20190827-国盛证券-医药生物行业点评：从中报看流通行业拐点，不容错过的戴维斯双击_7页_625kb
报告摘要
医药生物行业流通板块分析总结
核心内容
本文主要分析了医药流通行业的中报表现，指出当前行业正经历业绩和现金流的双重改善，验证了前期对流通行业拐点的三大预判。同时，作者认为流通板块正处于“戴维斯双击”阶段，具备估值修复的潜力，并对潜在变量如带量采购进行了深入讨论，认为其影响多空交织，不必过分担忧。此外，作者还推荐了部分具有估值优势的流通企业。
主要观点
- 行业拐点已现：2019年中报显示，流通企业普遍实现业绩与现金流的改善，验证了两票制“短空长多”的预期、零加成对现金流影响的减弱以及信用利差缩小带来的估值提升。
- 估值体系变化：流通企业估值应分为两部分：自身业务支撑的增速与外部融资支撑的增速，分别采用不同的PEG进行计算，形成更合理的估值模型。
- 戴维斯双击机会：当前医药流通板块的PE（TTM）仅为15.88x，相对估值溢价率为-53.46%，处于历史低位，具备较大的估值修复空间。
- 带量采购影响分析：带量采购对流通企业的影响是多空交织的，短期可能压缩利润，但长期将带来行业集中度提升、净利润体量上升、周转加快及现金流改善。创新药的快速上量可部分弥补带量采购带来的收入缺口。
关键信息
流通企业中报表现
| 企业名称 | 收入增速（2019H1） | 归母净利润增速（2019H1） | 扣非后归母净利润增速（2019H1） |
|---|---|---|---|
| 国药一致 | 22.66% | 15.41% | - |
| 英特集团 | 16.86% | 95.28% | 43.38% |
| 重药控股 | 33.80% | 49.70% | 45.63% |
| 嘉事堂 | 20.17% | 13.98% | 15.29% |
| 鹭燕医药 | 34.97% | 48.65% | 46.51% |
| 国药股份 | 11.99% | 18.66% | 14.64% |
| 南京医药 | 18.21% | 15.01% | 13.89% |
| 人民同泰 | 13.88% | 4.73% | 7.90% |
| 九州通 | 14.09% | 38.46% | 25.91% |
| 柳药股份 | 30.47% | 39.35% | 37.22% |
经营性现金流变化
| 企业名称 | 2019H1经营性现金流（亿元） | 2018H1经营性现金流（亿元） | 变化数值（亿元） |
|---|---|---|---|
| 国药一致 | 11.64 | 2.25 | +9.38 |
| 英特集团 | -3.56 | -5.46 | +1.90 |
| 重药控股 | -18.35 | -18.85 | +0.50 |
| 嘉事堂 | 1.00 | -3.21 | +4.21 |
| 鹭燕医药 | -6.48 | -2.23 | -4.25 |
| 国药股份 | 6.91 | 5.14 | +1.77 |
| 南京医药 | -15.52 | -7.12 | -8.40 |
| 人民同泰 | -3.04 | 2.14 | -5.18 |
| 九州通 | -29.94 | -48.95 | +19.01 |
| 柳药股份 | -3.64 | -5.01 | +1.37 |
推荐标的
- 柳药股份：估值性价比高，2019年30%-35%增速对应14x估值。
- 国药股份：现金流最好，2019年15%左右增速对应14x估值。
- 上海医药：全国性龙头，2019年10%左右增速对应13x估值。
风险提示
- 医保控费持续加剧；
- 行业整合不及预期。
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