20220501-国金证券-物业行业2021年报综述_高增长抗周期性强_物业独立性有待定价_20页_1mb

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房地产行业研究 买入 (维持评级)

核心内容总结

行业概况

物业行业2021年整体表现稳健，收入和利润均实现高增长，显示出较强的抗周期性。50家上市物管公司2021年总收入达1785亿元，同比增长46.5%；归母净利润合计226亿元，同比增长45.6%。尽管部分公司因关联方应收账款或资产减值拨备增加导致利润下滑，但整体仍保持增长态势。

主要观点

• 收入与利润增长：物业行业整体收入保持增长，抗周期特性显著。社区增值服务成为增长最快的板块，收入和毛利润占比持续提升。
• 管理规模扩大：在管面积加速增长，第三方和非住宅占比显著上升，显示行业整合和市场化程度提升。
• 财务独立性：员工成本变动趋势可作为判断物业财务独立性的参考指标，部分民营企业如金科服务、碧桂园服务表现突出。
• 估值分化：当前物业板块估值与关联房企的稳健程度密切相关，未来具备独立运营能力的物企估值有望修复。

关键信息

• 收入增长：50家上市物管公司2021年收入合计1785亿元，同比增长46.5%；社区增值服务收入达217亿元，同比增长67%。
• 在管面积：30家上市公司在管面积合计49亿方，同比增长51%；第三方占比平均61.0%，非住宅占比平均32.5%。
• 财务指标：50家物管公司应收账款合计451亿元，同比增长80%；商誉合计300亿元，同比增长164%。
• 现金流情况：经营性现金流净额约182亿元，同比增长15.8%；投资性现金流净支出因并购增加，碧桂园服务一家即达251亿元。
• PE估值差异：截至2022年4月29日，三类物企PE(ttm)分别为32x、18x和6x，显示市场对关联房企稳健程度的依赖。

投资建议

• 短期配置：国企物业公司具备稳健性，推荐保利物业（有股权激励）和华润万象生活（商管护城河）。
• 长期看好：具备独立运营能力的头部物管公司，如碧桂园服务（规模和增值服务能力强）和金科服务（增值服务发展迅速）。
• 关注对象：建议关注旭辉永升服务、建业新生活，以及疫情缓解后可能受益的商管类公司如宝龙商业。

风险提示

• 地产销售恢复不及预期：可能影响物业公司的外拓能力。
• 增值服务发展受阻：依赖品牌力和供应链整合能力，若不足则增长受限。
• 应收账款坏账风险：房企和政府账期拉长，可能加大坏账拨备压力。
• 商誉减值风险：并购整合不顺可能导致商誉减值。

附录：图表与数据说明

• 图表1-3：展示收入、归母净利润及毛利率变化趋势。
• 图表4-11：分析员工成本与收入增长对比，评估财务独立性。
• 图表12-17：说明应收账款与商誉增长情况。
• 图表18-23：展示净现金、经营性现金流与投资性现金流数据。
• 图表24-33：分析在管面积增长及结构变化。
• 图表34-36：反映不同物企的估值情况及市场表现。

结论

物业行业在2021年展现出抗周期能力和增长潜力，尤其是在社区增值服务和管理规模扩张方面。尽管部分公司受关联房企影响较大，但具备独立运营能力的物企未来估值有望修复。投资者应关注具备较强外拓能力、增值服务成熟及财务独立性的企业，同时警惕应收账款坏账和商誉减值等潜在风险。