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报告摘要

总结：CLOInterest - 2016年1月版

核心内容

本报告分析了自金融危机以来，美国企业CLO（Corporate CLOs）、 conduit CMBS 和商业房地产CLO（CRE CLOs）在抵押品、结构、表现和发行方面的差异。尽管三类资产都涉及企业部门，但它们在抵押品质量、利率类型、平均期限、多样化程度和信用增强方面存在显著区别。

主要观点

抵押品类型：
- 企业CLO主要由浮动利率、非投资级企业贷款构成，平均加权利率为3mL + 3.9%。
- conduit CMBS主要由固定利率、长期第一抵押贷款构成，平均加权利率为4.9%。
- CRE CLO主要由短期全款贷款、夹层权益和第二抵押贷款构成，平均加权利率为1mL + 5.4%，表明其抵押品风险更高。
信用质量：
- conduit CMBS的抵押品信用质量通常高于CRE CLO，但低于企业CLO。
- 企业CLO的平均WARF为2527，对应B1/B2评级。
- conduit CMBS的平均MLTV为104.4%，而CRE CLO的平均MLTV为120.7%。
多样化程度：
- 企业CLO的多样化程度最高，平均有199笔贷款和174个借款人。
- conduit CMBS的多样化主要体现在物业类型上，平均有103个物业。
- CRE CLO的多样化程度最低，平均只有20个借款人。
信用增强：
- CRE CLO的信用增强最高，平均为45%。
- 企业CLO的信用增强平均为37%。
- conduit CMBS的信用增强平均为30%。
结构特征：
- 企业CLO和CRE CLO通常包含再投资期和加速偿还期，而conduit CMBS没有再投资期。
- 企业CLO和CRE CLO有基于表现的支付转移机制，而conduit CMBS则按逆序分配损失。
表现：
- 在2008-2009年金融危机期间，企业CLO的表现优于conduit CMBS和CRE CLO，主要因为其较低的房地产敞口。
- 金融危机后，三类资产表现良好，但杠杆率上升对信用质量产生负面影响。
- 企业CLO和CRE CLO的再投资期和加速偿还期限制了其再投资能力。
发行情况：
- 三类资产发行已恢复，但conduit CMBS和企业CLO可能受到**《多德-弗兰克法案》风险保留规则**的影响，特别是在2016年底该规则生效后，企业CLO发行可能减少。
- CRE CLO发行受风险保留规则影响较小，因为其经理人通常已满足保留要求。
利率影响：
- 浮动利率资产（如CLO）在LIBOR上升时，其利率不会立即与负债同步上升，直到LIBOR突破利率地板。
- conduit CMBS的MDSCR会随利率上升而下降，导致资本化率上升，进而影响物业估值和MLTV。

关键信息

企业CLO和CRE CLO的抵押品都包含企业部门，但企业CLO的抵押品质量更高。
三类资产的再投资期和加速偿还期有助于分散风险，但conduit CMBS没有再投资期。
金融危机后，三类资产表现良好，但信用质量有所下降，特别是抵押品杠杆率上升。
风险保留规则可能对2016年企业CLO和conduit CMBS的发行产生负面影响。
CLO和conduit CMBS的平均加权期限分别为5.4年和9年，而CRE CLO为5.7年。
企业CLO的再投资期为4年，CRE CLO为2-4年，conduit CMBS没有再投资期。

结构差异

企业CLO：结构上更灵活，允许再投资，信用增强较低，但多样化程度高。
conduit CMBS：结构上以固定利率抵押贷款为主，信用增强中等，多样化程度中等。
CRE CLO：结构上信用增强最高，但多样化程度最低，且抵押品风险较高。

总结

本报告详细对比了企业CLO、conduit CMBS和CRE CLO在抵押品、结构、信用质量及发行方面的异同，指出尽管三类资产都涉及企业部门，但其信用风险和结构特征存在显著差异。企业CLO在多样化和信用质量方面表现最佳，而CRE CLO则因抵押品风险较高，需要更多的信用增强。此外，风险保留规则和利率上升对三类资产的影响也有所不同，特别是对conduit CMBS和企业CLO可能产生更大的负面影响。

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