20150710-中泰国际证券-科维控股-00586.HK-涉足新兴环保概念的水泥巨擘_22页_2mb_2mb

海螺创业公司总结

核心内容

海螺创业（586 HK）是一家多元化环保企业，业务涵盖节能环保解决方案、港口物流、新型建材和联营投资。公司自2013年12月上市以来，依托传统水泥产业的盈利能力，积极拓展节能环保及环保业务。公司目前的主要盈利来源于联营公司投资，尤其是持有海螺水泥（914 HK）和海螺型材（000619 CH）的股份权益。公司通过垃圾焚烧、余热发电和立磨设备等业务，为水泥、钢铁等行业提供节能环保服务。

主要观点

1. 传统业务支撑公司盈利
   海螺创业的税前利润中，80%来自联营公司，主要由海螺水泥和海螺型材贡献。这表明公司目前仍高度依赖传统水泥产业。

2. 垃圾焚烧业务增长潜力大
   垃圾焚烧业务是公司未来主要增长点，14财年毛利率达39%，表现优于其他业务。公司采用多种商业模式（如BOT、EPC）发展垃圾焚烧项目，预计未来市场需求将持续上升。

3. 新型建材业务处于起步阶段
   公司在新型建材领域（如CCA板和木丝水泥板）已有一定产能，但尚未实现盈利。该业务面临市场接受度、竞争和推广的不确定性。

4. 港口物流业务具有战略价值
   扬州海昌港是公司的重要资产，具备地理优势和增长潜力。港口分部毛利率较高，受益于规模经济，但目前仅占公司总收入的8.1%。

5. 公司估值与目标价
   采用“分类加总估值法”，估算公司合理市值为335.84亿港元，对应目标价18.6港元，较当前股价有约13.1%的潜在增幅，给予“增持”评级。

6. 主要风险因素

   • 联营公司的不可控性
   • 海螺水泥股价波动影响公司业绩
   • 新型建材业务前景不明朗
   • 水泥和钢铁行业的周期性波动
   • 依赖单一客户海螺水泥，存在客户集中风险

关键信息

财务数据（单位：百万人民币）

估值模型

• 总市值估算：298.58亿人民币（约335.84亿港元）
• 折让：15%的综合企业折让
• 调整后市值：268.68亿人民币（约335.84亿港元）
• 每股价值：18.61港元

业务分部估值

业务分析

节能环保解决方案

• 包括余热发电、立磨和垃圾焚烧业务。
• 垃圾焚烧业务毛利率高达39%，被视为未来增长重点。
• 余热发电和立磨业务收入增长趋缓，未来可能更多依赖海外市场。

垃圾焚烧业务

• 公司采用多种商业模式（如BOT、EPC）发展垃圾焚烧项目。
• 截至14财年，累计签约22个项目，其中4个已建成，15个在建，3个待建。
• 垃圾焚烧项目可利用水泥窑处理垃圾，成本效益高，且无需额外处理费用。

新型建材业务

• 包括CCA板和木丝水泥板，具有环保和成本优势。
• 产能达3,200万平方米，但尚未实现盈利。
• 未来可能受益于政策支持和市场需求增长。

港口物流业务

• 拥有扬州海昌港，设计吞吐量2,170万吨，目标提升至3,000万吨。
• 港口物流分部毛利率较高，受益于规模经济。
• 业务虽小，但具备战略价值。

联营投资业务

• 主要投资海螺水泥和海螺型材，间接贡献公司大部分利润。
• 海螺水泥是全球最大的水泥生产商之一，海螺型材是中国最大的PVC型材制造商之一。

投资评级与风险提示

• 投资评级：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价18.6港元。
• 风险因素：
  • 联营公司的不可控性
  • 海螺水泥股价波动
  • 新型建材业务前景不明朗
  • 水泥和钢铁行业的周期性影响
  • 依赖单一客户海螺水泥

未来展望

公司正逐步将业务重心转移至环保领域，尤其是垃圾焚烧业务。随着政策支持和市场需求增长，环保业务有望成为主要增长点。同时，公司也在拓展新型建材市场，尽管目前仍处于起步阶段，但未来有较大的发展潜力。整体而言，公司依靠传统水泥产业提供养分，探索节能环保领域的发展机遇，为公司带来潜在红利。