信用与产品月报：透视城投中报，回款放缓，债务短期化倾向明显-20231008-申万宏源-17页_1mb

2023年城投中报分析总结

核心内容概览

本报告从2023年中报视角分析了城投平台在上半年的资产、负债、盈利变化，以及信用债和产业债的市场表现。同时，对金融债和可转债市场进行了跟踪，并列举了近期信用风险事件。报告指出城投平台在面对化债背景下的挑战，正逐步优化资产结构、债务结构，并探索新的盈利模式。

主要观点

1. 资产端变化

• 总资产规模增速下降：2023年上半年城投总资产同比上升，但增速较2021年和2022年有所下降，其中浙江省增速最快，达到26.19%。
• 整合加快：城投平台整合动作明显，500亿元以上的平台数量持续增加，300亿元以下的平台数量逐年减少。
• 应收账款类资产增长：2023年上半年，城投平台应收款项类资产规模约为13.6万亿元，同比增长16.42%；但政府回款有所放缓，净流入增幅由72.43%大幅下滑至-11.31%。

2. 负债端变化

• 杠杆增加：2023年上半年城投平台资产负债率均值为57.13%，中位数为59.09%，较去年同期分别上升1.04个和0.96个百分点。
• 债务短期化：短期债务在总债务中的占比上升至17.53%，增速达23.34%，表明债务结构趋向短期化。
• 偿债能力下降：短期债务覆盖倍数下降，现金短债比降至52.96%，低于50%的平台数量增加，反映出一定的流动性风险。

3. 盈利能力变化

• 盈利持续下降：ROE值继续下降，反映出城投公司盈利能力在转型过程中面临挑战。
• 政府支持力度减弱：政府支持占营业总收入的中位数从5.55%降至4.86%，下降0.69%。
• 股权投资模式兴起：长期股权投资规模逐步增加，但回报率仍较低。

关键信息

城投债策略

• 特殊再融资债落地：10月重点关注特殊再融资债的发行情况，内蒙古和天津已率先发行。
• 区域策略：可对支持力度较优的弱区域进行短久期适度下沉，或对江苏等债务管控较好的区域进行区县级城投债收益挖掘。
• 风险提示：需防范稳增长政策带来的估值回调风险。

金融债策略

• 票息资产欠缺：关注AAA级中型银行债券配置价值。
• 收益率与利差变化：1年期AAA-级、AA+级和AA级二级资本债超额利差上行，3年期AAA-级二级资本债相对表现尚可。

产业债策略

• 超额利差普遍下行：由于宏观层面信用宽松，产业债缺乏明显低估机会，贝塔机会不足。
• 高等级拉久期：下半年高等级产业债拉久期可增厚收益，关注煤炭、公用行业主体。

信用债市场回顾

产业债

• 超额利差多数上行：16个行业中超额利差上行，造纸、机场和汽车行业涨幅较大。
• 地产、建筑和水泥行业利差下行：这三个行业超额利差均出现下降。

城投债

• 整体表现差于产业债：5年期、7年期、10年期城投债表现均差于产业债，而1年期、3年期城投债表现较好。
• 9月城投债信用利差上行：3年期、7年期、10年期利差上行，1年期利差有所下行。

金融债

• 债市调整：二级资本债收益率和超额利差多数上行，1年期超额利差上行幅度较大。
• 信用利差变化：1年期AAA-级信用利差小幅下行，超额利差上行主因中短期票据利差下行。

可转债

• 多数行业指数下行：9月可转债行业指数多数下行，美容护理、传媒、有色金属行业下降较多。
• 部分行业小幅上行：煤炭、医药生物、通信行业的可转债指数小幅上行。

信用风险事件

• 潍坊经济区城市建设投资发展集团有限公司：截至8月31日，票据承兑逾期余额合计4390.80万元，预计9月30日前完成兑付。
• 碧桂园地产集团有限公司：2023年半年度净利润为-286.96亿元，穆迪对其评级下调。
• 恒大地产集团有限公司：面临债务风险，相关债券继续停牌。
• 昆明市交通投资有限责任公司：因贸易纠纷和工程纠纷导致商票承兑逾期。

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总结

2023年上半年城投平台面临资产规模增速放缓、回款减少、债务短期化和盈利能力下降等多重挑战。同时，金融债和产业债市场出现不同表现，特殊再融资债成为关注重点。报告强调了需关注地方政府债务风险、城投平台转型情况及投资策略的调整。