20160120-申万宏源-化工行业深度：下一个涨价潜力品种：VD3-弹性标的依次：花园生物、金达威、仙琚制药、新和成、浙江医药_1mb

文档内容总结

核心内容

本报告分析了维生素D3（VD3）作为下一个涨价潜力品种的前景，并对相关行业进行了深入研究。VD3主要用于饲料添加剂领域，占整体需求的70%以上，其价格波动与养殖业景气度密切相关。报告指出，VD3需求端已触底，供给端呈现寡头垄断格局，价格弹性大，具备投资价值。

主要观点

• 行业特性：维生素D3行业规模较小，竞争格局较好，主要由国内企业主导，易于形成价格联盟。
• 供给端：VD3的生产门槛主要体现在上游的NF级胆固醇和光化油，具备完整产业链的企业（如花园生物）成本最低，具有更强的议价能力。
• 需求端：饲料行业作为维生素D3的主要应用领域，其景气度有望回升。VD3在饲料成本中占比极低（约0.1%），下游对价格敏感度低，需求刚性较强。
• 价格走势：VD3价格已处于近年低点，历史上每次涨价均因供给侧收缩而引发，具备显著的弹性。
• 投资建议：给予VD3行业“看好”评级，建议关注具备成本优势和产能优势的企业，依次为花园生物、金达威、仙琚制药（海盛制药）、新和成、浙江医药。

关键信息

1. VD3需求稳定，下游成本敏感度低

• VD3主要用于饲料添加剂，占整体需求70%以上。
• 全球饲料产量持续增长，养殖业景气度有望回升。
• 生猪存栏量自2014年下半年持续下降，猪肉价格处于周期低位，新一轮上升周期可能到来。
• 饲料主要原料玉米、豆粕价格下行，进一步降低饲料成本，维生素D3价格提升对总饲养成本影响不大。

2. VD3竞争格局良好，饲料级寡头垄断

• 中国占据全球饲料级VD3主要生产份额，其中花园生物产能占50%，是行业龙头。
• 国内主要企业包括花园生物、海盛制药（仙琚制药子公司）、新和成、浙江医药。
• 食品医药级VD3仍由国外企业主导，但国内企业已具备一定产能。

3. VD3生产门槛与成本结构

• VD3生产主要依赖上游NF级胆固醇和VD3油。
• 花园生物具备完整的产业链，可自产NF级胆固醇、VD3油和VD3粉，成本最低。
• 海盛制药、新和成和浙江医药具备光化油生产能力，成本次之。
• 金达威产业链最短，成本最高。

4. VD3价格见底，具备显著弹性

• VD3价格自2007年以来经历了四轮涨价周期，涨幅普遍在150-420元/kg。
• 当前价格处于底部，全行业亏损，预计价格将反转。
• 每上涨50元/kg，EPS可分别增厚1.38、0.13、0.11、0.07和0.02元。

5. 弹性标的

6. 风险提示

• VD3小产能退出低于预期。
• 价格联盟无法形成。
• VD3新增产能投放超预期。

有别于大众的认识

• 周期股在当前市场环境下具有较高的风险收益比。
• VD3作为小品种，具备较强的周期性，其涨价主要由供给侧收缩引发。
• 由于行业较小且竞争格局较好，VD3价格具有显著的弹性，是值得投资者关注的品种。

投资评级说明

• 证券评级：买入（20%以上）、增持（5%~20%）、中性（-5%~5%）、减持（5%以下）。
• 行业评级：看好（行业超越市场）、中性（与市场持平）、看淡（弱于市场）。
• 本报告采用相对评级体系，投资者应结合自身情况作出决策。

法律声明

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