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消费降级or棘轮效应？——2018年P2P爆雷对消费的影响分析

核心内容概述

本报告分析了2018年二季度以来社会零售增速下行的原因，认为消费降级的逻辑并不成立，而是受到多重因素的制约。报告从居民部门资产负债表出发，探讨了金融资产收益、贷款渠道、住房支出压力、经济下行预期等对消费意愿的影响，并对未来消费走势做出判断。

主要观点

• 消费降级不成立：报告认为“消费降级”逻辑与棘轮效应和一般认知相悖，居民消费能力并未显著下降，而是受到外部因素制约。
• 制约因素分析：
  • 金融资产收益下降：股票和银行理财收益下滑，影响了居民的消费信心。
  • 贷款渠道受限：P2P平台频发“爆雷”事件，居民失去了便捷的短期融资渠道，抑制了即期消费。
  • 住房支出压力：一二线城市房租上涨，三四线城市棚改货币化接近尾声，对居民消费产生压制作用。
  • 经济下行预期：中美贸易战和国内投资数据下滑，导致经济增长承压，进一步影响居民消费意愿。
• 未来判断：
  • 短期承压：消费总量数据将面临半年到一年的持续下行压力。
  • 长期趋势：消费升级仍是大方向，但短期受制约因素影响，总量数据可能继续下滑。
  • 政策调控作用：政策对金融投资、P2P监管、楼市调控等的干预将逐步缓解消费压力。

关键信息

1. 居民资产负债表趋势

• 金融资产占比上升：从2004年的33.87%上升至2014年的40.67%，表明居民更注重资产流动性。
• 加杠杆趋势：过去10年居民部门持续加杠杆，短期负债比例上升，部分流向普通消费。
• 恩格尔系数下降：城镇和农村恩格尔系数逐年降低，反映居民收入水平提高。

2. 金融资产收益变化

• 股票市场表现：2018年A股市场表现不佳，仅14.2%的股票取得正收益。
• 银行理财缩水：资管新规出台后，银行理财产品规模受金融去杠杆影响出现萎缩。
• P2P影响：P2P平台频发“跑路”事件，影响居民消费信心和融资能力。

3. 住房支出压力

• 房租上涨：一二线城市房租涨幅明显，三四线城市因棚改货币化接近尾声，消费受到抑制。
• 租售比偏低：我国租售比在国际上偏低，成为房租高位的重要支撑。

4. 经济下行预期

• 中美贸易战影响：新出口订单指数下行，反映实体经济需求疲弱。
• PMI数据：产成品库存指数上升，新订单指数下降，显示企业被动补库。
• 就业压力：稳就业被列为政策重点，经济下行对就业市场造成冲击，影响居民可支配收入。

5. 其他可能原因

• 楼市调控严格：限购限贷政策影响了楼市流动性，导致居民固定资产变现能力下降，进一步影响消费意愿。

结论

尽管短期内消费增速下滑，但整体来看，消费升级仍是长期趋势。然而，中短期消费总量将受到金融资产缩水、P2P爆雷、房租上涨和经济下行等多重因素的影响，预计持续承压半年到一年。报告建议投资者关注这些制约因素的变化，并在政策调控和市场波动中寻找新的投资机会。

风险提示

• 政策推行不及预期：政策调控可能未能有效缓解消费压力。
• 宏观经济超预期下行：经济持续下滑可能对消费产生更深远的负面影响。

图表与数据参考

• 图1：社会零售增速（2018年1月至7月）
• 图2：居民部门持续加杠杆趋势
• 图3：居民家庭恩格尔系数变化
• 图4：公募基金份额情况
• 图5：不同类型基金的收益情况
• 图6：银行理财产品资金余额变化
• 图7：居民新增人民币贷款变化
• 图8：信用卡期末信贷总额变化
• 图9：小额贷款公司机构数量和累计新增贷款变化
• 图10：P2P平台跑路情况
• 图11：宜人贷借款规模和人数变化
• 图12：宜人贷借贷期限分布
• 图13：一线城市租金变动
• 图14：50大中城市房租涨幅
• 图15：抵押补充贷款期末余额变化
• 图16：GDP和社会消费品零售总额变化
• 图17：各类PMI变化

表格数据参考

• 表1：家庭资产负债表（2004-2014，单位：十亿）
  • 金融资产占比逐年上升，股票和银行理财增长显著。
  • 实物资产占比下降，反映居民资产结构变化。