20171108-招商证券-当季和次季合约研究之二_跨期价差还有哪些影响因素__6页_625kb

债券市场专题报告总结：跨期价差的影响因素

核心内容

本报告聚焦于债券市场中同品种不同合约的跨期价差，重点分析了16年底至17年初跨期价差与理论模型之间的背离现象，以及近期TF和T合约跨期价差走势分化的原因。报告旨在为投资者提供对跨期价差走势的深入理解，并强调在当前市场环境下把握跨期价差交易机会的重要性。

主要观点

1. 跨期价差的理论公式

• 跨期价差的计算公式：跨期价差 = 1 / CF * (净基差次季 - 净基差当季)
• 基差构成：基差 = 转换期权 + 持有收益
• CTD券影响：当季和次季合约的CTD券通常相同，因此跨期价差主要反映的是转换期权和持有收益的差异。

2. 16年底至17年初跨期价差背离的原因

• 理论与实际的不一致：理论上跨期价差应为负，但实际中却迅速攀升。
• 期权价值的影响：净基差的显著上升表明转换期权价值大幅增加，推动了跨期价差走高。
• 持有收益为负：尽管持有收益为负，但净基差的正向变化说明期权价值的提升对跨期价差的影响更为显著。

3. 近期TF和T跨期价差表现分化

• TF合约表现：近期TF跨期价差高位震荡，可能受到正套力量和做陡曲线的影响。
• T合约表现：T合约跨期价差急下急上，尤其在11月5日至11月7日期间，T1803-T1712迅速转负并回补至0附近。
• 市场情绪影响：当前市场情绪不佳，当季和次季合约价格受趋势性交易影响更大，传统套利策略机会短暂，需投资者快速反应。

关键信息

1. 市场环境变化

• 在16年底至17年初，资金利率迅速攀升，票息收入相对较少，理论上跨期价差应转负，但实际中却出现反向走势。
• 近期市场情绪不佳，导致当季和次季合约价格波动加剧，跨期价差走势复杂。

2. 跨期价差策略

• 在11月5日的周报中，提出做多T1803-T1712的跨期价差策略。
• TF合约因IRR大于4%，其跨期价差走势更复杂，难以把握。

3. 图表分析

• 图1：展示了跨期价差的两个公式，解释了其理论基础。
• 图2 & 图3：显示了10年期和5年期债净基差之差的变化，反映期权价值对跨期价差的影响。
• 图4 & 图5：展示了10年期和5年期债的跨期价差走势，突出了近期的分化现象。
• 图6 & 图7：进一步展示了TF和T合约的跨期价差表现，强调了市场情绪对价格的影响。

风险提示

• 监管政策超预期：市场可能受到政策变化的较大影响，需关注相关风险。

分析师信息

• 徐寒飞：复旦大学计量金融学博士，中国人民银行金融研究所博士后，曾获新财富最佳债券分析师第二名、水晶球奖第一名、金牛奖第一名。
• 研究背景：在央行、商业银行及券商研究所从事宏观与债券策略研究超过10年，具备丰富的市场经验与专业背景。

重要声明

• 本报告由招商证券股份有限公司编制，具有证券投资咨询业务资格。
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