市场底在哪

• 政策底已现：但经济底尚远。
• 盈利底尚远：估值底尚未到来。
• 市场心态：还需经历一次下跌。

应对方向

• 配置龙头股：关注盈利相对稳定的板块。
• 增量资金主导：市场风格偏价值。
• 绕不开的话题：包括A股国际化、科创板等。

大类资产配置

• 宽货币紧信用阶段：债券>现金>商品>股票。
• 宽货币宽信用阶段：股票表现最佳。
• 紧货币宽信用阶段：债券表现最佳。
• 紧货币紧信用阶段：股票表现最差。
• 历史回测：配置最佳资产可获得22倍收益，而股票、商品、债券仅2-3倍。

18年是典型的宽货币紧信用周期

• 大类资产表现：债券>现金>商品>股票。
• 股票市场：类债券、金融地产等板块有显著超额收益。

下一个潜在环境

• 宽货币宽信用阶段：可能带来更高的超额收益。
• 紧货币宽信用阶段：也可能出现。
• 2019年胜率较大的行业：汽车、非银金融、有色、电子、家电、食品饮料。

有色行业的边际变化

• 有色金属价格：对基本面有领先性。
• 历史表现：宽信用阶段铜、锌、稀土等板块有明显超额收益。

明年4-5月或为金融周期分水岭

• 货币向信用传导：存在12-15个月时滞。
• 社融增速改善：可能出现在明年3-5月。
• 历史分水岭：每年4月-5月往往是分水岭。

今年的股市表现是全球现象

• 18年股市表现：全球股市同涨同跌。
• 美国经济：一枝独秀，其他经济体下行压力凸显。
• 特朗普减税与贸易摩擦：影响全球资本流动与经济复苏。

美元走势与全球经济周期

• 美元走势：是对全球经济周期不同步的直观表征。
• 新兴市场货币政策空间：受制于美元加息周期。
• 国内货币宽松：与汇率贬值、保外储形成不可能三角。

历史关键时期的跨境资本流动

• 1985-1990年：日元成为全球套利货币，资本流向美国。
• 1997-1999年：亚洲金融风暴后，资本流向欧美。
• 2007-2009年：次贷危机后，资本流向新兴市场。
• 2010-2013年：欧债危机后，资本流向新兴市场。

外资流入中国的趋势

• 15年底：美国加息周期开启，新兴市场资本流出。
• 2017年至今：外资加大对中国证券市场的配置力度。

欧元区全球水龙头角色

• 欧央行退出QE：可能改变美元被动升值的局面。
• 美元走势：存在变数。

中美矛盾的根源

• 美国制造业：依赖电子半导体，制造业实际增速为负。
• 中国制造业：增加值超越美国，成为全球第一。
• 美国出口结构：以制造业产品为主，支撑10%非农就业。
• 全球贸易增长放缓：对美国经济形成拖累。

矛盾是长期的，短期缓和概率上升

• 利率倒挂信号：实体经济难以承受短期利率上行。
• 减税效应：短暂繁荣即将过去。
• 全球贸易增长放缓：对美国经济形成拖累。
• 美股崩盘：通常发生在经济衰退期。

估值底到也未到

• 沪深300PE估值中位数：降至16.5倍，风险溢价升至268bp。
• A股国际化：仍有10%估值空间。
• 股息率：当前上证A股股息率为2.54%，持股1-2年亏钱概率低。

资产负债结构变化

资产端

• 流动资产：整体现金占比减少，应收及存货占比增加，国企经营改善。
• 非流动资产：固定资产、在建工程占比回落，金融资产占比减少，商誉占比增加。

负债端

• 流动负债：除其他应付款外，其他项目占比回落，民企应付账款减少，预收款项增加。
• 非流动负债：民企长期借款占比上升，国企非流动负债回落。
• 负债端变化：国企债务压力减轻，民企负债端恶化。

盈利能力变化

• 行业分化：如轻工制造、化工、机械设备、房地产等。
• ROE中位数：2018年多数行业ROE有所提升。
• 龙头公司超额盈利：部分行业如采掘、食品饮料、汽车等表现较好。

结论

• 市场底在哪：经济底可能出现在明年三季度末，2019年或为结构性牛市与熊市并存。
• 估值底：已见底，但仍有提升空间。
• 市场心态：至少还需一次探底。
• 资产配置：关注盈利稳定、估值修复及政策预期。
• 外资流入：趋势有望确认，提升A股吸引力。
• 中美矛盾：长期存在，短期缓和概率上升。