2004年-世界发展银行全球_Coping_with_Risk_through____________Mismatches___Domestic_and_International_Financial_Contracts____________for_Emerging_Economies_41页_221kb

文档总结：通过不匹配应对风险：新兴市场国家的国内与国际金融合同

核心内容

本文探讨了新兴市场国家如何通过期限错配、货币错配和司法管辖地错配来应对系统性风险。这些机制并非仅仅是问题的表现，而是投资者在高系统性风险环境下采取的理性策略。作者认为，这些风险应对方式是相互关联的，并且在实施过程中伴随着风险权衡。文章旨在提供一种综合性的分析框架，以理解这些机制如何共同作用，并对传统政策建议提出反思。

主要观点

1. 风险应对机制的理性性

• 新兴市场国家的投资者通过使用短期本币合同、美元合同和国际金融合同来应对系统性风险。
• 这些机制是市场参与者在面对价格风险（如利率和汇率波动）、价格诱导违约风险以及因政府行为导致的稀释和没收风险时的理性选择。
• 它们是风险缓解手段，而非单纯的问题。

2. 系统性风险的来源

• 系统性风险源于制度缺陷和非制度因素。
• 制度缺陷包括财政和货币政策不健全、合同执行机制薄弱、司法不独立等。
• 非制度因素包括经济规模小、依赖商品出口、地理限制等。

3. 美元合同的优势与挑战

• 美元合同在风险应对中占据主导地位，因其能有效对冲价格风险。
• 美元化（dollarization）比预期更难实现，因为美元合同的广泛使用使去美元化变得复杂。
• 政策干预若仅针对表面现象（如期限和货币错配），可能只会转移风险，而非减少风险。

4. 风险权衡与市场均衡

• 短期本币合同和美元合同在对冲价格风险的同时，增加了对信用风险的暴露。
• 随着系统性风险的上升，市场均衡倾向于选择价格风险对冲（通过美元化和短期合同）而非信用风险对冲。
• 投资者在面临违约时，诉讼选择权（litigation option）的价值较高，尤其在合同写入发达司法管辖区时更为明显。

5. 政策建议

• 传统的政策建议（如消除货币和期限错配）可能忽视了根本原因（如宏观经济政策波动、债权人权利体系不完善、制度基础设施薄弱）。
• 政策制定者应关注制度建设和法律框架，而非仅关注汇率制度。
• 提高合同执行机制的效率或增加债务人的资本缓冲，可能会鼓励投资者承担更多信用风险，尤其是在美元化背景下。

关键信息

• JEL分类码：F33, F34, F36, G15, G18
• 关键词：货币错配；期限错配；美元化；金融发展

文档结构

• 摘要：提出美元化、短期合同和国际合同是应对新兴市场系统性风险的理性机制。
• 引言：介绍金融发展的重要性及新兴市场面临的挑战。
• 第2节：分析新兴市场中的系统性风险，包括价格风险、违约风险和主权相关风险（如稀释和没收风险）。
• 第3节：研究投资者如何通过期限、货币和司法管辖地的选择来应对这些风险。
• 第3.1节：讨论价格、价格诱导违约和稀释风险的应对策略。
• 第3.2节：分析如何避免没收风险并减轻违约损失。
• 第3.3节：总结主要结论，强调诉讼选择权在市场均衡中的作用。

结论

本文指出，新兴市场国家的金融合同结构是系统性风险环境下的自然反应，而非简单的政策失误。因此，试图通过单一维度政策消除这些机制可能无效，甚至加剧风险。政策制定者应更加注重制度建设和法律框架，以更有效地管理风险并促进金融发展。