20210512-华鑫证券-我们站在通胀的半山腰上_但山顶不远了_9页_1mb

2021年5月12日通胀分析总结

核心内容概述

本报告由华鑫证券研究发展部发布，分析师曹孫川对2021年4月CPI与PPI数据进行分析，指出当前通胀态势处于结构性阶段，整体温和上涨，但存在部分数据失真和输入性通胀风险。

主要观点

一、CPI：以核心换食品

• 4月CPI数据：同比涨幅为0.9%，环比跌幅为0.3%，整体表现疲弱。
• 食品类CPI：受猪肉价格下降影响显著，预计未来数月食品类CPI仍将弱于去年同期，对CPI同比数据形成负效应。
• 核心CPI：环比涨幅回升至0.3%，预计未来数月同比增速将反弹至1.5%，对冲食品类CPI下降的影响。
• 能源价格影响：叠加能源价格上涨，CPI有望在二季度末回升至2%以上。
• 结构性问题：CPI数据存在结构性问题，主要受食品类权重拖累，不能完全反映终端价格涨幅。

二、PPI：中游压力进一步加大

• 4月PPI数据：同比增速达6.8%，为2017年3季度以来最高；环比增速为0.9%，仍处于高位。
• 生产资料：同比增速达9.1%，预计5月可能突破10%，其中黑色系涨幅显著，燃料价格因基数效应涨幅超过80%。
• 生活资料：同比增速回升但整体涨幅有限，受猪肉价格下降影响，对CPI传导效果弱。
• 中下游企业压力：由于中上游原材料价格大幅上涨，中下游企业成本压力较大。
• PPI走势：在全面通胀背景下，PPI增速未来数月仍可能维持高位。

三、通胀数据的部分失真，关注输入性通胀

• 统计结构影响：CPI与PPI数据基于抽样调查，存在统计误差。食品类CPI占比仍为30%左右，未能完全反映终端价格变化。
• PPI对CPI传导有限：PPI中生产资料占比约70%，而对CPI影响较大的生活资料仅占30%以下，因此PPI向CPI传导效果有限。
• 输入性通胀风险：国际大宗商品价格持续上涨，尤其是铁矿石、原油等，导致国内产成品价格上升。RJ/CRB指数与BDI指数均显示国际供需未达均衡，大宗商品可能进一步上行。

关键信息

• CPI走势：食品类CPI疲软，核心CPI回升，预计二季度末CPI可能回升至2%以上。
• PPI走势：生产资料涨幅显著，生活资料涨幅有限，中下游企业成本压力大。
• 输入性通胀：国际大宗商品价格持续上涨，国内PPI与CPI可能受其影响继续上行。
• 数据失真：CPI与PPI编制方式导致部分数据不能完全反映实际通胀情况。
• 政策空间：国内货币与财政空间较大，政策稳定性较好，对短期物价波动有较强应对能力。

风险提示

• 宏观经济复苏不及预期
• 灾害天气超预期
• 国际原油价格涨幅超预期
• 海外疫情影响超预期

图表目录（摘要）

• 图表1-4：CPI与食品类CPI月度数据，显示食品类CPI疲软，核心CPI回升。
• 图表5-8：PPI与分类数据，显示生产资料涨幅显著，生活资料涨幅有限。
• 图表9：中国城镇居民消费型支出占比变化，显示服务类支出占比未明显提升。
• 图表10：CPI与PPI无强正相关，显示两者走势差异。
• 图表11：部分期货结算价格较2020年同期变化，显示大宗商品普涨趋势。
• 图表12：RJ/CRB指数与BDI指数走势，显示国际供需紧张，大宗商品价格可能继续上行。

总结

当前通胀态势呈现结构性特征，CPI受食品类价格拖累，整体温和上涨；PPI则因中上游工业品价格上涨而持续走高，中下游企业面临较大成本压力。由于统计结构和传导机制，PPI向CPI传导效果有限，CPI走势不会与PPI趋同。输入性通胀风险值得关注，国际大宗商品价格持续上涨可能对国内物价形成压力。尽管如此，国内经济复苏稳定，政策空间较大，应对短期物价波动的回旋余地充足。