计算机行业：以产业链ROI的角度如何看新技术发展过程中的两面性-240722-广发证券-54页_2mb

计算机行业：以产业链ROI视角看新技术发展的两面性

核心观点

本文从产业链ROI变化的角度分析新技术在发展过程中的两面性，特别是以生成式AI的发展为案例，探讨其对相关产业环节的影响。核心观点如下：

• 重大IT科技变革在广泛商业普及之前都会经历泡沫期，具有两面性：一方面，技术基础设施成本低廉，应用创新需要时间探索；另一方面，对产业链造成短期伤害，如ROI下降。
• 互联网泡沫时期的特征包括：硬件普及率高但应用创新不足，上游投入多而下游产出少，估值体系忽略了盈利的不确定性，以及企业策略不当等。
• 生成式AI当前仍处于算力基础设施投入初期，应用端缺乏突破性形态，B端因性能、法律等门槛进展缓慢，C端虽有较大容错空间，但商业价值潜力仍小。
• 预计2024年后，生成式AI的产业链整体ROI可能进一步下探，泡沫逐步形成。
• 国产算力受海外市场波动影响较小，受信创政策、国产替代、芯片性能提升等推动，成为重要的增长驱动力。
• 投资建议推荐寒武纪、紫光股份，建议关注浪潮信息等公司。
• 风险提示包括ROI测算的局限性、国际政治与安全形势、以及国产服务器芯片的供应链不稳定风险。

互联网泡沫时期产业链ROI变化分析

1. 互联网泡沫的形成与破灭

• 潮起阶段（1998年之前）：技术和政策推动硬件普及，PC家庭拥有率从1984年的8%上升至2000年的51%，带动了戴尔、惠普等公司高速发展。
• 热潮阶段（1998-2000年）：IPO数量激增，科技公司融资超841亿美元，年化回报率高达3329%。但过度投资、缺乏盈利模式、以及“眼球估值法”导致泡沫形成。
• 潮落阶段（2000-2002年）：大多数公司因现金流断裂、用户增长乏力、盈利模式未成熟而倒闭，纳斯达克指数两年内下跌77%。
• 消化泡沫阶段（2002年后）：市场逐步恢复，但需经历长达15年的调整期。

2. 泡沫破灭原因

• 盈利模式探索周期长：缺乏稳定的盈利方式，导致企业持续烧钱。
• 估值体系透支：忽视盈利不确定性，导致估值虚高，如P/S中位数达49.5倍。
• 外部事件冲击：如千禧年危机、911事件加剧市场波动，影响投资者信心。

3. ROI变化趋势

• 上游（基础设施端）：资本开支和折旧摊销快速增长，2000年达1360亿美元，2001年为1290亿美元。
• 下游（应用端）：收入增速快但总量小，2000年为55.6亿美元，2001年为63.8亿美元。
• 投入产出比：2000年为24:1，2001年为20:1，反映出上游投入大而下游产出小的结构性问题。

生成式AI的发展现状与ROI分析

1. 当前发展阶段

• 算力基础设施：仍处于大幅投入阶段，存在较大的成本压力。
• 应用端：缺乏突破性形态，B端因性能、法律等门槛进展缓慢，C端虽有较高容错空间，但商业化价值仍有限。
• ROI变化：当前ROI已处于10:1到14:1区间，预计2024年后可能进一步下探，泡沫逐步形成。

2. 产业链ROI测算逻辑

• 上游测算：基于训练型与推理型服务器的出货量和单价，测算整体算力投入。
• 下游测算：分析股票池中各公司的业务属性与AI应用落地情况，评估整体产出。

3. 生成式AI与互联网泡沫的相似性

• 生成式AI的发展与互联网泡沫相似，均存在技术成本低、应用创新周期长、短期ROI下降等特征。
• 随着应用逐渐成熟，泡沫可能在2024年后逐步显现，但突破性应用的规模化可能随之而来。

国产算力的崛起与影响

• 国产替代：在信创政策引导下，国产CPU、服务器、交换机等基础软件逐步替代海外产品，受海外市场波动影响较小。
• 代表公司：寒武纪、紫光股份、浪潮信息等公司具备较强的国产替代潜力。
• 市场驱动：国产替代成为重要驱动力，有助于对冲海外风险。

投资建议与风险提示

投资建议

• 推荐公司：寒武纪、紫光股份。
• 关注公司：浪潮信息等。

风险提示

• ROI测算局限性：无法完全反映市场波动与技术变革的复杂性。
• 外部因素影响：国际政治环境、安全形势与自由贸易变化可能影响产业趋势。
• 供应链风险：国产服务器芯片可能面临供应链不稳定的问题。

行业评级与报告信息

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2024-07-22
• 分析师：刘雪峰
• 联系人：王钰翔
• 联系方式：wangyuxiang@gf.com.cn

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