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MGM China 详细总结

核心内容

MGM China 是一家位于中国澳门的赌场度假村开发商和运营商，目前在澳门半岛运营一家五星级酒店和赌场综合度假村。公司于 2013 年 9 月 16 日开始被 Maybank Kim Eng 覆盖，初始评级为 BUY，目标价为 HKD27.40。当前股价为 HKD23.30，公司拥有 3,800 万股，市值为 114.18 亿美元。公司拥有较高的分红率和强劲的现金流，具备良好的收益潜力。

主要观点

• 高分红率：MGM China 的分红政策为每年两次分配利润的 35%，并可能发放特别分红。2011 年和 2012 年分别支付了 95% 和 86% 的净利润作为股息。
• Cotai 项目将改变公司格局：MGM Cotai 项目预计于 2016 年完成，将提供 1,600 间酒店客房、500 张赌桌和 2,500 台老虎机，显著提升公司规模和吸引力。该项目将帮助 MGM 脱离单一赌场的形象，提升其在 Cotai 的市场地位。
• 估值优势：MGM China 当前 EV/EBITDA 估值为 12.6 倍，低于行业平均的 13 倍，但其单个赌场的规模和收益表现仍具竞争力。
• 市场占有率稳固：尽管面临 Cotai 新项目带来的竞争，MGM China 在 2013 年上半年的市场占有率仍维持在 10%，VIP 市场占有率也有所提升。

关键信息

财务数据

• 股息收益率：预计 FY13 为 5%，FY14 为 6%。
• EV/EBITDA：MGM Macau 估值为 12 倍 FY14 预计 EBITDA，MGM Cotai 估值为 HKD5.1/股，占 NAV 的 19%。
• 现金流状况：截至 2013 年 6 月，公司净现金约为 HKD2.5 亿，信用额度为 HKD11.3 亿。
• 市场表现：52 周最高价为 HKD24.20，最低价为 HKD12.03。

项目与扩张

• MGM Cotai：项目面积 71,800 平方米，预计 2016 年完成，将显著提升公司业务规模。
• 非赌博业务：公司通过 MGM Hospitality 的品牌扩展，如与 Diaoyutai 合作，提升其在中国大陆的品牌影响力。
• 盈利能力：公司 EBITDA 增长预期为 14.7%（FY13-FY15），且 EBITDA 毛利率保持稳定。

市场竞争与优势

• VIP 业务：MGM 在 VIP 市场表现强劲，市场占有率从 9.9% 提升至 11.3%，并拥有强大的 junket 网络。
• 单赌场运营：尽管仅运营一家赌场，但 MGM 在澳门半岛的市场占有率仍保持在 10%，且其单个赌场的平均每日赢利高于行业平均水平。
• 管理效率：公司管理团队注重运营效率和客户体验，通过不断升级设施和优化服务吸引顾客。

风险因素

• 宏观经济风险：中国宏观经济恶化可能影响 GGR 增长。
• 信用环境收紧：可能影响公司融资能力。
• 竞争加剧：Cotai 新项目可能导致市场份额流失。
• 项目延期：MGM Cotai 建设进度可能影响公司未来增长。
• 政策风险：博彩牌照续期和相关政策变动可能影响公司运营。

估值与推荐

• 目标价：HKD27.40，对应约 18% 的潜在涨幅。
• Sum-of-the-Parts 估值：MGM Macau 估值为 12 倍 FY14 EBITDA，MGM Cotai 估值为 HKD5.1/股，基于 20% ROIC 和 9% WACC。
• 建议：基于其良好的分红政策、强劲的现金流以及 Cotai 项目的增长潜力，建议买入。

附录

• 公司背景：MGM 于 2007 年 12 月 18 日完成，成本为 12.5 亿美元，由 SJM 提供赌场特许经营权。
• 管理层：Chiu King Ho 是 MGM China 的董事会主席，拥有丰富的商业背景和管理经验。
• SWOT 分析：
  • 优势：知名的品牌、强大的管理、与 junket 和 VIP 客户的良好关系。
  • 劣势：缺乏大众市场设施、单一赌场可能影响大众吸引力、对 VIP 段依赖度高。
  • 机会：MGM Cotai 扩张、有机增长、扩大 junket 基础和直接 VIP 服务。
  • 威胁：竞争加剧、游客向 Cotai 转移、监管和宏观经济风险。