深度报告-20201223-兴业证券-德林海-688069.SH-星云湖模式打开整湖治理新市场_从蓝藻应急处置跃升水质提升综合服务商_26页_2mb

德林海公司总结

核心内容

德林海（688069.SH）是一家专注于蓝藻治理的环保企业，起源于蓝藻应急处置业务，现已发展为水质提升综合服务商。公司通过“外购+集成”模式，提供蓝藻治理技术装备集成及运维服务，业务涵盖藻水分离、加压灭活、原位控藻等多种技术路线。公司核心团队具有医学背景，研发能力突出，技术壁垒明显，市场占有率在多个重点湖库中领先。

主要观点

• 业务模式：以“外购+集成”为核心，设备业务“轻装上阵”，固定资产与在建工程占比低。
• 技术路线：公司拥有“打捞上岸、藻水分离”与“加压灭活、原位控藻”两大技术路线，2019年在星云湖项目首次实现技术融合。
• 市场表现：公司在国内蓝藻治理市场中占据领先地位，尤其在太湖、巢湖、洱海、滇池等大型湖库中具有显著的市占率。
• 盈利状况：公司近三年ROE保持在30%以上，净利率保持在20%以上，2020年Q3资产负债率仅为9.61%，无带息负债。
• 成长潜力：星云湖项目标志着公司从蓝藻应急处置向水质提升综合服务商转型，未来有望拓展至更多中小型湖库治理。
• 政策支持：国家“十三五”规划对湖泊治理投入巨大，但富营养化问题仍存，公司技术在该领域具备较强竞争力。

关键信息

财务数据

技术创新与专利

• 公司拥有7项发明专利、31项实用新型专利，技术壁垒显著。
• “打捞上岸、藻水分离”与“加压灭活、原位控藻”技术路线各具优势，2019年在星云湖实现融合。
• 技术路线对比：

项目实施与市场占有率

• 公司在太湖、巢湖、洱海、滇池等重点湖库中具有显著的市场占有率。
• 星云湖项目是公司首个中小型湖库整湖治理项目，采用收入与水质挂钩的方式，成效显著。
• 公司2020Q1以3.69亿元中标杞麓湖项目，进一步拓展市场。

富营养化治理市场

• 我国六大湖均存在不同程度的富营养化问题，水体富营养化治理市场潜力巨大。
• 2019年数据显示，I~III类湖泊（水库）占比69.1%，劣V类占7.3%。
• 公司技术可有效缓解富营养化，但目前治理方式仍以延缓为主，解决富营养化仍是挑战。

估值与投资建议

• 投资建议：首次覆盖，给予“审慎增持”评级。
• 预计公司2020-2022年归母净利润分别为1.49/2.21/2.85亿元，同比增速分别为48.2%/48.4%/28.9%。
• 对应2020年12月22日PE分别为26.8x/18.1x/14.0x，显示估值处于合理区间。

风险提示

• 政策风险：湖泊治理政策变动可能影响市场需求。
• 新签订单不及预期：项目推进速度或受政策及环境因素影响。
• 项目运营和回款不及预期：可能影响现金流及利润。
• 新技术替代风险：未来可能出现更高效或低成本的治理技术。