20200629-广发证券-公牛集团-603195.SH-渠道优势显著_多元化战略持续推进_34页_1mb

公牛集团 (603195.SH) 总结

核心内容

公牛集团是国内民用电工行业的龙头企业，主要产品包括转换器、墙壁开关插座、LED照明和数码配件，广泛应用于家庭及办公场景。公司通过深耕主业并不断拓展多元化业务，实现了营收的持续高增长。2018年和2019年，公司收入同比增速分别为25.2%和10.8%，毛利率和净利率分别保持在41.4%和22.9%的高位水平。

主要观点

• 行业地位稳固：公司是转换器和墙壁开关插座领域的绝对龙头，拥有强大的品牌影响力和渠道覆盖能力。
• 多元化战略成功：公司已成功拓展墙壁开关插座、LED照明和数码配件业务，业务结构日益完善。
• 渠道优势显著：公司拥有近100万个线下网点，覆盖全国城乡，通过“配送访销”模式实现高效销售。
• 品牌力强大：通过售点广告、产品创新和质量管控，成功打造“公牛”品牌，形成难以复制的护城河。
• 未来成长性强：随着LED照明和数码配件业务的持续发展，公司有望获得新的盈利增长点。

关键信息

营收与盈利预测

投资建议

• 公司评级：增持
• 当前价格：157.09元
• 合理价值：177.3元
• 报告日期：2020-06-29

业务结构与增长点

转换器业务

• 行业地位：转换器业务是公司最主要业务，2019年收入占比达50.4%，市场份额超40%，处于绝对龙头地位。
• 发展趋势：近年来增速有所放缓，但毛利率持续回升。

墙壁开关插座业务

• 市场表现：2019年收入占比达32.0%，毛利率为52%，显著高于其他业务。
• 发展趋势：2017年市占率达13.7%，2019年天猫平台占有率28.1%，有望进一步提升。

LED照明业务

• 行业前景：LED照明行业处于整合期，集中度较低，公牛有望凭借品牌与渠道优势获得更大市场份额。
• 增长潜力：2018-2019年营收同比增长分别为78.2%和32.8%，预计未来3-5年将持续增长。

数码配件业务

• 市场表现：目前收入占比较小，但增长迅速，2018-2019年营收同比增速分别为14.6%和13.7%。
• 发展潜力：顺应消费电子发展趋势，未来有望成为新的盈利增长点。

渠道力分析

• 渠道结构：以经销为主（占比86.4%），直销为辅（占比12.0%），外销占比较小（1.6%）。
• 渠道优势：拥有近100万个终端网点，包括73万个五金店、10万个专业建材灯饰店和12万个数码配件店，形成了强大的线下营销网络。
• 渠道策略：实行买断式销售，对经销商进行严格管理，实现与经销商的共赢。

品牌力分析

• 品牌传播：以售点广告为核心，通过终端陈列、宣传物品等方式提升品牌认知度。
• 品牌建设：公司注重产品设计与创新，获得多项设计奖项，形成“安全插座”、“装饰开关”、“爱眼LED灯”、“数码速冲配件”等产品认知。
• 品牌壁垒：品牌力与渠道力形成强大护城河，竞争优势显著。

股权结构与激励

• 股权结构：公司为家族企业，实际控制人阮学平和阮立平合计持股87.265%，其他股东包括财务投资者、员工持股等。
• 股权激励：公司已实施股权激励计划，覆盖核心管理人员和技术骨干，有助于提升员工积极性和公司凝聚力。

风险提示

• 原材料价格波动风险：公司原材料成本占比高，价格波动可能影响毛利率。
• 销售市场集中度高：公司销售市场主要集中在少数渠道，市场集中度较高，存在一定的依赖风险。

投资价值分析

• 成长性：公司多元化战略持续推进，未来3年预计EPS分别为3.95、4.63、5.38元，成长性强。
• 估值水平：参考可比公司，给予2020年45xPE，对应合理价值177.3元/股。
• 行业对标：公司与欧普照明、飞科电器相比，具有更强的渠道力和品牌力，未来增长潜力更大。

募投项目与产能释放

• 项目概况：公司募投项目主要用于扩大产能，包括墙壁开关插座、转换器、LED照明和研发中心等。
• 产能利用率：当前产能利用率较高，募投项目有助于进一步释放产能，提升盈利水平。

总结

公牛集团凭借强大的品牌力和渠道力，在民用电工行业占据领先地位，同时通过多元化战略不断拓展新业务，形成多点支撑的盈利结构。公司未来成长性强，LED照明和数码配件业务有望成为新的增长点。尽管面临原材料价格波动和市场集中度高的风险，但公司凭借稳健的经营和强大的渠道网络，具备较强的抗风险能力和持续增长潜力。