20240529-国盛证券-宏观专题_四大维度看_本轮黄金牛市可持续吗__15页_907kb

本轮黄金牛市分析总结

一、核心结论

本报告通过历史对比、基本面、估值和拥挤度四大维度对黄金走势进行了全面分析，核心结论是：
本轮黄金牛市尚未结束，潜在上涨空间仍大，但短期波动可能加剧。

二、历史对比维度

1. 过去五轮黄金牛市表现对比

• 1970年后的五轮黄金牛市中，本轮（2018年至今）持续时间第二长，涨幅第二低，年化回报率最低。
• 相较于过去四轮牛
• 这轮上涨与传统的美元指数、美债实际利率相关性较弱。

2. 央行购金作爲主导推手

• 全球央行大幅增持黄金储备，显著抵消了黄金ETF的流出，成爲推动本轮黄金上涨的主要因素。
• 中国、俄罗斯、印度爲主要增持国家。
• 若中国继续提高黄金在储备资产中的占比（如达到印度当前水平），将大幅提振需求。

三、基本面维度

1. 美元指数中长期下行

• 美元指数与全球经济复苏反相关，未来美国经济相对强势下降将利空美元。
• 美元国际货币地位弱化也将压低其运行中枢。

2. 实际利率中长期下行

• 美联储降息及通胀回落有限，将推动实际利率下行。
• 美国实际GDP增速放缓也会导致实际利率下降。

3. 全球局势不确定性上升

• 地缘政治风险指数持续高位，避险需求长期看好黄金。

四、估值维度

1. 估值处于低位

• 黄金价格与美元M2供应量比值（流动性视角）及与美股、大宗商品、房价比值（相对估值）均处历史低位。
• 美联储货币政策转向宽松后，美元货币供应增长带动金价修复。

2. 黄金有望跑赢美股

• 当前美股估值过高，而黄金性价比较高，投资者可能转变配置比例。

五、拥挤度维度

1. 配置不拥挤，投机较拥挤

• 全球黄金ETF占比约12%，处于历史低位，说明黄金资产配置不足。
• COMEX黄金期货期权净多头持仓占91%，短期波动风险增大。

六、结论与风险

支撑黄金牛市的因素：

• 本轮涨幅仍低，后续上涨空间大；
• 央行持续购金支撑需求；
• 中长期美元下行、利率下行与局势不确定升级利好黄金；
• 当前估值偏低；
• 全球配置比例较低将吸引新资金进场。

短期风险因素：

• 美联储降息节奏超预期；
• 期货期权多头持仓过挤导致资金博弈；
• 地缘局势缓和影响避险需求。

风险提示：美联储政策、地缘局势、央行购金不及预期及短期资金波动。