20140221-凯基证券投顾-运动鞋底制造商的后起之秀_12页_560kb

勝悦公司詳盡分析總結

核心內容

勝悦（1340.TW）是一家位於台灣的運動鞋底製造商，其主要營運公司為晋江成昌鞋業有限公司，成立於1997年。公司專注於創新鞋底材料的研發與生產，尤其以一次雙色雙密鞋底和可分解EVA材料為核心產品，具有輕量化、高彈性、高耐磨性及環保特性，使其在市場上具備競爭優勢。

主要觀點

產品創新與市場接受度

• 一次雙色雙密鞋底：勝悦創新開發出一次雙色雙密鞋底，相較於傳統鞋底，能減少約70%的勞動力成本，且無需橡膠大底和貼合工序，大幅降低原物料成本。該產品已於2013年達到年產能500萬雙，佔營收比重約15%，預計2014年新增產能75%，佔營收比重提升至20-25%。
• 可分解EVA材料：勝悦於2013年與Adidas及Nike進行技術認證，該材料具有環保特性且成本較傳統EVA低25-30%，預計2015年可能被國際品牌採用，2016年起對獲利產生正面影響。

營收與獲利預測

• 2014-2015年營收預估分別為31.3億與37.7億新台幣，年成長率達17.1%與20.3%。
• 稅後純益預估2014年為8.9億、2015年為11.0億，年成長率達23%與23.7%。
• 毛利率預估由2012年的34.7%提升至2015年的38.4%。

估值與投資建議

• 勝悦目前交易在本益比12.6倍，低於產業平均的16.3倍，因此被認為估值偏低。
• 首次評等建議為「增加持股」，目標價設定為188元，相較於當前股價有34.8%的上漲空間。
• 預計2014年每股盈餘為11.09元，目標價相當於17倍本益比，遠低於產業平均。

關鍵資訊

公司結構與財務表現

• 公司股權高度集中，管理層佔65.1%，主要股東為軟銀創投與中華開發。
• 財務結構穩定，負債佔資產比率由2011年的29%降至2013年的15.5%，並持續改善。
• 流動比率與速動比率預計在2013-2015年維持在4.2倍與4.1倍。

產業趨勢與市場機會

• 中國運動鞋市場正在向產品差異化與高附加值方向發展，勝悦的技術創新使其成為受益者。
• 2011-2012年中國運動品牌庫存問題促使廠商尋求高附加值鞋底供應商，勝悦成功打入市場。
• 亞洲地區是全球鞋類製造與出口重心，中國佔全球製鞋總量的60.5%及出口總量的73.1%。

環保與技術發展

• 可分解EVA材料已取得發明專利，加入植物纖維如木粉、稻米桿，可降低原物料成本，提升環保效益。
• 與福州大學合作，技術研發進度超前同業，有望在2016年推出三色雙密鞋底製程，進一步降低成本。

投資風險

• EVA價格上漲：EVA佔銷貨成本的35%，若價格上漲可能影響毛利率。
• 中國經濟表現：公司營運表現受中國經濟影響，若經濟趨緩可能影響獲利。
• 市場競爭：產業競爭激烈，需持續創新以保持優勢。

產業展望

• 全球鞋類產業持續增長，中國市場需求與出口規模居全球首位。
• 鞋材產業正朝向輕量化、環保、多彩時尚及高性能方向發展。
• 勝悦的技術創新與市場定位使其在產業中佔據有利位置，未來成長潛力可期。

結論

勝悦作為中國運動鞋底製造業的創新者，憑藉一次雙色雙密鞋底及可分解EVA材料，成功提升毛利率與市場地位。面對市場需求的轉變，公司持續擴充產能與研發新技術，並在國際品牌中建立合作關係。目前估值偏低，投資建議為「增加持股」，預期未來2-3年營收與獲利將持續成長，並因技術與市場優勢，具有良好的投資潛力。