20200801-华创证券-白银行业跟踪报告_金银比大幅修复的条件尚不完全具备_9页_853kb

白银行业跟踪报告总结

核心内容

本报告回顾了2019年10月28日发布的深度报告《当我谈金银比时，我谈些什么？》，分析了金银比修复的条件及当前市场状况。报告指出，金银比的大幅修复需要满足三个关键条件：金价因意外且可持续的因素大幅上涨、白银供需状况持续改善（库存去化或短缺）、白银期货持仓量显著上升。这些条件共同作用，才能推动白银价格相对于黄金的显著上涨。

主要观点

1. 金银比修复历史框架回顾

• 金银比的修复过程是确定性的，但具体发生时间难以预测，主要受市场情绪和外部因素影响。
• 金银比的大幅修复通常由黄金价格快速上涨所激发，同时白银的投资需求被激活。
• 当前市场中，短期策略（做多金银比）在2020年一季度已实现收益，而长期策略（观察白银库存趋势）依然适用。

2. 当前金银比修复情况

• 2020年3月初，受新冠疫情和美元流动性紧张影响，金银比一度升至120以上，随后修复至95左右。
• 3-5月期间，金银比修复符合历史框架，主要因美元流动性缓解、原油价格触底、白银库存去化及期货持仓上升。
• 6月后，COMEX白银库存开始累库，但金银比仍继续修复至85左右，与历史方法论出现矛盾。

3. 修复条件尚未完全满足

• 当前金银比处于历史区间的上沿，但白银库存持续去化尚未形成。
• 若要实现白银价格相对黄金的更大涨幅，仍需白银库存的持续去化以体现实际需求改善。
• 黄金价格若持续上涨，白银可能仅跟随上涨，缺乏更大的弹性。

关键信息

金银比修复的三个条件

1. 金价上涨：金价因意外且可持续的因素大幅上涨，激活白银投资属性。
2. 供需改善：白银供需逐步转向短缺或库存持续去化。
3. 持仓上升：白银期货持仓量大幅上升，表征投资属性增强。

当前市场分析

• 3-5月修复：符合历史框架，市场情绪修复、白银库存去化、持仓上升共同推动。
• 6月后累库：白银库存持续增加，但金银比仍修复，可能与市场预期和供给端扰动有关。
• 未来展望：需白银库存持续去化，才能实现更大的金银比修复，否则仅是短期波动。

风险提示

• 白银库存持续去化：若库存持续下降，可能推动金银比进一步修复。
• 黄金价格大跌：黄金价格下跌可能抑制白银相对表现。

投资逻辑

• 金银比研究的核心是白银价格对黄金的相对修复。
• 白银作为黄金的“附属物”，常被用作保护性头寸。
• 投资性需求的激发是金银比修复的关键，需外部因素（如黄金价格快速上涨）推动。
• 投资需求需逐步积累，伴随多个“蛙跳”行情，最终可能实现较大级别修复。

附录：研究结论回顾

（一）白银的研究逻辑

• 白银的金融属性以黄金为锚。
• 白银供需包括商品属性和金融属性。
• 价格波动会影响不同需求之间的“挤出效应”。
• 投资需求的激发需外部刺激，如黄金价格快速上涨。

（二）金银比投资逻辑

• 金银比修复依赖于白银投资属性的增强。
• 当黄金面临阶段性风险时，投资者可通过做空白银（做多金银比）来对冲风险。
• 修复过程需供需基本面改善和市场情绪配合。

投资主题

• 金银比的修复过程具有周期性，需关注供需变化和市场情绪。
• 若未来白银库存持续去化，金银比可能进一步修复，否则仅出现小幅波动。

团队介绍

• 任志强：副所长、大宗组组长，上海财经大学经济学硕士，曾任职于兴业证券，2017年加入华创证券。
• 王保庆：高级分析师，湘潭大学经济学硕士，2018年加入华创证券。
• 李超：研究员，上海财经大学经济学硕士，CPA，曾任职于海通期货，2019年加入华创证券。

投资评级体系

• 公司投资评级：

  • 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上
  • 推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%-20%
  • 中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%
  • 回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%-20%

• 行业投资评级：

  • 推荐：预期未来3-6个月内行业指数涨幅超过基准指数5%以上
  • 中性：预期未来3-6个月内行业指数变动幅度在-5%-5%
  • 回避：预期未来3-6个月内行业指数跌幅超过基准指数5%以上

分析师声明

• 所有分析师声明其观点准确反映个人判断，不承担其他券商研究报告的责任。

免责声明

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图表目录

• 图表1：金银比及白银库存关系
• 图表2：COMEX白银库存季节图