任泽平：2019年降准降息空间有多大？PPI才是中国货币政策最重要的锚-20190128-恒大研究院-27页_1mb

恒大研究院研究报告总结：2019年降准降息空间有多大？

核心内容

本报告由恒大研究院发布，首席研究员任泽平与研究员甘源共同撰写，分析了中国货币政策的名义锚，并提出PPI可能是观察和理解中国货币政策周期的重要指标。报告重点探讨了2019年货币政策的可能走向，并结合历史数据和经济结构特点进行分析。

主要观点

1. 货币政策名义锚：货币政策名义锚是央行在制定政策时所依赖的经济变量，主要包括汇率目标制、货币供应量目标制和通货膨胀目标制。中国在过去曾采用双目标制，但随着金融自由化和经济结构变化，逐步转向单目标制。

2. 中国货币政策锚的演变：

   • 1999-2006年：实行双目标制，同时盯住人民币兑美元汇率和货币供应量。
   • 2007-2010年：实行单目标制，以人民币兑美元汇率为锚。
   • 2011-2017年：转向货币供应量目标制，央行通过公开市场操作和政策工具调控流动性。

3. PPI作为货币政策锚：

   • PPI（工业生产者出厂价格指数）与货币政策操作高度吻合，是反映中国经济状况的重要指标。
   • 当PPI下降或为负值时，央行倾向于降准降息；当PPI上升时，央行倾向于升准加息。
   • PPI与经济增长、充分就业、国际收支平衡和物价稳定密切相关，能够综合反映经济运行情况。

4. 2019年货币政策展望：

   • 预计2019年上半年PPI继续回落，可能继续降准。
   • 降息可能发生在PPI由正转负的二三季度，但需考虑投资端的韧性。
   • 若固定资产投资超预期支撑PPI企稳，降息必要性可能减小。

关键信息

• PPI与货币政策周期：PPI的波动与货币政策松紧周期高度匹配，其拐点与货币政策操作几乎同步。
• 货币政策目标：中国货币政策最终目标包括经济增长、充分就业、国际收支平衡和物价稳定，PPI在这些目标中具有较高的相关性。
• 货币政策工具：央行通过存款准备金率、利率调整和公开市场操作等手段进行调控。
• 风险提示：经济下行压力过大和外部风险（如美股暴跌）可能影响货币政策效果。

结构清晰总结

1. 货币政策名义锚概述

• 定义：货币政策名义锚是央行在制定政策时所盯住的经济变量，用于实现物价稳定等最终目标。
• 类型：
  • 汇率目标制
  • 货币供应量目标制
  • 通货膨胀目标制
• 全球趋势：通货膨胀目标制逐渐成为主流，因其灵活性和对经济的综合考量。

2. 中国货币政策锚的演变

• 1999-2006年：双目标制，同时盯住汇率和货币供应量。
• 2007-2010年：汇率目标制，央行通过外汇干预和利率调整稳定汇率。
• 2011-2017年：货币供应量目标制，央行通过公开市场操作和政策工具调控流动性。

3. PPI作为货币政策锚

• PPI与货币政策松紧周期：PPI下降或为负值时，央行倾向于降准降息；PPI上升时，央行倾向于升准加息。
• PPI与经济指标：
  • 与工业企业利润、A股营业收入增速、出口增速、房价指数等高度相关。
  • 可反映经济增长、就业、物价和国际收支等多方面情况。
• PPI的优势：相比CPI，PPI更能全面反映物价水平，尤其考虑到房地产等中上游行业的影响。

4. 2019年货币政策展望

• PPI趋势：预计2019年二三季度PPI由正转负，意味着企业利润下滑和实际利率上升。
• 降准：上半年PPI继续回落，央行可能继续降准以释放流动性。
• 降息：二三季度PPI为负时，央行可能降息，但需注意投资端的韧性。
• 政策操作：央行可能通过OMO、MLF等工具进行利率调整，但不会轻易放松货币政策。

风险提示

• 经济下行压力：若经济下行压力过大，可能影响货币政策效果。
• 外部风险：美股暴跌等外部因素可能对货币政策造成干扰。

总结

中国货币政策的名义锚经历了从双目标制到单目标制的演变，PPI因其与经济增长、就业、物价和国际收支的紧密联系，成为当前观察货币政策的重要指标。随着PPI的回落，2019年可能迎来降准和降息操作，但需注意投资端的支撑作用。未来，随着金融市场的发展，通货膨胀目标制可能成为更合适的货币政策锚，但目前仍需进一步完善制度和预测机制。