建筑行业深度研究“双城记”建筑比较系列报告一，中设VS苏交科：交通设计双龙头，工程环保共成长-20171031-华泰证券-23页-1mb

行业研究总结：建筑与交通设计行业分析

核心内容

本报告聚焦于建筑行业及交通设计领域，重点分析了中设集团与苏交科两家公司的历史发展、财务表现、订单增长、环保业务拓展及估值情况。报告指出，两家公司均具备勘察设计综合甲级资质，是交通设计领域的民营龙头，并在环保业务方面有所布局。当前时点，两家公司估值处于历史低位，基本面持续改善，投资价值凸显。

主要观点

1. 行业背景与发展趋势：

   • 公路投资持续高增长，带动交通设计行业快速发展。
   • “十三五”期间，各省公路投资目标增长明显，预计至2020年市场将保持高景气。
   • 环保政策（如“水十条”、“土十条”）推动环保业务市场空间扩大，环境检测与治理将成为新增长点。

2. 公司对比分析：

   • 历史沿革：中设集团成立于1966年，比苏交科早12年，但苏交科因更早改制而实现快速发展。
   • 财务表现：苏交科综合毛利率自2013年起呈上升趋势，中设集团则因省外业务拓展而毛利率下降，但预计未来将回升。
   • 订单增长：两公司订单收入比均不断提升，中设集团2017H1订单收入比已超过2，苏交科在1.36左右，表明未来业绩增长潜力大。
   • 发展路径：苏交科更侧重外延并购，中设集团更依赖内生增长，但随着对资本运作的熟悉，中设集团并购步伐有望加快。
   • 环保业务：中设集团在水治理、环境修复方面具有较强技术实力，苏交科则通过并购拓展检测与治理业务，形成“检测+修复”全链条服务。

3. 估值分析：

   • 两家公司2017年Wind一致预期PE均在23倍左右，为2014年下半年以来最低。
   • 未来业绩增长与行业景气度提升将支撑估值修复，投资价值显著。

关键信息

1. 历史与财务对比

• 中设集团：成立于1966年，2005年改制，2014年上市，勘察设计业务占营收比重始终高于70%。
• 苏交科：成立于1978年，2002年改制，2012年上市，通过并购实现业务扩展。
• 毛利率变化：苏交科自2013年起勘察设计毛利率上升，中设集团则因省外业务拓展毛利率下降，但预计未来将回升。
• 费用率：中设集团费用率高于苏交科，但随着订单增长和收入确认模式优化，费用率有望下降。
• 存货与收入确认：中设集团存货占比高，因其收入确认方式更严格，未完工项目较多，提供了额外业绩储备。

2. 订单与收入增长

• 订单增长：2017H1两公司订单增速均高，中设集团订单收入比超2，苏交科为1.36，预计全年订单增速将高于20%。
• 行业景气度：全国交通基建投资增速达19.7%，为公司订单增长提供了支撑。
• 订单弹性：中设集团因勘察设计收入占比高，订单对收入的带动效应更强。

3. 并购与外延发展

• 苏交科：自2009年起完成14次主要并购，重点布局环保全产业链，形成“检测+治理”平台。
• 中设集团：上市后并购频率较低，但单笔金额较大，2015年完成对宁夏院的并购，未来并购步伐有望加快。
• 并购影响：并购对两家公司股价均产生积极影响，有助于业务拓展与业绩增长。

4. 环保业务拓展

• 中设集团：专注于水治理与环境修复，具备较强的技术实力和项目经验。
• 苏交科：通过并购TA等公司，拓展第三方检测业务，打造“检测+治理”全链条服务。
• 环保市场：预计至2020年环境检测市场规模将达878亿元，水环境治理市场将达1.3万亿元，为两家公司提供广阔发展空间。

5. 估值与投资价值

• PE水平：两家公司PE处于历史低值，但基本面改善明显，投资价值凸显。
• EPS稀释风险：两家公司总股本扩张速度低于收入和利润增长，EPS被大幅稀释的风险较小。
• 投资建议：继续重点推荐中设集团与苏交科，未来业绩与估值有望双提升。

未来展望

• 传统业务：公路投资高增长将继续支撑两家公司主业发展。
• 环保业务：中设集团通过内生发展，苏交科通过并购，均有望在环保领域实现快速增长。
• 估值修复：随着业绩增长与行业景气度提升，两家公司估值有望回归合理水平。
• 并购扩张：中设集团未来并购频率将提升，助力其打造全领域全过程服务平台。

风险提示

• 交通基建投资增速下滑：可能影响公司订单增长与业绩表现。
• 环保业务拓展不及预期：若环保政策执行力度不足，可能影响公司新兴业务发展。