20171016-致富证券-天虹纺织-02678.HK-产业转移推手_机遇与挑战并行；首予「买入」評級_17页_986kb

天虹紡織(2678.HK)研究總結

核心內容

天虹紡織是一家中國紡織業龍頭企業，自1997年成立以來，通過收購重組和產業轉移戰略迅速發展，成為全球最具競爭力的紡織服裝供應端之一。集團現已建立全球產業鏈布局，包括中國、越南及柬埔寨的生產基地，並積極推進全產業鏈戰略，目標是打造一個具有全球影響力的紡織產業平台。

主要觀點

• 產業轉移戰略：天虹紡織通過產業轉移，尤其是越南的布局，幫助中國紡織企業降低生產成本，提高效率。越南作為產業轉移的熱點地區，擁有較低的人工、電力及水資源成本，以及較完善的基礎設施。
• 全產業鏈整合：集團正在打造一個集紡、織、染、製衣於一體的產業鏈，以提高整體供應鏈效率，降低庫存成本，提升快速反應能力。
• 技術與產品差異化：集團專注於高附加值產品，如氨綸包芯紗線，這種產品具有彈性，市場需求較高，且競爭較少。
• 財務表現良好：集團持續實現收入及利潤的雙位數增長，並擁有較高的股東權益回報率，顯示其盈利能力強。
• 估值與投資建議：研究報告給予天虹紡織「買入」評級，目標價為$14.82，較現價有36.72%的潛在升幅。此估值基於折現自由現金流模型。

關鍵信息

產業轉移背景

• 世界紡織業歷經多次產業轉移，從英國、美國到日本、台灣、韓國，最後到中國，現階段正逐步向東南亞轉移。
• 越南成為中國紡織業轉移的主要目的地，擁有較低的綜合成本，以及較強的政府支持。
• 美國退出TPP對越南紡織業產生一定影響，但亦有助緩解越南勞工成本上漲壓力。

公司簡介

• 天虹紡織由洪天祝於1997年創立，專注於高附加值時尚棉紡織品的製造與銷售。
• 2004年在香港上市，2006年起布局越南，成為少數在越南設廠的紡織企業之一。
• 集團擁有289萬紗錠、816台織機、18條牛仔服裝生產線，年銷售額超過100億元人民幣。

產品與技術

• 集團主要生產紗線、坯布、面料及成衣，其中氨綸包芯紗線為重點產品，具有高附加值。
• 經過多年發展，集團已擁有較完整的產品線，包括金屬絲、滌綸、錦綸及丙綸長絲等。
• 集團正積極擴展牛仔服裝業務，目標是取得大品牌客戶訂單。

原材料與成本

• 紡織業的原材料主要為棉花及人造纖維，其中棉花價格波動對毛利率影響較大。
• 集團與萊卡®、天絲®、木代爾®等國際品牌建立戰略合作關係，以穩定原材料供應。
• 隨着牛仔褲業務的拓展，直接工資佔比將上升，但有助緩解棉花價格波動對毛利率的影響。

財務表現

• 2016年收益為136.48億元人民幣，預計2017至2019年分別為163.32億元、184.78億元及208.06億元。
• 2016年年度溢利為12.01億元人民幣，預計2017至2019年分別為13.56億元、14.02億元及15.90億元。
• 每股盈利由2016年的1.30元人民幣增至2017年的1.47元、2018年的1.52元及2019年的1.72元。
• 股東權益回報率維持在20%以上，長期表現優異。

投資亮點

• 集團的全產業鏈戰略將有助提高毛利率及純利率，並降低負債比率。
• 牛仔褲業務作為增長引擎，將提升集團的市場競爭力與盈利能力。
• 集團的產業園區將吸引大量紡織企業進駐，形成產業生態圈。

下行風險

• 集團負債水平偏高，2017年負債權益比率為100%。
• 毛利率受原材料價格波動影響較大，短期內可能受牛仔褲業務營運效率影響。
• 越南的產業鏈尚未完全成熟，仍需時間完善。

估值模型

• 基於折現自由現金流模型，目標價為$14.82，相當於8.57倍2017年度預測市盈率。
• 2020年至2025年自由現金流預計維持10%年增長率，長期增長率為5%。
• 股息率預計持續上升，2017年為4.80%，2019年預計達5.63%。

結論

天虹紡織作為中國紡織業的代表企業，正在積極應對產業轉移趨勢，並通過全產業鏈戰略提升整體競爭力。目前集團財務表現良好，盈利能力強，估值合理，建議投資者在現價買入，以把握其未來成長潛力。